"9.9 元的瑞幸不见了 " 冲上了近日热搜，轰轰烈烈的咖啡价 " 价格战 " 让用户乐此不疲，但咖啡企业们却一直在负重前行。

此前一路狂飙的瑞幸咖啡也感受到了压力。刚过去的 Q4，尽管营收仍保持不错的增长（同比 91.2%），但在自营门店销售增速、营业利润率以及净利润等多个指标上，瑞幸咖啡都出现了较大程度的下滑。

抛除淡季、新品表现不佳等因素，库迪咖啡等对手带来的竞争压力是主因，这迫使瑞幸在 Q4 加大了投入，单杯价格的下滑，叠加对加盟商补贴力度的加大，都稀释了瑞幸咖啡本季度的利润表现。

如今的瑞幸咖啡正遭遇与美团近乎相同的局面——宏观经济、季节性因素、竞争加剧三种负面影响纠缠叠加在一起。为了甩开对手，开打价格战之余，Q4 瑞幸开启了疯狂开店模式，单季度净增门店 2975 家，环比大增 22.4%，截至 2023 年底，总门店数已经突破了 16000 家。

除了在下沉市场与库迪抢夺用户，本季度瑞幸对一线和二线城市门店也做了加密，这部分稀释了老店的单量，也直接导致 Q4 自营门店的销售增速跌到 13.5%，创了过去 2 年来的次低。

在去年 10 月达到 38 美元的股价高点后，4 个月的时间，瑞幸股价跌去了 40%，彼时市场的担心一一应验。更让投资人担忧的是，库迪咖啡的崩盘迟迟未来，这意味着在接下来几个季度，瑞幸的压力仍然不小。

瑞幸过去 1 年股价走势

疯狂开店，疯狂补贴

如果用两个词来概括瑞幸咖啡 Q4 的主题，" 开店 " 和 " 补贴 " 都无法绕过，而且两者都可以用疯狂来形容。

去年 Q4，瑞幸咖啡单季度净增近 3000 家门店，创出单季度新开门店的记录，这让其门店总数在 2023 年突破了 16000 家，一年时间翻了一倍。

疯狂开店背后是库迪的步步紧逼，去年 Q2 和 Q3，库迪一口气开出了 5500 家门店，单季度的开店数均超过了瑞幸，这让后者倍感压力。

库迪与瑞幸咖啡 2023 年各季度开店数 数据来源：窄门餐眼、瑞幸财报

要知道，作为咖啡新军，除了在运营模式略有差异（库迪主要依靠加盟，瑞幸则自营与加盟并进），库迪的成长路径几乎延续了瑞幸曾经的老路，只不过它更加激进。达到 4000 家门店，瑞幸用了 2 年时间，破万店用了 6 年，但库迪的扩张速度是瑞幸的 3 倍。

在三季度末开始新一轮 " 带店加盟 " 政策后，瑞幸放低了部分开店门槛，这让其 Q4 的新增门店数迎来了爆发，这一速度也在今年 Q1 得到了延续。

除了猛扎下沉市场，四季度的开店规划中，瑞幸有意加密了一线和二线城市的门店数量，从原来的写字楼、购物中心、学校、园区等场所，开始扩展到街边店。除了品牌效应的考虑，这一动作带来的潜在效益是，能够最大程度提升自提比例，从而优化配送成本。

在口感、价格都趋同的情况下，距离（门店密度）是用户首要考虑的因素，能否就近点到，以及更快喝上一杯咖啡，决定了谁能从竞争中抢走用户。

但高密度开店带来的负面影响也显而易见，最直接的表现就是同店销售增速的下滑，Q4 瑞幸的这一数据跌到了除 2022 年 Q4 外，过去几年的最低水平，只有 13.5%。

瑞幸自营门店的销售增速变化 数据来源：财报

但这不足以完全解释同店增速的剧烈下滑，" 咖啡价格战 " 带来的高强度补贴、季节因素等都是原因，尤其是前者。

四季度，瑞幸的单杯价格从 Q2 的 15 元下降到了 13 元上下，凡是紧邻库迪的门店每天都会发放 9.9 的券，覆盖范围也从少数产品覆盖到大多数产品，部分区域扩大到了全国。

在二季度的电话会上，瑞幸 CEO 郭瑾一也表示，"9.9 的补贴会持续 2 年时间 "，因为竞争对手们的弹药都很充足。如今，在美团上你可以买到 20.9 元一杯的星巴克燕麦奶咖啡、31.9 元两杯的抹茶拿铁，这一价格甚至比得上去年的瑞幸。

