第一种是找被市场认为无法规模化盈利的公司，在它即将或刚进入规模化盈利时买入

20 年牛市是疯牛，市场极度乐观，表现在看得远且粗：远指看三五年甚至更长，粗指看事情时忽略概率认为必然（有可能做到就认为必然做到）

从 22 年开始直到 23 年走向另一个极端，看得很近同时看啥都持怀疑态度（没做到都认为做不到）

这导致第一类公司在改变发展模式但还没出利润的前中期，因没法用 pe 估值，跌到啥都有可能，跌幅 80% 抄底能跌倒 90%，90% 不够还有 95%

也正是上面过程的惨烈，假如这类真的能规模化盈利，后期涨幅都以倍数计

该类公司的风险在于：1、10 个亏损的公司只有 1-2 个最后真正能规模化盈利，怎么保证买的是这 1-2 个，而不是另外 8-9 个价值毁灭型的？；2、即使选对那 1-2 个，但过早介入，也不一定能赚钱或对收益有极大的负面影响（成本高、左侧时间长都不好）

比较好的应对是：

1、一个公司你认为无法规模化盈利的，无论怎么跌，别碰

2、即使你认为能规模化盈利，但时间在一年之后，也别碰

3、一个公司不可能突然由亏损大到盈利大，假如你认为能规模化盈利，在已盈利但不多时做左侧介入，等到基本面快右侧或刚右侧时再加仓（即后续很快市场都能看到或已看到能规模化盈利）

判断公司是否能规模化盈利，核心是二点，商业模式和组织效率，二者都不好大概率做不到，二者有其一可做到但需时间，二者都具备则可能在一二年里就能完成大幅度亏损到大幅度盈利的转变

第二种是找已证明有规模化盈利能力并还能提升的公司，在其股价大跌、估值偏低时买入（低于等于 15 倍），大跌的原因可能是经营业绩的波动、也可能是外部市场因素，前提是对核心逻辑影响不大

因已证明规模化盈利能力，二类公司并没有经历一类公司的估值切换，只是估值压缩，所以只要 eps 在这三年里有成长的，跌幅远小于一类公司（即使是 eps 下滑的公司，下行幅度也很难到 90% 左右）：

1、甲公司 20 年盈利 100 亿，预期未来年化增速 10-15%，当年市场给 30-40 倍估值到 3000-4000 亿；21-23 年公司业绩符合预期甚至略超预期，23 年的净利润级别是 150 亿，但因估值压缩只给 15-20 倍，则市值大致是 2250 亿到 3000 亿之间，相当于高点的 75%（eps 真增长 50%，估值腰斩）

2、乙公司前期情况和甲公司一样，但预期的 10-15% 增速没达成，23 年实际净利润为 120 亿，同时因增速比预期低，估值下滑到 10-15 倍，则市值大致是 1200-1800 亿之间，相当于高点 45% 左右

以上二个例子可看出，二类只要业绩能兑现同时买的估值不是很高，持股周期有个三年左右基本可盈利（不管市场怎么样，1 年则不够）

二类公司的风险点在于：1、半年到一年 eps 增长不及预期原因可能是业绩波动，三年甚至更长不及预期多半是以下二种因素造成的，其一是行业规模不及预期（行业发展到中期增速也会不错，此时市场或公司往往会产生错觉未来三五年维持中速增长不难，实际上一旦遇到渗透率瓶颈，可能很快中速就变低速），其二是竞争力和竞争格局发生变化导致行业增速不错但市场份额一直丢失，行业增速有 10-20%，市场份额丢失会导致公司增速只有个位数甚至更低；2、买的时候估值过高

1、寻找竞争壁垒足够、市场份额维持甚至增长的公司，当市场份额下滑时需极度警惕是短期业绩波动还是中长期趋势变化

2、估值比增速高就需警惕，估值是增速 1.5 甚至 2 倍以上需很警惕；注意无风险利率对估值的压制，估值超过无风险利率的倒数需警惕；在追求分红和股东回报的时期，估值大于 15 倍就需警惕；保证至少有 3-5% 的股东回报（分红 + 回购），越高越好（有股权激励的公司，回购至少能抵消掉股权激励）

一、二类的本质都是价值投资：寻找有护城河能赚钱并且赚钱能力能维持甚至不断增长的公司在估值合理甚至偏低的时候买入

$ 心动公司 ( 02400 ) $ $ 腾讯控股 ( 00700 ) $ $ 美团 -W ( 03690 ) $

/xz