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◎作者   |   施清海

最近这段时间，昔日的万亿巨头宁德时代终于有了一丝重回巅峰的迹象。

3 月 11 日，宁德时代单日涨幅高达 14.46%，单日市值暴涨过千亿元。其中北向资金净买入金额达 16.19 亿元，内地主力资金净流入 19.11 亿元。

3 月 18 日周一开盘，宁德时代在 8000 亿市值浮动数天后，再次涨了 5.5%，市值基本站稳了 8000 亿以上。

前后两次涨幅，背后都有同一个身影：国际投行。

宁德时代首次大涨的前一天，摩根士丹利（大摩）发布对宁德时代的一份长篇研报《Resurgence of "CATL Inside"》。这份长达 41 页的研报中，摩根士丹利给出了唱多宁德时代的众多理由，并给出了盖棺定论：将宁德时代 2024 年和 2025 年的净利润预测分别提高了 11% 和 21%，至 450 亿元和 490 亿元。将宁德时代的目标价格从 184 元上调 14% 至 210 元。

3 月 15 日，宁德时代在股价大涨之后发布了 2023 年财报。年报显示，宁德时代去年总营收达 4009.17 亿元，归母净利润为 441.21 亿元，同比增长 43.58%。同时，宁德时代还宣布了超 220 亿元的现金分红计划。

两天后，摩根大通（小摩）也宣布将宁德时代评级从 " 中性 " 上调至 " 超配 "，将宁德时代目标价从 185 元上调至 220 元。

宁德时代重回巅峰之路，竟然是外资打响了第一枪？

有意思的是，大摩此次是空翻多，而且间隔还不到一年。去年 6 月也正是摩根士丹利发布的一份做空报告，将宁德时代目标价下调约 16% 到 180 元，评级下调至低配，宁德时代也在第二天大跌 5.46%。

大半年过去，究竟是宁德时代凭借业绩表现打了投行的脸，还是外资们另有所图？

我们从摩根士丹利这份 41 页的报告中出发，先分析报告里提到的两个核心观点，再来看看在一片唱好的声音背后，宁德时代究竟有多大可能重返巅峰。

地缘政治影响成为 " 过去时 "

大摩的第一个核心观点，是美国《通胀削减法案》给宁德时代带来的影响已经反映在股价上，宁德时代的竞争力正在提高。

《通胀削减法案》是在 2022 年 8 月 16 日由美国总统拜登签署生效的一项法案，其中关键的一条内容是：如果任何电池组件是由 " 受关注的外国实体 " 制造或组装的，那购买使用该电池的汽车的消费者将无法获得价值 7500 美元的电动汽车税收抵免。

对于当时正在筹划欧美市场扩产计划的宁德时代来说，《通胀削减法案》中的这条内容无疑是极具针对性。

宁德时代早在 2018 年 12 月就已经在美国底特律开设了子公司，成为在美国本土的首个办事处。2022 年 5 月，宁德时代曾传出美国动力电池工厂的选址工作进入最后审查阶段，潜在地点包括肯塔基州和南卡罗来纳州，将为宝马和福特提供产品。

当向来自诩自由市场的美国，也开始耍无赖的时候，宁德时代只能打碎牙齿和血吞。《通胀削减法案》签署发布，宁德时代的本土建厂计划已经被宣判了死刑。

《通胀削减法案》的出现与宁德时代股价的一泻千里几乎同频。

法案签署的 2022 年 8 月，宁德时代的总市值还在 1.28 万亿元，处于上市后的次高峰，但在之后便一路狂跌到了如今的 8000 亿左右。

为了规避法案的影响，宁德时代不得不在 2023 年 2 月，选择与福特汽车合作在美国密歇根州建设一座电池工厂。该工厂总投额为 35 亿美元（约合 238 亿元人民币），预计在 2026 年启用，电池年产能达 35 GWh，可供 40 万辆新能源汽车使用。

问题是，福特汽车拥有工厂的所有权，宁德时代仅提供筹建和运营服务，并就电池专利技术进行许可。

然而宁德时代的妥协也并非一帆风顺，未来也可能再起波澜。

去年，就有议员联名要求福特汽车提供与宁德时代的技术许可协议，认为福特汽车与宁德时代的合作，可能导致美国政府针对新能源汽车行业的补贴资金回流到宁德时代。包括当时福特正遭遇汽车工人罢工危机等原因，推迟工厂直到去年 12 月才重新启动，规划产能也将缩减超四成。

