山西证券股份有限公司陈振志 , 周蓉近期对青岛啤酒进行研究并发布了研究报告《23 年结构升级持续，24 年利润弹性有望释放》，本报告对青岛啤酒给出买入评级，当前股价为 84.14 元。

青岛啤酒 ( 600600 )

事件描述

事件：公司发布 2023 年年报，报告期内公司实现营业收入 339.37 亿元，同比增长 5.49%；归母净利润 42.68 亿元，同比增长 15.02%；扣非归母净利润 37.21 亿元，同比增长 15.94%。其中，23Q4 实现营业收入 29.58 亿元，同比减少 3.37%；归母净利润 -6.40 亿元，扣非归母净利润 -8.76 亿元。

事件点评

Q4 销量有所承压，全年结构升级持续。从销量来看，2023 年公司实现啤酒销量 801 万千升，同比 -0.81%。23Q4 受舆情事件影响，同时叠加消费力偏疲软，整体销量有所承压，23Q4 销量同比 -10.09%。分品牌看，去年全

年青岛主品牌销量实现 456 万千升，同比 +2.74%，占比达 57.0%；其他品牌销量实现 345 万千升，同比 -5.01%。从吨价看，23 年公司啤酒平均吨价为 4238 元 / 吨，同比 +6.34%，其中 23Q4 啤酒吨价为 4149 元 / 吨，同比 +7.47%。分地区看，23 年公司在强势区域山东和华北地区实现收入 228.69/79.81 亿元，同比 +7.03%/+1.51%。总体而言，虽然下半年在销量上有所承压，公司产品结构升级仍在持续，从而助力公司 23 年全年营收实现增长。我们预计 24Q1 在高基数扰动下，公司销量仍有所承压。展望全年，在高基数影响逐步消退及夏季奥运会背景下，公司销量有望逐季恢复实现正增长。

全年毛利率显著改善，Q4 销售 / 管理费用较高。公司 2023 年毛利率 / 净利率为 38.66%/12.58%，同比 +1.81/+1.04pct；销售费用率 / 管理费用率分别为 13.87%/4.48%，同比 +0.82/-0.10pct，其中 23Q4 销售费用率 / 管理费用率分别同比 +9.55/+4.19pct，销售费用率大幅提升，主要整体消费偏弱，公司加大市场投入所致；管理费用率提升主要系公司启动企业年金，员工薪酬有所增加

所致。全年来看，2023 年在产品高端化助力之下，毛 / 净利率稳定向好。我们预计 2024 年公司费用端投放较为平稳，同时在大麦、铝罐等原材料成本下行背景下，公司有望释放利润弹性。

投资建议

中长期看，公司继续进行产品结构升级，同时不断完善终端布局。未来将继续凭借优质渠道，不断扩大中高端市场份额，助力其收入稳定增长。我们预计 24 年整体呈现前低后高经营节奏，密切关注其在旺季的销售表现。我们预计 2024-2026 年公司营业收入分别为 352.26/368.00/383.44 亿元，同比增长 3.8%/4.5%/4.2%。归母净利润 49.87/57.54/65.37 亿元，同比增长 16.9%/15.4%/13.6%。对应 EPS 分别为 3.66/4.22/4.79 元，3 月 27 日收盘价对应 PE 分别为 23/20/18 倍，维持 " 买入 -A" 投资评级。

风险提示

产品升级不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨超预期等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中泰证券范劲松研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达 88.45%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 50.99 亿，根据现价换算的预测 PE 为 22.5。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 25 家机构给出评级，买入评级 24 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 107.7。

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