平安证券股份有限公司闫磊 , 付强 , 黄韦涵 , 王佳一近期对神州数码进行研究并发布了研究报告《公司年报点评：公司收入结构持续优化，AI 赋能战略业务发展》，本报告对神州数码给出增持评级，当前股价为 27.47 元。

神州数码 ( 000034 )

事项：

公司发布 2023 年年报。2023 年公司实现营业收入 1196.24 亿元，同比增长 3.23%；实现归母净利润 11.72 亿元，同比增长 16.66%；实现扣非归母净利润 12.63 亿元，同比增长 37.22%。公司公布利润分配预案：拟每 10 股派发现金红利 4.46 元（含税），送红股 0 股（含税），不以公积金转增股本。

平安观点：

公司收入结构持续优化，国际化布局打开想象空间。收入端：2023 年公司实现营业收入 1196.24 亿元，同比增长 3.23%。分业务来看：2023 年，公司 IT 分销和增值业务实现营业收入 1088.53 亿元，同比增长 0.53%，与上年基本持平。云计算及数字化转型（以下简称 " 云业务 "）、自主品牌作为公司两大战略业务均实现高速增长，且营收占比自 2018 年以来逐年提升。2023 年，公司云业务实现营业收入 69.31 亿元，同比增长 37.98%，营收占比 5.79%，较上年同期提升 1.46 个百分点；自主品牌业务实现营业收入 38.29 亿元，同比增长 48.95%，营收占比 3.20%，较上年同期提升 0.98 个百分点。值得关注的是，云业务中，毛利率超 40% 的数云融合业务（MSP+ISV）收入实现 68.25% 的大幅增长；自主品牌业务中，根据公司官方公众号，信创业务的收入规模突破 34 亿，同比增长 71%。利润端：2023 年公司实现归母净利润 11.72 亿元，同比增长 16.66%；实现扣非归母净利润 12.63 亿元，同比增长 37.22%；实现毛利率 3.99%，较上年提升 0.07 个百分点，实现净利率 1.01%，较上年同期提升 0.12 个百分点。公司高价值业务维持高速增长态势，助力收入结构持续优化、盈利能力稳步提升。此外，公司积极开拓海外市场。公司在报告期内首度官宣 " 出海 "。继国际业务总部入驻深圳湾神州数码国际创新中心（IIC）后，公司与泰国数字经济与社会部签署合作谅解备忘录（MOU），开启国际化新布局，赋能海外客户数字化转型，为公司未来发展开启新价值空间。

公司积极布局企业级 AIGC 市场，拓展云业务边界。公司的云业务主要包

括云转售（AGG）、云管理服务（MSP）及数字化转型解决方案（ISV），其中 MSP 与 ISV 是公司在云与数字化领域的重点战略业务与增长点。报告期内，公司数云融合完成以 AI 和数据为核心的能力迭代，云业务表现良好。2023 年，公司云业务实现营业收入 69.31 亿元，其中云转售（AGG）业务收入 58.15 亿元，同比增长 33.38%，毛利率 5.87%；数云融合业务收入 11.16 亿元，同比增长 68.25%，毛利率 42.23%。报告期内，公司云业务在产品功能完善、业务拓展以及 AI 布局方面均取得进展。数据安全产品方面：公司推出了分类分级清单、差异化动态脱敏和数据共享管理等新功能，以提升企业数据安全防护能力、防止敏感数据泄露和高危操作，以及提高数据共享的安全性。报告期内，公司的数据安全产品荣获多项奖项。业务拓展方面：报告期内，公司战略投资北京高科数聚技术有限公司，以汽车行业营销大数据应用为切入，助力汽车行业数字化转型和数智化升级；此外，报告期内，公司入股山石网科，山石网科良好的技术创新能力与公司强大的营销能力和客户认知能力将形成互补，加强上下游资源协同和产业协同，完善公司 " 数云融合 " 安全体系布局，进一步提升公司的网络安全技术和赋能企业数字化转型的能力。AI 方面：报告期内，公司发布生成式 AI 领域的战略级产品——神州问学，已经对接数十家主流大模型，并发布了慧阅读、慧解析、慧问答等多个敏捷应用。它从模型、数据、算力、应用四个角度打通各项资源，协助企业投产和运营自己的大模型应用。该产品不仅在公司自身的数字化转型过程中，成功实施了 " 神州数码超级员工 "，也成功帮助医药、零售等行业客户落地生成式 AI 应用场景。另外，公司联合信百会研究院发布了《生成式 AI 企业应用落地技术白皮书》，旨在全面探索生成式 AI 技术的进展与应用。

