平安证券股份有限公司杨侃 , 郑南宏近期对箭牌家居进行研究并发布了研究报告《毛利率承压拖累业绩，智能化发展向好》，本报告对箭牌家居给出增持评级，当前股价为 8.27 元。

箭牌家居 ( 001322 )

事项：

公司发布 2023 年报，全年营收 76.5 亿元，较上年同期调整后增长 1.8%，实现归母净利润 4.2 亿元，较上年同期调整后下降 28.4%。2024Q1 实现营收 11.3 亿元，同比增 2.3%，归母净利润 -0.9 亿元，上年同期为 311 万元。公司 2023 年度拟每 10 股派发现金红利 1.32 元（含税）。

平安观点：

收入增长保持平稳，竞争加剧导致毛利率承压。2023 年公司归母净利润同比降 28.4%，主要因行业需求修复偏弱，公司全渠道加大产品促销力度抢占市场份额，竞争加剧导致毛利率承压，期内毛利率同比降 4.5pct 至 28.3%；期间费率同比降 1.9pct 至 21.0%，主要因公司 2023 年下半年起将对经销商补贴费用改为价格折扣，导致计提的经销商补贴减少，因此销售费用同比降 15.7%。2024Q1 公司出现亏损，同样主要因毛利率同比降 6.0pct 至 24.4%。展望 2024 年，公司将以 2023 年限制性股票激励计划的业绩考核目标为目标，即以 2023 年营业收入为基数，2024 年营业收入增长率不低于 10%；且以 2023 年扣除非经常性损益的净利润为基数，2024 年扣除非经常性损益的净利润增长率不低于 15%。

坚持深耕零售渠道，电商与家装业务持续发力。分销售渠道看，2023 年经销收入入 ( 包括经销零售、电商、家装及工程 ) 占比 86%、直销（包括直营电商与直营工程）占比 14%；，公司继续开展以巩固零售门店、家装及电商渠道为核心的全渠道营销，若统计公司零售门店、电商和家装客户等渠道，合计收入占比 75%（其中经销零售收入近 30 亿元、同比降 3.5%，电商收入 16 亿元、同比增 6.7%，家装渠道 11 亿元、同比增 9.5%），工程渠道收入（含精装房和公共建筑工程项目）占比 25%、收入同比增 1.5%。截至 2023 年末，终端门店网点合计 17,567 家。

坚定智能化方向，智能坐便器产品收入占比超 20%。分品类看，公司主要产品卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具 2023 年收入占比分别为 49%、27

10%，收入增速分别为 6.6%、1.5%、-4.6%，毛利率分别为 28.5%、26.6%、26.8%，同比降 5.5pct、3.9pct、5.4pct。当前智能坐便器行业仍处放量阶段，据奥维云网线上推总数据，2023 年智能坐便器零售额为 68.4 亿元，同比增长 10.0%；零售量为 308 万台，同比增长 19.7%。目前智能坐便器在我国市场普及率约 4%-5%，相比日本近 90%、韩国约 60%、美国 60% 而言发展空间大。2023 年公司智能坐便器收入 15.6 亿元，占营收比重为 20%，同比增加 2pct，毛利率 30.3%，同比降 6.1pct。公司持续加大研发投入，2023 年研发投入 3.4 亿元，占营收比重 4.5%。

2023 年经营性现金流大幅增加，2024Q1 购买材料税费较多。2023 年公司经营性现金流量净额 11.7 亿元，高于上年同期 4 亿元，主要因收现比提升 6.7pct、付现比下降 8.8pct。2024Q1 经营性现金流量净额 -9.4 亿元，低于上年同期 -5.8 亿元，主要因支付购买材料和税费增加所致。2024Q1 末应收账款、票据及其他应收款合计仅 4.8 亿元。

投资建议：考虑地产销售、竣工面临压力，下调公司盈利预测，预计 2024-2025 年归母净利润分别为 4.3 亿元、5.2 亿元，此前预测为 7.6 亿元、9.1 亿元，新增 2026 年预测为 6.5 亿元，当前市值对应 PE 为 20 倍、16 倍、13 倍。行业层面，短期宏观地产政策持续改善，楼市有望筑底修复，带动卫浴装修需求释放；中长期看，尽管地产规模趋于萎缩，但重装需求增长，叠加智能坐便器渗透率提升，卫浴行业空间仍大。公司层面，作为国产卫浴品牌领军者，公司一是智能产品凭借品牌、产品性价比、渠道优势，收入增长亮眼；二是终端网点门店逆势扩张，直营电商与家装渠道快速拓展。尽管盈利预测下调，但考虑公司股价调整较多，维持 " 推荐 " 评级。

风险提示：（1）地产基本面恢复低于预期：若后续新房与二手房成交持续大幅下滑，将影响房屋装修需求释放。（2）新业务拓展不达预期风险：当前公司积极发展恒温花洒等智能产品，但新业务拓展面临竞争激烈、品牌渠道培育需要时间等

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，海通证券郭庆龙研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 66.18%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 5.91 亿，根据现价换算的预测 PE 为 14.41。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 5 家机构给出评级，买入评级 4 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 16.96。

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