本文来源：时代商学院 作者：陆烁宜

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作者 | 陆烁宜

编辑 | 李乾韬

一样的旅游火爆，不一样的旅游股业绩。

同花顺旅游及景区指数全部 20 个成分股中，一半已经披露年报，另一半则已经披露预报。其中，张家界（000430.SZ）2023 年预亏 2.39 亿元，盈利指标在 20 家成分股中排名倒数第二。

张家界持续亏损，是否因为当地旅游业表现不佳？

据湖南省文化和旅游厅一季度入境游数据显示，张家界市是入境游客在湖南的首选目的地。一季度，该市接待入境游客达 26.12 万人次，比 2023 年同期增长 47.58 倍，比 2019 年同期增长 44.44%。

旅游业火爆却现巨额亏损，张家界到底怎么了？

大庸古城项目持续侵蚀利润

拉长时间维度来看，截至 2023 年，张家界已连续 4 年亏损。

Wind 数据显示，自 2019 年以来，张家界的营收呈现 W 型增长。业绩快报显示，2023 年张家界的营收和归母净利润分别为 4.2 亿元、-2.39 亿元，同比增速分别为 217.02%、7.87%。

自 2020 年以来，张家界的归母净利润分别为 -0.92 亿元、-1.35 亿元、-2.60 亿元，算上 2023 年的亏损，过去 4 年张家界累计亏损 7.26 亿元；同期，营收共计为 9.2 亿元，按此计算，张家界平均每收入一块钱就要亏 0.79 元。

巨额亏损背后，主要是大庸古城这只 " 吞金兽 " 在作怪。

业绩快报显示，2023 年大庸古城亏损 2.49 亿元，超过张家界整体的亏损额；截至 2022 年末，大庸古城累计亏损 3.98 亿元。也就是说，截至 2023 年末，大庸古城累计亏损 6.47 亿元，占过去四年张家界累计亏损额的 89.12%。

对于张家界来说，这样的亏损是投建大庸古城时无法想象的。

2016 年，张家界营收和净利润双降，业绩出现颓势。同一年，张家界携手万达，试图通过大庸古城提振业绩。

2016 年 3 月 22 日发布的公告显示，张家界预计投资 18.83 亿元打造大庸古城，资金分 24 个月投入。然而，该项目的投资金额一再上调，开业时间也一再推迟。

2020 年 4 月，张家界发布公告称，该项目的投资总额增调至 24.43 亿元，开业时间无法确定。一直到 2021 年 6 月 17 日，大庸古城才迎来试运营。按照张家界最初的设想，项目建成后，预计实现年营收 4.85 亿元，净利润 1.85 亿元。

实际上，2022 年大庸古城的营收仅为 417.36 万元，净亏损 1.51 亿元，跟张家界最初的设想相去甚远。

2023 年，张家界围绕大庸古城项目重点打造了 " 八个一 "，并积极进行招商。然而，跟 2022 年相比，2023 年大庸古城增亏 0.99 亿元。2024 年 4 月 18 日，张家界在投资者互动平台表示，大庸古城招商还没实际落地，正积极推进具体合作方案。

在 2022 年年报问询回复中，张家界表示，随着具体合作的推进，大庸古城相关不利因素将逐步减少。然而，从业绩表现上看，不利因素恐仍未消除。

张家界及其控股股东均质押近半

除了拖垮业绩之外，斥巨资打造大庸古城后，张家界的资金流也不可避免受到影响。

Wind 数据显示，2016 — 2022 年，张家界的投资现金流持续净流出。年报显示，截至 2022 年末，大庸古城的实际投资额已达到 22.71 亿元。

或受该项目的影响，大庸古城的资金链持续承压，近年来账面上的货币资金已经无法覆盖短期借款。

Wind 数据显示，2020 — 2022 年各期末，张家界的短期借款分别为 0.63 亿元、1.65 亿元、0.5 亿元，货币资金分别为 0.38 亿元、0.12 亿元、0.27 亿元，均无法覆盖短期借款。另外，同期末，张家界一年内到期的非流动负债分别为 0.64 亿元、0.70 亿元、1.49 亿元。

从衡量偿债能力的指标来看，张家界的偿债风险较大。

Wind 数据显示，2020 — 2022 年各期末，张家界的流动比率分别为 0.48 倍、0.21 倍、0.1 倍，速动比率分别为 0.47 倍、0.20 倍、0.09 倍，均远低于理论安全值。同期末，其资产负债率也从 45.91% 飙升至逾 61.27%。

需警惕的是，该公司还有大量资产权利受限，主要是为了取得长、短期借款而质押给银行。

2022 — 2023 年上半年各期末，张家界权利受限资产账面价值分别为 14.43 亿元、14.21 亿元；同期末，总资产分别为 28.62 亿元、28.31 亿元，即权利受限资产占比 50.42%、50.19%。

除了过半资产被质押之外，张家界控股股东近半股权也被质押。

截至 2023 年上半年末，张家界控股股东张家界市经济发展投资集团有限公司（下称 " 张家界经发投 "）、第二大股东张家界市武陵源旅游产业发展有限公司（下称 " 武陵源旅业 "）被质押的股票分别为 5632 万股、1512 万股，分别占其持股比例 49.99%、50%。其中，张家界经发投持有武陵源旅业 86% 的股权，两者为张家界的一致行动人。

流动性风险激增，过半资产被质押，在 2022 年年报问询中，深交所也对其偿债能力及持续经营能力提出质疑。

对此，张家界回复称，随着其取得银行 3.7 亿元授信余额、并调整长期借款的还款计划，减轻了未来 2～3 年的还款压力，公司持续经营能力未发生重大改变，不存在重大不确定性。

值得一提的是，张家界 2024 年一季度业绩预告显示，该公司归母净利润预计亏损 4500～5000 万元，较上年同期增亏 49.76%～66.40%。

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