太平洋证券股份有限公司郭梦婕近期对燕京啤酒进行研究并发布了研究报告《U8 延续高增长势能，改革红利有望持续兑现》，本报告对燕京啤酒给出增持评级，认为其目标价位为 11.55 元，当前股价为 9.65 元，预期上涨幅度为 19.69%。

燕京啤酒 ( 000729 )

事件：燕京啤酒发布 2023 年年报，2023 年实现营收 142.13 亿元，同比 +7.66%，归母净利润 6.45 亿元，同比 +83.02%，扣非归母净利润 5.00 亿元，同比 +84.23%。2023Q4 实现营收 17.97 亿元，同比 -4.41%，归母净利润 -3.11 亿元，去年同期 -3.20 亿元，扣非归母净利润为 -3.66 亿元，去年同期 -3.58 亿元。

U8 保持高势能增长，四季度结构升级略有放缓。2023 年公司业绩稳定增长，处于前期业绩快报区间上沿，2023Q4 营收端在去年同期较高基数下小幅下降。拆分量价来看，2023 年公司销量 / 吨价分别为 394.2 万千升 /3322 元 / 千升，同比 +4.6%/+2.8%，U8 全年销量同比增长超过 36% 带动吨价上升。其中 2023Q4 啤酒销量 / 吨价分别为 51.1 千升 /3514 元 / 千升、同比 -2.4%/-2.1%，四季度结构升级略有放缓。分价格带来看，2023 年公司中高档 / 普通分别实现营收 86.79/44.20 亿元，同比 +13.3%/-2.3%，其中公司核心大单品 U8 预计销量达 53 万千升，同比增长超 36%。U8 精准卡位本轮高端化的核心价位升级区间并且在公司内部战略地位显著，在整体消费弱复苏背景下需求韧性强，公司十四五规划预计在 2025 年 U8 销量达 90 万千升，对应 2023-2025 年 CAGR 达到 30%。分区域看，华北 / 华东 / 华南 / 华中 / 西北分别实现营收 74.29/12.19/38.37/10.85/6.43 亿元，同

52.3%/8.6%/27.0%/7.6%/4.5%，华北强势市场延续稳定增长，华东地区表现亮眼。分渠道看，传统渠道 /KA/ 电商渠道分别实现营收 123.53/4.95/2.51 亿元，同比 +7.7%/+4.6%/+4.8%，传统渠道增速相对较快，2023 年末经销商达 8534 家，净增加 261 家。

吨人工成本优化明显，改革提效下管理费用率优化空间将持续释放。2023 年公司啤酒业务毛利率 38.9%，同比 +0.45pct，吨成本为 2030 元 / 千升，同比 +2.07%，吨成本上升主因吨原辅材料成本同比增长 5%，而吨人工成本下降 18% 至 219 元 / 吨，人员增效明显。2023 年销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别为 11.1%/11.4%/1.7%/-1.2%，同比 -1.29pct/+0.70pct/-0.06pct/-0.02pct，管理费用率略微提升主因短期相关一次性费用增加，改革提效下管理费用率将持续优化，同期较华润啤酒 8.6%、青岛啤酒 4.5%、重庆啤酒 3.3% 有较大优化空间，净利率达 6.0%，同比 +1.85pct。2024 年公司将保持高质量发展，持续推进九大变革，在产品端坚持大单品战略并且丰富塔基产品，U8 在华北强势市场延续高增长势能，在其余省份逐步提高渗透率，全国化空间较大，另外推出新清爽以及升级版鲜啤助力产品结构持续优化。成本端，因取消澳麦的 " 双反 " 措施，今年大麦价格有望持续下行推动成本改善。管理端，公司持续推进产能和人员优化，提升经营效率，预计改革红利将持续释放。

投资建议：U8 高增长持续推升公司产品结构，同时随着公司改革红利的释放叠加成本下降预期，预计利润端将展现较大弹性。预计 2024-2026 年 EPS 分别为 0.33/0.41/0.49 元，对应 PE 分别为 29x/23x/20x，按照 2024 年业绩给予 35 倍，目标价 11.55 元，维持 " 增持 " 评级。

守正出奇宁静致远

风险提示 : 食品安全风险、结构升级不及预期、行业竞争加剧风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安陈力宇研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达 86.75%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 9.25 亿，根据现价换算的预测 PE 为 28.18。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 12 家机构给出评级，买入评级 10 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 13.48。

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