因为进入咖啡淡季，瑞幸 Q4 单店日均杯量也跌到了 400-450 杯，并且在 10-12 月成逐渐下滑的趋势。三季度酱香拿铁的爆火，部分掩盖了 " 低价补贴 " 对瑞幸的伤害，但当行业进入淡季，很多问题开始被无限放大。

在价格战之前，瑞幸加盟商的普遍回本周期在 6-15 个月不等，但低价竞争将一周期拖长。为了保证合作伙伴的利益，瑞幸在 Q4 也加大了对供应商的补贴。

一位加盟商就透露，在去年 Q4 之前，使用 9.9 元券的产品瑞幸每杯补贴 1 元，但 Q4 之后改成以保证加盟商的单杯销售毛利（单价 - 原料成本）4 元为基准，不满 4 元就补足 4 元。库迪没有选择跟进类似的补贴。

这一更具长远考虑的策略，牺牲了瑞幸的短期利润，Q4 瑞幸的净利润只有 2.9 亿，尽管同比仍有不错的增长（疫情原因），但也是过去 2 年来的第三差的表现。

瑞幸咖啡各季度净利润变化（单位：亿）

拐点何时到来？

在大多数投资人和加盟商眼中，库迪都是这场竞赛中更不被看好的一方。

一位曾加盟瑞幸，如今又转入库迪的加盟商曾告诉 36 氪，如果一直保持这样的低价补贴，库迪最早可能在国庆节后就迎来关店潮。

这一推断的依据是，库迪真正大规模扩店是从去年 4、5 月份开始，很多加盟商的门店租金都是半年一付，" 如果半年内，库迪的门店持续亏损，加盟商很可能会选择转让店铺，不再继续支付租金 "。相比于瑞幸更多以自营门店产生的稳定现金流，库迪的补贴经费很多时候要靠加盟商自己来扛。

但库迪的情况比现实中要乐观一些。

尽管四季度的开店数在下滑，但在 11 月前，库迪还没有出现大规模门店关闭的情况。上述加盟商透露，过去半年多，自己没有赚钱，但也没有亏损很多，绝大部分店主都在期待旺季到来。

为了让供应商尽可能的撑住，库迪从 Q3 也追加了补贴力度，比如新增外卖平台的补贴，原有的各项补贴也都调整为可叠加使用。

库迪的补贴政策较为复杂，除了基础的单杯补贴外，还分为多店补贴，竞争补贴以及房租补贴，补贴最大的时期是二季度末到四季度初。" 到了 11 月和 12 月，库迪的补贴力度明显下降 "，一位加盟商透露，" 巅峰时单杯的补贴能到 4-5 元，但现在很多时候只有 1-2 块 "。这导致库迪咖啡 Q4 杯量环比下滑了 25-30%，只在 200 杯上下。

库迪咖啡补贴政策

这或许与库迪总部的现金流紧张有关。在经历了 2、3 季度的疯狂拓店后，库迪四季度的新增门店数出现了断崖式下跌，只有不到瑞幸的一半。从 11 月开始，库迪的关店数也开始明显增加。极海大数据的监测显示，过去 3 个月库迪的关店数达到了 854 家，但开店数却只有 470 家，出现了店数的负增长。

瑞幸与库迪过去 3 个月新开与关店数 数据来源：极海大数据

但现在断定库迪崩盘还为时过早，一位消费投资人坦言，淡季效应之下，关店数增加符合情理，但如果到今年 2、3 季度，库迪的关店数还在持续增加，那这场 " 咖啡战争 " 很可能将以瑞幸的胜利而告终。

对于库迪这个对手，瑞幸内部其实给出了足够的尊重，这既是处于对陆正耀的警惕，更大程度是因为瑞幸也曾一路走来。一个未经证实的说法是，针对 2023 年的业绩预期，瑞幸管理层曾和大股东有过激烈的博弈，" 管理层希望以更大的投入用于竞争，这会让业绩更加难看，但股东并不同意 "，一位知情人士告诉 36 氪。

进入 2024 年，伴随库迪竞争压力的减小，瑞幸开始缩小 9.9 元券的适用范围，但它的疯狂开店计划还在继续，到一季度这一数量将逼近 2 万家，距离外界预测的 2.5 万的天花板越来越近。

不过，让人隐忧的是，Q4 瑞幸的杯量下滑其实超过了往年季节性影响（往年只有 -10%，今年则在 -20% 上下），主要原因就是加密。22% 门店数环比增长，也只换来了 7% 的季度成交用户增长，这让很多怀疑，瑞幸的门店天花板是否会提前到来。