东吴证券股份有限公司孙瑜 , 李昱哲近期对燕京啤酒进行研究并发布了研究报告《2023 年报点评：业绩符合预期，改革成效显著》，本报告对燕京啤酒给出买入评级，当前股价为 9.76 元。

燕京啤酒 ( 000729 )

投资要点

事件：公司发布 2023 年报，全年实现营收 142.1 亿元（yoy+7.7%），归母净利润 6.4 亿元（yoy+83.0%），扣非归母净利润 5.0 亿元（yoy+84.2%），非经常性损益波动主要为政府补助增加所致。23Q4 单季度营收 18.0 亿元（yoy-4.4%），归母净利润为 -3.1 亿元（上年同期为 -3.2 亿元），扣非归母净利润 -3.7 亿元（上年同期为 -3.6 亿元），公司业绩高于此前预告中枢，减亏收效显著。

啤酒业务量价齐增，U8 保持高增长。2023 年公司啤酒业务收入同比增长 7.5%，其中吨价同增 2.8% 至 3,322 元；销量达 394 万千升，同增 4.6%，大单品 U8 同比增长超 36%，销量达 53 万千升。分结构看，2023 年公司中高端产品收入同比增长 13.3%，收入占比啤酒整体达 66.3%（yoy+3.4pct），毛利率 43.9%（yoy-1.9pct）；普通产品收入同增 -2.3%，毛利率 29.0%（yoy+3.0pct）。2023Q4 单季公司销量因淡季现饮市场需求走弱同比 -2.4%，预计吨价 -2%，预计 U8 延续良好增长势头。分区域看，2023 年公司主力市场华北地区收入同比增长 7.5%，华南 / 华东 / 华中地区收入分别 +6.8%/35.6%/-10.5%，全年经销商数量达 8,534 家（同比 2022 年净增 261 家）。

改革成效持续兑现，盈利表现亮眼。2023 年公司整体毛利率达 37.6%（yoy+0.2pct），全年销售 / 管理 / 研发三项费用率分别同比 -1.3/+0.7/-0.1pct。公司优化持续，2023 年员工数量为 21,405 人（同比减少 2,303 人），辞退福利增加 1.38 亿元，相关一次性费用增加致管理费用率同比提升。分子公司看，桂林漓泉 / 福建惠泉收入同比增长 6.2%/ 持平，净利率分别增长 2.9pct/1.4pct。2023 年公司整体净利润 8.55 亿元，其中漓泉 & 惠泉净利润 7.41 亿，其他子公司近年来首次转盈，实现净利润 1.14 亿元。2023 年公司整体所得税率 17.7%（yoy-3.2pct），减亏成效显著，2023 年公司归母净利率达 4.5%（yoy+1.9pct）。

盈利预测与投资评级：展望 2024 年，我们预计 U8 大单品保持良好增长，燕京 V10、漓泉 1998、鲜啤 2022、新雪鹿等多元大单品矩阵带动公司量价齐升。公司将进一步推动产研销改革，优化供应链，改革减亏成效有望持续兑现。我们维持公司 2024-26 年归母净利润预测 9.0/11.7/14.3 亿元（2024-26 年归母净利润增速为 40%/30%/22%，对应净利率分别为 5.8%/7.1%/8.2%），最新收盘价对应 2024-2026 年 PE 为 31/23/19 倍，看好公司长期成长性，盈利能力仍有较大提升空间，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：行业竞争加剧，现饮场景复苏不及预期，改革成效不及预期，食品安全，原材料成本波动。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安陈力宇研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达 86.75%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 9.25 亿，根据现价换算的预测 PE 为 29.58。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 24 家机构给出评级，买入评级 17 家，增持评级 7 家；过去 90 天内机构目标均价为 12.92。

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