过去一年里，投资者对于美国经济的共识经历了几次变化：从 2023 年第一季度的硬着陆，转向第二季度的软着陆，再到第三季度的硬着陆，第四季度的软着陆，直到目前的无着陆。市场对这种情绪的转变反应敏锐，过去几个月里 " 再通胀 " 交易的表现相当不错，周期股跑赢美股大盘。

然而，随着通胀持续反弹，美股与 10 年期美债收益率的相关性在过去一个月再次扭转为负相关，大空头、摩根士丹利首席股票策略师 Mike Wilson 认为，这意味着美债收益率上升可能会对美股构成压力。

Wilson 在最新的文章中表示：

我们还一直强调 10 年期美债收益率在 4.35-4.40% 是美股估值的关键水平，而上周这一水平被果断向上突破。

不出所料，小盘股以及其他质量较低 / 杠杆率较高的周期股表现远逊于大盘，它们与 10 年期收益率的负相关性最高。

美债收益率涨破关键水平，美股压力山大

进入 4 月以来，10 年期美债收益率累计上行超过 30 个基点，截至发稿报 4.553%。

Wilson 强调，鉴于自去年 10 月以来美股反弹在很大程度上是收益率下降导致估值乘数上升的结果，因此如果收益率进一步上升，未来一段时间美股面临的可能是一场逆风局。

4.5% 被市场视为利率的分水岭，它可能决定利率是否会再次升至 2023 年的高点。交易员此前预计美联储今年将进行三次降息，但随着 3 月 CPI 数据全面超预期，市场目前倾向于只有一到两次降息。

甚至有人认为，美联储可能会被迫重启加息。

荷兰 ING 银行美洲区研究主管 Padhraic Garvey表示，目前 10 年期美债收益率的走势与美国历史上利率高点时期不符，如果这种情况持续下去，那么收益率是有风险会升至 5% 的。

美国最大银行摩根大通 CEO 杰米•戴蒙也警告市场，由于政府支出过高，美国的通胀和利率可能持续高于市场预期，已为美联储最高将利率上调至 8% 做好了准备。

优质股 Vs. 周期股

另值得注意的是，尽管周期股跑赢大盘，但优质股仍是美股上涨的主要驱动力。Wilson 认为，现在仍应该继续持有优质股。

最近能源股的上涨反映了市场对通胀保持高位、经济持续复苏的预期。在各类受益于 " 再通胀 " ( 即通胀二次回升 ) 主题的行业中，能源板块的估值仍相对较低，因此配置能源股或许是博取 " 再通胀 " 主题收益的性价比较高的方式。

Wilson 指出，考虑到当前经济处于周期后期，优质股和周期股并存的局面是合理的。如果处于早期，低质量周期股和小盘股的表现会更持续。

最后，Wilson 还提到，过去一年美国经济增长很大程度上是财政刺激的结果，而这些刺激是靠不断扩大的赤字实现的。投资者应关注当前经济增长对财政刺激的依赖，以及随之而来的风险。

2020 年 4 月，也就是在新冠疫情导致经济封锁、政府出台大规模刺激措施之后，我们首次注意到了这种政策动态的转变。

当时，鉴于经济中存在大量闲置产能以及可能对企业盈利产生积极影响，我们对此持非常有利的看法。

如今，我们对这种动态的乐观程度有所下降，因为激进的财政支出最终可能会阻止美联储将利率降至有利于资产负债表质量较低、成本结构灵活性较差的小企业的水平。