今年 2 月底，拜登又公开表示，为了防止从中国进口的新能源汽车可能会充斥美国市场，将 " 采取前所未有的行动 "。

这都在表明，对于在新能源汽车崛起的浪潮中吃到最大红利的宁德时代来说，想要摆脱地缘政治的影响进一步扩大美国市场，仍然阻碍重重。

摩根士丹利的报告也正视了这一事实，报告认为法案对宁德时代的影响在过去两年已经反映在了股价之中。摩根士丹利也因此假设到 2030 年，宁德时代在美国的市场份额仅为 3% 的情况下，得出了唱多的结论。

2023 年，宁德时代年报中最亮眼的一笔也来自海外，其境外营收达到 1309.92 亿元，占营收比重达 32.67%，同比大增 70.29%。

照这样看来，哪怕短期之内失去美国市场，宁德时代仍然是目前全球动力电池领域最具竞争力的巨头。

宁德时代触底反弹

大摩的第二个核心观点，是宁德时代正在通过规模效应降低成本，拉开与二三线动力电池企业的差距，利润率有望实现回升，巩固自己的龙头地位。

摩根士丹利给出的论据主要有两个：

一个是随着宁德时代新一代大型生产线的建立，尤其是 10GWh/ 条产线的扩张，将节省大约 40% 的资本开支；

二是大摩主动打了自己的脸，表示早前认为宁德时代可能在 2023 年的电池价格战中，被二线电池厂商抢走市场份额的担心是多余的，反而认为随着成本效率的提升，宁德时代的竞争力正在增强，将可以在中国保持 45% 的市场份额，并在 2030 年保持 35% 的欧盟市场份额。

先说第一个论据，规模效应的本质是随着生产规模扩大而使单位产品的生产成本降低。最直观的数据是，目前电池行业第一代产线普遍都在 5GWh 以下，年生产规模也都在 100GWh 以下。

譬如国内市场排在前四的亿纬锂能，去年在云南曲靖封顶的一个动力电池项目，6 条高性能锂离子电池生产线，年产圆柱磷酸铁锂储能动力电池也就是 23GWh，线均产能不到 4GWh。

而根据宁德时代首席科学家吴凯去年 12 月在 2023 世界新能源汽车大会中上的发言，宁德时代在贵州已经投产的基地单线产能已经能达到 10GWH。甚至目前日韩电池企业最高也只达到 3-4GWh。

根据大摩的数据，当单线产能到达 10GWh，宁德时代每 GWh 的资本开支可以下降 40%，而 2023 年新增产能的大部分都来自这种第二代超高效生产线。从宁德时代去年的中期报告显示，宁德时代的资本开支密度已经从 2020 年的每 GWh 大于 3 亿元人民币，降低到了去年上半年的的每 GWh 小于 1.5 亿元人民币。

成本越低，赚得越多，这就是宁德时代的现状。今年 1 月，宁德时代披露业绩预告，预计 2023 年度实现归母净利润 425 亿元至 455 亿元，同比增长 38% 至 48%。

对比之下，位居宁德时代之后几家动力电池企业，比亚迪未有公布电池相关的利润，中创新航实现净利润 13.29 亿元、同比增长 10.70%；亿纬锂能在 2023 年实现净利润 40.35 亿元至 42.11 亿元，以及同比增长 15% 至 20%；国轩高科预计实现净利润为 8.00 亿元 ~11.00 亿元，净利润同比增长 157.00%~253.00%。

称得上是实打实的遥遥领先。

至于第二个论据，恐怕大摩也是不得不抽自己的脸，因为宁德时代的确从全球的动力电池竞争中都熬了过来。

韩国调研机构 SNE research 数据显示，2023 年 1-11 月全球动力电池装车量约为 624.4GWh，同比增长 41.8%。其中，宁德时代以 233.4GWh 装车量排名第一，同比增长 48.3%，市占率为 37.4%，相较于上年同期的 35.7% 上升 1.7 个百分点。

中国市场上，中国汽车动力电池产业创新联盟的数据显示，2023 年我国动力电池累计装车量为 387.7GWh，同比增长 31.6%。宁德时代的动力电池装车量为 167.1GWh，同比增长约 17.6%，占有率从 2022 年的 48.2% 下降至 43.1%。

其中宁德时代在三元锂电池市场占有率高达 62%，磷酸铁锂电池市场位居比亚迪之后，市占率分别为 40.4% 和 34%。不过，去年 12 月的时候，因为神行电池的装车，宁德时代又以 10.97Gwh 的磷酸铁锂电池装车量微弱反超了比亚迪的 10.96GWh。

