华福证券有限责任公司刘畅 , 张东雪 , 林若尧近期对青岛啤酒进行研究并发布了研究报告《高端化持续推进，盈利弹性亟待兑现》，本报告对青岛啤酒给出买入评级，认为其目标价位为 107.74 元，当前股价为 83.76 元，预期上涨幅度为 28.63%。

青岛啤酒 ( 600600 )

事件：23 年结构升级贡献高增长，盈利空间有效提升。青岛啤酒发布 2023 年年报，公司 23 年实现营收 339.37 亿元，同比增长 5.49%，全年实现啤酒销量 801 万吨，同比 -0.81%，对应吨酒价格增速达 6.25%，实现归母净利润 42.68 亿元，同比增长 15.02%，实现扣非归母净利润 37.21 亿元，同比增长 15.94%。根据年报，公司 23Q4 单季度实现营收 29.58 亿元，同比下滑 3.37%，归母净利润亏损 6.4 亿元，同比下滑 15.01%。

高端化持续兑现，基地市场优势延续。

分品牌看，公司主品牌替代区域品牌进程明显加速，同时品牌结构内亦有升级。1）销量层面：23 年公司主品牌实现销量 456 万吨，同比增长 2.7%，占总销量比重提升了 1.91pct 至 56.93%，其中中高端以上产品实现销量 324 万吨，同比增长高达 10.5%，占主品牌销量比重增长了 5.06pct 至 71.05，区域品牌销量则同比下滑 4.96%。2）吨价层面：公司积极推进品牌体系内的结构升级，主品牌和区域品牌在 2023 年均实现了客观的吨价增幅，分别为 5.76%/3.81%。

分地区看，公司基地市场维持较高增速，盈利弹性亦在持续提升。公司 23 年在山东 / 华北 / 华南 / 华东 / 东南地区营收分别同比 +7.03%/+1.51%/+6.53%/-0.26%/-3.06%，毛利率分别提升 1.11/0.15/0.16/2.37/1.04pct，基地市场优势延续。

成本端预期改善，配合结构升级预计将双重释放公司盈利空间。

当前大麦价格对比 22 年底已同比下降 15% 以上，经过我们的测算，若吨酒大麦价格采购均价回归 19 年，即反倾销前水平，预计将对公司毛利率贡献至少 1.29pct 的提升。费率方面，尽管公司销售费用率提升了 0.82pct 至 13.87%，但是毛利率同比提升了 1.81pct 至 38.66%，驱动毛销差扩大了 0.99pct 至 24.79%，其余管理 / 研发 / 财务费用率分别 -0.1/+0.1/-0.04pct 至 4.48%/0.3%/-1.35%，总体费率水平管控良好，公司净利率以抬升 0.98pct 至 12.81%。预计在公司高端化的战略推进下，盈利水平有望持续提升，而原料成本的改善亦将为公司贡献额外盈利弹性。

盈利预测与投资建议

考虑到短期宏观经济因素的影响，我们对公司 24-25 年的盈利预测进行了调整，预计公司 24-26 年归母净利润分别为 52.49/62.46/71.2 亿元（原 24-25 年为 52.75/61.49 亿元），对应 PE 分别为 22/19/16 倍。考虑到公司在我国啤酒市场中具备较强的市场地位，合理给予其 24 年 28 倍 PE，对应目标价 107.74 亿元，维持买入评级。

风险提示

原材料成本增长、竞争加剧、食品安全问题等风险

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华鑫证券孙山山研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达 85.87%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 53.63 亿，根据现价换算的预测 PE 为 21.31。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 16 家机构给出评级，买入评级 15 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 105.55。

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