中国银河证券股份有限公司刘光意近期对三只松鼠进行研究并发布了研究报告《2024 年一季度业绩点评：24Q1 变革成效显著，收入重回百亿可期》，本报告对三只松鼠给出增持评级，当前股价为 22.84 元。

三只松鼠 ( 300783 )

核心观点：

事件：4 月 16 日，公司发布公告，24Q1 实现营收 36.5 亿元（同比 +91.8%，下同），归母净利润 3.1 亿元（+60.8%），扣非归母净利润 2.6 亿元（+92.8%）。

总战略引领 + 年货节催化，24Q1 收入迎来开门红。24Q1 收入同比与环比均持续提速，主要系：1）全渠道改革升级；2）高端性价比战略下价格具备竞争力，带动 24 年年货节开门红；3）23Q1 转型势能尚待释放，基数较低。分渠道看，年货节期间 " 抖 +N" 各渠道实现高增，抖音超级品牌日活动 GMV 表现亮眼；传统货架电商阿里 / 京东亦实现快速增长；线下分销，全系列标品礼盒 / 礼包表现亮眼。此外，24 年公司夏威夷果、碧根果、开心果、巴旦木四款产品进驻零食很忙系统，进一步加码高端性价比打法。24Q1 存货 4.7 亿元（-66.4%），现金回款 40 亿元（+80.2%），印证动销旺盛。

高端性价比战略下供应链优化推动盈利能力改善。归母净利率：24Q1 为 8.5%，同比 -1.6pcts，主因政府奖补减少，24Q1 扣非归母净利率 7.2%，同比持平，但处于历史较高水平。具体拆分，毛利率：24Q1 为 27.4%，同比 -0.9pcts，主要系高端性价比战略价格调整以让利终端。销售费用率：24Q1 为 16.3%，同比 +1.1pcts，主要系基数较低以及费用率更高的抖音渠道占比提升所致；管理费用率：24Q1 为 1.3%，同比 -1.9pcts，主要得益于规模效应与 " 品销合一 " 战略。

全渠道终端触达 + 全品类供应覆盖，高端性价比战略助力收入再上百亿。

短期看，预计 24Q2 业绩延续较快增长，主要系：1）抖音短视频电商红利持续释放；2）分销渠道终端快速建设，自有品牌社区零食店单店模型逐步优化。长期看，公司积极顺应市场趋势形成全品类 + 全渠道经营方式，更高品质 + 亲民价格 + 品牌声誉筑基可持续增长，渗透上游自建工厂叠加一品一链有助于实现总成本领先，全要素合力提供让利空间以深度践行 " 高端性价比 " 战略；远期子品牌小鹿蓝蓝做强或有望开创全新品类，贡献第二增长曲线。

投资建议：预计公司 2024~2026 年归母净利润分别为 3.4/4.4/5.8 亿元，同比 +54.6%/28.7%/31.8%，EPS 为 0.85/1.09/1.44 元，对应 PE 为 28/22/16X，公司改革成效逐渐落地，但新渠道拓展节奏存在不确定，给予 " 谨慎推荐 " 评级。

风险提示：行业竞争加剧的风险，渠道拓展不及预期的风险，食品安全风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，天风证券陈潇研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 79.08%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 3.73 亿，根据现价换算的预测 PE 为 24.56。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 19 家机构给出评级，买入评级 13 家，增持评级 6 家；过去 90 天内机构目标均价为 24.62。

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