公司自主品牌产品、生态逐步完善，信创及 AI 大单频繁落地。报告期内，公司围绕 " 鲲鹏 + 昇腾 " 生态，聚焦神州鲲泰品牌服务器整机系列产品的发展，持续推动核心能力建设。1）产品研发方面：公司积极探索未来产品的发展趋势，在通用计算服务器关键产品上取得了重要突破。2）服务方面：公司为客户提供鲲鹏生态全面的备件支持服务，不断培养信创全栈的适配服务能力。3）品牌建设方面：公司打造神州鲲泰 " 智算 " 与 " 信创 " 的标签，加强品牌认可度。4）项目进展方面：报告期内，神州鲲泰产品入围中国移动、中国联通、中国电信集采项目，成功实现运营商行业客户的全面覆盖；中标建设银行、交通银行等国有及股份制大行项目；中标福建省、厦门市、新疆维吾尔自治区、宁夏回族自治区全电发票项目；入围南方电网 2023 年信息类软硬件设备集采项目。5）AI 布局方面：神州鲲泰开启 " 国产化算力 + 智算 " 的新布局；合肥生产基地落成投产；完成定制化、可适配国内主流 GPU 的 AI 服务器的研发、生产及交付，客户案例涵盖山西省电力公司项目，合肥、沈阳、长春等人工智能计算中心项目，中国移动、中国电信智算集采项目；推出神州鲲泰问学一体机等新品，并首度获得华为 " 鲲鹏 + 昇腾 " 双领先认证。

盈利预测与投资建议：根据公司 2023 年年报，我们调整了公司盈利预测，预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 14.28 亿元（原值为 14.93 亿元）、17.54 亿元（原值为 18.32 亿元）和 21.60 亿元（新增），EPS 分别为 2.13 元、2.62 元和 3.23 元，对应 2024 年 3 月 29 日收盘价的 PE 分别为 13.8X、11.3X 和 9.1X。公司是国内的 IT 分销龙头，深耕企业级 IT 市场多年，沉淀而成 To B 渠道优势筑牢了公司的护城河，同时为公司战略业务（云 + 信创）赋能。云业务方面，公司具备全栈云能力与全牌照云资质，同时推出神州问学平台，布局企业级 AIGC 市场赋能云业务发展。自主品牌业务方面，公司基于华为 " 鲲鹏 + 昇腾 " 生态打造了完备的神州鲲泰系列产品，在信创与 AI 赛道深度布局。我们认为公司未来将受益于企业上云与数字化转型大势，以及信创和 AIGC 浪潮，进一步打开成长空间。我们持续看好公司的发展，维持 " 推荐 " 评级。

风险提示：1）公司 IT 分销业务发展不及预期。传统的 IT 分销业务毛利率低、资金消耗大，是一个极度考验公司运营效率的行业。在如此激烈竞争的行业中长期保持龙头地位，对公司的供应链综合管理能力、融资能力等都是巨大的挑战，需要公司进一步加强精细化管理水平。如果公司的管理能力不能持续保持在高水平或者市场竞争进一步加剧，则公司 IT 分销业务未来发展将存在不达预期的风险。2）公司信创业务发展不达预期。公司在信创赛道的技术路线目前是市场主流架构之一，但如果公司不能持续保持技术迭代升级或者市场拓展不及预期，则公司信创业务发展将存在不达预期的风险。3）公司云业务发展不达预期。作为云管理服务与云上数字化解决方案厂商，公司与 AWS、微软云、华为云等国内外各大云巨头长期保持紧密合作。但如果未来公司不能持续维持与各大云巨头的紧密合作关系，则公司的云服务业务增速将存在低于预期的风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，首创证券傅梦欣研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达 87.56%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 14.26 亿，根据现价换算的预测 PE 为 13.23。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 19 家机构给出评级，买入评级 17 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 43.03。

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