腾讯投资的那些事
雪球02-21

 

腾讯控股自 2018 年 1 月创出 470 港币最高价后一路下跌,即使今天反弹到 341 港币,也已经距最高点下跌 27.4%,人心惶惶可见一般 ……

市场对腾讯的未来产生了明显的分歧,看空者认为,腾讯躺在微信与 QQ 巨大的流量中享受世界,失去了梦想(我认为失去拼搏奋斗精神更为贴切),诸如工作不积极,漠视用户利益,产品出现重大漏洞等隔三岔五的爆出,头条、抖音进攻更让投资者悲叹腾讯竟然能漠视进而错失短视频这条极为重要的赛道,总之这家中国最大的互联网企业给人的印象是挺着大肚腩开着劳斯莱斯的中年油腻大叔。

如今刘炽平对上述质疑的一部分 " 腾讯投行化 " 做了回应,他斩钉截铁——投资是腾讯集团的核心战略之一,2019 年腾讯的投资规模不会收缩。

刘炽平更是用一组数字回应外界质疑 , 腾讯公布投资 11 年来的首份成绩单:总计投资 700 家企业,其中 63 家已经上市,122 家成为市值 / 价值超 10 亿美金的独角兽。2018 年更有 16 家被投公司实现 IPO,创下纪录。腾讯投资并购部成立于 2008 年,专注于全球范围内消费互联网和产业互联网相关领域投资并购。

撇开游戏监管政策的不可控因素,市场对腾讯的最大分歧恰在刘 sir 口中的投资。一种观点认为腾讯主营业务增长乏力,看到 ofo、滴滴、人人车、易到境遇,此之前烧钱策略的彻底溃败,腾讯的投资也好不到那去,高增长不可持续,无法支持目前的估值。另一种截然相反,认为腾讯主营业务增长尚有潜力,加之腾讯的投资回报还未真正展现,相信腾讯仍能保持高速的增长。

主营究竟好不好,投资究竟行不行,刘炽平给出的数字过于笼统,查询腾讯财报可以发现,其利润主要有 3 大来源。

A 第一部分可以称为主营业务,包括通讯社较、网络游戏、数字内容、广告、支付、云服务、人工智能 7 大板块。受监管影响,悲观的估计,国内游戏业务持平或下降,国外游戏业务保持增长,游戏业务总体持平。其他 6 类业务受人口红利枯竭影响,增速边际下滑。

B 第二部分可称之为财务投资,主要指对被投资方持股比例不超过 20% 或虽然超过但对投资方无法施加无重大影响的金融资产(以公允价值计量且变动计入当期损益或其他综合收益的金融资产两类),既无法施加重大影响,则可认为投资是为了通过买卖差价获利的。

C 第三部分战略投资,即财报中的长期股权投资,在利润表中以分佔聯營公司及合營公司盈利╱(虧損)展示。这部分是指对被投资方持股在 20%-50% 之间或虽未达到比例但却通过协议等方式能够对施加重大影响或共同给控制的,我们可以理解为刘炽平口中构建的生态圈类企业。

所以我们可以把腾讯的业务粗分为三个部分:A.7 大主营业务、B. 财务投资、C. 战略投资,当然也可以将后两类合并视为投资业务。下表展示了 3 类业务产生的利润。

上表中 A. 其他收益净额还包括退税和捐款等内容,绝对数很小,我们可以将其视作第二部分财务投资。营业利润指第一部分 7 大主营业务 + 第二部分其他收益净额,来自腾讯财报中的 " 經營盈利 ";B. 主营业务利润指从营业利润中减除其他收益净额,得到第一部分 7 大主营业务产生的利润;C. 长期股权投资收益指第三部分战略投资收益。

2017 年其他收益净额爆炸式的增长了达到了 201 亿(包括 16 家被投资公司上市所产生大量的视同处置收益 94 亿元),广义投资收益合计达到 209 亿。而 2018 年仅前三季度,其他综合收益便达到 188 亿,广义投资收益合计达到 202 亿元,接近 2017 年全年水平。而在 2017 年之前,无论是财务投资还是战略投资对腾讯利润的影响都非常小,均不足主营业务利润的 10%。我相信这种爆发式的增长与腾讯投资的公司在美国牛市结束前集中上市有很大的关系。

正如像前些天刘 sir 报告的:回顾 2018 年,可以说是最好的一年,为什么这样说?因为有 16 家被投公司上市,创了过去所有的纪录。

但是刘 sir 的第二句话必须引起重视:

但之后却急转直下,好像从热火朝天的夏天一下子到了严寒的冬天。

我相信刘 sir 说的式 2019 年众多如 ofo、人人车、滴滴等众多明星公司把钱烧光,倒闭的倒闭、裁员的裁员、收缩的收缩 ……

再看看腾讯主营业务的情况

腾讯主营业务的利润一直保持着两位数的强劲的增长。保守预测 2018 年利润,采取前三季度利润 /3*4 的方法(615/3*4=820),2018 年腾讯主营业务的增长虽然保持两位数但增速滑坡已经超过 50%。

显然,市场关于腾讯主营哑火,退化为投行的指责,并非空穴来风。从利润端看投资收益绝对值和其增速都已经称为拉动腾讯增长的最重要引擎。

腾讯对投资确实是下了血本的,其 2018 年中报显示,腾讯控股现在持有财务投资:1885 亿元(包括以公允价值计量且变动计入当期损益 1216 亿元、计入其他综合收益的金融资产 669 亿元);战略投资:1594 亿元(包括联营类 1258、合营类 66);

投资合计:3479 亿元!这个数字可是比腾讯 2000 年至 2018 年的利润总和还要高!

从资产端来看,可以说腾讯是 all in 投资也不为过,腾讯不仅做财务投资,也搞战略投资,腾讯不进行并购,而是帮助创业者,为其赋能,将其纳入腾讯生态中,有所不为,才能有所为 …… 这都是刘 sie 说的腾讯的理念吧 ……

除了如滴滴、摩拜、美团等明星公司,从公开资料中,我们尚不知道刘 sir 带领的投研团队究竟是投了哪 700 家企业,这些企业如今境遇如何,持股比例如何,腾讯是按照公允价格、权益法还是成本法核算,我们不知道哪些投资惨的血本无归,哪些赚的盆满钵溢,哪些项目平平庸庸,因此难以预测财报告上爆炸式增长的投资收益能否持续增长下去。

在爆炸式投资收益增长后,2019 年我们看到的却是滴滴亏 109 亿、滴滴投的人人车,买 ofo 如今都倒了 …… 美团中报亏 287 亿 …… 哦,还有看不到盈利希望的摩拜 …… 这些公司空有一腔高估值,就是一个钢镚也赚不到!

腾讯的主营业务还算稳定,腾讯的认知差在投资业务。

700 家的投资数量,3000 亿的金额,远远不是一个非机构投资者能完成的任务,投资腾讯也许唯一能做的就是相信刘 sir,相信他的人品、眼光、能力,还要一点运气 …… 更要相信将投资作为核心战略的腾讯 ……

最后,保守估计 2018 年腾讯净利润能达到 900 亿,乐观估计能达到 1000 亿,用 peg 估值,33 倍市盈率并不贵 , 对于想做空腾讯的人,时机还是太早了,早些歇歇吧!

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