综合起来说，宁德时代在国外市场开始顶着日韩企业的压力快速开拓市场，在国内市场也没有受到预想中的巨大冲击，而是继续维持了自己的领先地位。

不能说是摩根士丹利一夜之间让宁德时代重回巅峰，只是宁德时代开始了自己的触底反弹。

雪中送炭还是火上浇油？

外资率先唱多之后，宁德时代有了重新成为 " 宁王 " 的迹象，但这究竟是雪中送炭，还是火上浇油？

先说最近发生的一件小事。

前几天，宁德时代董事长曾毓群在接受央视网采访时回应了欧洲车企延缓电动化的问题，他是这样说的，" 欧美车企没有回归燃油车，也没有停止（电动汽车），可能是因为不赚钱，所以往后延迟一阵。"

记者继续追问：" 那您觉得他们会重启电动汽车业务吗？"，曾毓群的回答是，" 肯定的！从来就没停过，都在搞啊。"

采访和回应，看似在说欧美电动化延缓的事，关键却在于三个字 " 不赚钱 "。

广汽集团董事长曾庆洪在 2022 世界动力电池大会上曾经义愤填膺地说，" 当前动力电池成本已经占到新能源汽车的 40%~50%，甚至 60%，现在我不是在给宁德时代打工吗？"

长安汽车董事长朱华荣也在 2022 中国汽车论坛上表示，" 目前芯片和电池价格贵的问题突出，严重影响到新能源汽车公司的利润和生产。"

事实也是如此，2023 年蔚来净亏损 207.2 亿元，同比扩大 43.5%，小鹏净亏损 103.8 亿元，同比扩大 13.6%。整个 2023 年，新势力里面过得最好的理想汽车首次扭亏为盈，净利润达到 118.1 亿元，而宁德时代早在 2021 年的净利润就达到了 159.3 亿元。

问题是，连动力电池厂商的供应商也不怎么赚钱。2023 年，做正极材料的长远锂科净亏损 1.5 亿元；做电解液的天赐材料净利润 17.52 亿元，同比下滑 59.83%。

难怪曾庆洪会感慨，" 现在我不是在给宁德时代打工吗 "。

欧洲搞电动化转型的传统车企会因为 " 不赚钱 " 而延缓电动化进程，国内的新能源厂商则因为 " 不赚钱 " 已经成了热锅上的蚂蚁。

整个 2023 年，不少一线的新能源汽车厂商都开始布局自研电池。去年 12 月，蔚来的李斌特意直播做了一场长达十几个小时的续航测试，宣传自家研发的 150kWh 半固态电池包。同月，极氪也发布旗下首款自研电池—— 800V 磷酸铁锂超快充 " 金砖电池 "，并首发搭载极氪 007。

以上提到这两家，之前都是宁德时代的战略合作伙伴，蔚来甚至还一度是宁德时代除了特斯拉以外最重要的客户—— 2021 年的宁德时代装机量客户排名中，蔚来仅次于特斯拉。

除此之外，广汽、上汽、长城都已经先后公布了自研电池的计划，更不要说早已经实现动力电池和新能源汽车两翼齐飞的比亚迪。

或许在未来数年里，新能源车企们还不可能与掌握技术优势的宁德时代实现脱钩，但如今似乎正在重回巅峰的宁德时代很难再回到掌握话语权的年代了，反而会迎接更多警惕的目光。

也难怪今年前三个月，宁德时代已经迫不及待地先后与滴滴、中石化、蔚来签署了不同形式的合作协议。毕竟国外的市场再香，国内始终是宁德时代的基本盘。

更何况，尽管大摩在报告中提到，考虑到美国电池需求的增长可能超过其他地区，如果宁德时代能在美国市场获得技术授权，其在美国的市场份额可能会进一步上升。

但眼看着 TikTok 这两天在美国的遭遇，市场恐怕很难对此抱有什么信心。反而是如今在欧洲攻城略地大肆建厂、刚刚干掉 LG 新能源登顶海外市场第一的宁德时代，也要担心自己会不会在欧洲重新经历一次美国的遭遇。

到时候，摩根士丹利估计又得发一次做空报告了。

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参考资料：

阿尔法工场《宁德时代内部 " 模式的复苏》

澎湃新闻《平均 1 秒一个电芯！宁德时代吴凯揭秘电池极限制造如何与人工智能融合》

21 世纪经济报道《宁德时代 2023 年净利预计首破 400 亿元：去年下半年利润增速放缓，2024 年强势开局》