今年以来，在医药行业整体承压的背景下，血制品行业是医药行业表现较好的子行业，其商业模式一直是医药行业里较为优秀的，而今年的供需情况发生了较大变化，行业整体进入了新一轮的成长期。# 血制品 # # 免疫球蛋白 #

划重点01. 竞争格局优秀的稀缺行业

我国对血制品企业经营资质、血浆来源、产品进出口等方面采取了严格的限制。自 2001 年起国务院不再批准新的血制品企业，且对于新浆站的审批进行总量控制，因此行业竞争格局稳定。同时由于产品原料来源于采浆，而每年的采浆增速基本稳定，需求端在老龄化背景下增长较快，导致行业核心产品白蛋白和静注免疫球蛋白长期处于供不应求的状态。即便在国内集采的大背景下，白蛋白和静注免疫球蛋白的价格依旧能够保持稳定，这在目前的医药行业内是非常稀缺的能力。

划重点02. 采浆增速决定收入增速，行业呈现龙头集中的趋势

资料来源：涌津投资

根据 2008 年卫生部颁布的《单采血浆站管理办法》，规定申请设置新的单采血浆站，血制品生产单位注册的血液制品不得少于 6 个品种，国内有资格申请新浆站资质的血制品企业不足 10 家，且浆站的审批非常严格，因此过去几年国内的血制品公司的浆站增长也较慢，行业整体收入增速较慢。

但是今年以来，行业的浆站审批明显加速，行业龙头公司浆站增长数量高于其他竞争对手。浆站运营加速意味着未来几年内的采浆量的加速增长，也就意味着公司收入增长相比过去几年会有明显的提速。

同时，国内行业整合开始加速。采浆量小于 200 吨的企业几乎无法盈利，而企业规模小又无法拿到新浆站的审批，因此中小企业将逐渐被国内龙头公司整合。另外，以国企为主导的力量开始纷纷进入行业——这几年我们看到了华润集团入主博雅生物，天坛生物收购西安回天，国药中生入股卫光生物，陕西国资获得了派林生物的股权。国有资本在浆站审批方面具有得天独厚的优势，能够帮助企业更好的发展，在整合后，行业将呈现明显的龙头集中化的趋势。

划重点03. 血制品企业在新产品放量周期中有较大的利润弹性

资料来源：中信证券

血浆是血制品生产过程中最重要的原料，一般占成本端 60-70%，但是各家企业每一吨血浆能分离出的产品数量是不同的，国外大型企业能够分离 20 多种产品，而我国的企业只能分离出 10-12 种产品，因此还有较大的发展空间。

从不同企业的发展阶段来看，当一个血制品公司的产品集中上市的时候，其利润往往可能呈现较大的增长弹性，原因在于新产品的上市会直接增加收入但不增加成本，因此毛利率会快速提升，带动公司整体利润的加速。

除了新产品之外，新技术同样能提升血制品企业的经营效率。以静注免疫球蛋白为例，目前国内主流的血液制品制备技术为低温乙醇分离工艺，得到 5% 浓度的静丙，国际上普遍采用层析法制备 10% 浓度的高纯度静丙；同时，层析法的收率（每一吨血浆获得的产品数量）相比低温乙醇法要高 10% 左右。对于企业而言，一方面新产品在临床终端能够获得更高的定价，另一方面在生产端能增加产量，属于量价齐升的逻辑。

划重点04. 疫情带动临床终端对于静注免疫球蛋白的认知提升

去年年底的疫情对于行业而言是非常重要的变化，疫情下临床对于静注免疫球蛋白的需求快速提升，同时供给端缺乏弹性，导致库存在短期内被消耗殆尽。今年整体国内疫情层出不穷，需求端的持续旺盛让产品始终处于供不应求的状态，企业也由于供求关系的变化，通过各种方式提升了产品的出厂价。

长期来看，过去对于临床医生的教育一直是医药产品销售过程中的难点，但是疫情相当于对所有的医生做了一次大型的临床普及，使得临床医生对于静注免疫球蛋白的认知快速提升，在科室对于产品的使用上也有所拓展，对于静注免疫球蛋白的长期需求有了明显的提速。

总结

血制品行业商业模式优秀、竞争格局稳定，今年出现的最大变化是供给端和需求端同时出现了加速，呈现出供需两旺的基本面。同时，行业的龙头公司处于新产品的放量周期中，相比行业整体会有进一步的提速。在目前医药整体压力较大的环境中，是难得的具有产业趋势和增量的行业。

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