中航证券有限公司邹润芳 , 卢正羽 , 闫智近期对启明星辰进行研究并发布了研究报告《2023 年报点评： 盈利能力稳健，与中移动战略协同持续深入开展》，本报告对启明星辰给出买入评级，当前股价为 19.01 元。

启明星辰 ( 002439 )

事件：公司发布年度业绩报告，2023 年实现营业收入 45.07 亿元（+1.58%），归母净利润 7.41 亿元（+18.37%），扣非净利润 4.71 亿元（-9.61%）。同时，预告 2024 年 Q1 实现营业收入 9 亿元至 9.5 亿元（+14.26% 至 +20.61%），扣非净利润 -0.58 亿元至 -0.38 亿元（+41.82% 至 +61.88%）。

盈利水平保持业内领先，新业务蕴育新质生产力

在外部环境不利情况下，公司实现上市以来收入规模连续 14 年正增长，盈利能力保持业内领先。从收入结构来看，新业务板块（涉云安全、数据安全 2.0＆3.0、工业互联网安全、安全运营）实现收入 21.42 亿元（+13.82%），营收占比 47.54%、进一步提升。其中，涉云安全业务实现收入 5.72 亿元（+34.50%），安全运营中心业务实现收入 10.61 亿元（+13.01%）。公司加强核心技术产品化快速落地，扩展供给侧技术能力，相关新产品营收实现快速增长：1）、身份信任类产品、5G+ 工业互联网安全检测产品收入增速均超过 200%；2）、数据安全管理平台、网络安全靶场、全流量检测、信创防火墙、EDR（终端威胁检测与响应）均实现 50% 以上的增速；3）、立足于长期深耕的政企行业客户，积极开拓个人 / 家庭新客户群体，移动云电脑用户数 300 万、青松守护用户数 5 万，ToC 用户数量初具规模。从业绩预告来看，公司 2024 年 Q1 收入规模及扣非净利润已经呈现快速增长态势。整体来看，公司盈利能力稳健，实现净利润规模在国内网络安全行业继续保持领先地位。新业务板块增长动力强劲，营收占比近半，打造新质生产力初见成效。

降本增效管理提升效果明显，经营性现金流净额阶段性承压

从利润端来看，公司 2023 年扣非净利润同比有所下滑，主要系当期承接集成项目同比增加，综合毛利率 57.76% 同比 -4.90pcts。公司坚持降本增效，销售 / 管理 / 研发三项费用合计投入同比 -11.70%，三项合计费用合计营收占比较 22 年 -6.80pcts，推动生产效率（人均营收）同比 +7.83%，明显有所提升。从资产端来看，公司完成定向增发募集资金 40.45 亿元，期末归母净资产突破百亿元、同比 +62.29%，为未来实现可持续发展蓄势聚力。从现金流量表来看，实现经营性现金流量净额 -3.93 亿元（-3456.67%），出现连续两年总金额为负、连续三年同比负增长，阶段性承压明显。公司主要客户由政府部门、金融企业、能源企业、特殊行业等构成，近年来受外部环境影响，应收账款回收相对较慢。最新业绩预告显示，公司持续加强应收账款与回款管理，预期 2024 年 Q1 回款实现同比提升 60% 以上。综合分析，我们认为公司近年来降本增效、管理提升效果明显。经营性现金流量净额阶段性承压，未来随着外部经营环境趋暖可能将得到逐级改善。

中国移动正式成为公司实控人，相关战略协同持续深入开展

2024 年 1 月 5 日定向增发新增股份上市，中国移动集团正式成为公司实际控制人。公司将安全能力充分融入到中国移动的云网优势和基础设施能力框架中，加速网安技术与移动信息现代产业融合，为产业板块、技术场景、行业场景、客户场景创造价值。以中国移动 "BASIC6" 科创计划为指引，布局新板块并实现板块级扩张，面向云、大数据、算力网络、物联网、卫星互联网等业务场景构建体系化安全能力。持续提升信息基础设施的安全保障能力和政企客户的安全服务水平，以中国移动的新型基础设施场景为典型代表，把握行业性产品需求的差异，快速投放到其他关键信息基础设施行业市场。联合中国移动发布 " 移动云 | 星辰安全 " 品牌，全面提升移动云安全产品市场竞争力、行业影响力，聚力偕行共筑安全云的压舱石，携手共塑中国云安全产业发展新格局。此外，公司 2023 年向中国移动及其控制的其他企业销售商品、提供劳务总金额为 14.43 亿元，预计 2024 年此项关联交易额为 18.50 亿元。随着与中国移动战略协同的深入开展，公司相关产品、技术及服务应用场景渐趋丰富，未来或实现持续高质量发展。

投资建议

公司盈利水平业内领先，与中移动战略协同有望推动公司持续高质量成长。预计公司 2024-2026 年的营业收入分别为 53.91 亿元、65.09 亿元、79.29 亿元；归母净利润分别为 9.00 亿元、11.18 亿元、13.50 亿元，对应目前 PE 分别为 26X/21X/17X，维持 " 买入 " 评级。

风险提示

下游需求不及预期；技术迭代加快；市场竞争加剧。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，方正证券张初晨研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 79.34%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 9.61 亿，根据现价换算的预测 PE 为 23.97。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 13 家机构给出评级，买入评级 11 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 29.1。

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