文 | 卿照

2024 年 4 月初，由 " 化妆大师 " 个人 IP 演化而来的本土美妆品牌 " 毛戈平 "，转道港交所，再次递表。2016 年初次递表至今，这已是它谋求 IPO 的第九个年头。调整股权结构、更换上市地点，一些列动作，述说着毛戈平登陆资本市场的 " 执念 "。

单就市场表现来看，毛戈平这家本土美妆新锐并不缺钱：一方面业绩仍在稳步增长中，过去三年营收分别为 15.77 亿元、18.29 亿元及 28.86 亿元——特别是在行业持续内卷的背景下，净利率还能保持微涨的态势；另一方面，截至 2023 年底，毛戈平持有 11.4 亿元现金，可以比肩同等收入规模的敷尔佳、丸美股份等上市公司。

但硬币的另一面则是，为了上市，毛戈平各项动作都表现得十分急切。今年 1 月，毛戈平夫妇先后三次出手，取得了九鼎系所持有毛戈平公司的全部股权，交易结束后，九鼎系八年 10 倍投资回报离场。为了与 " 塌房 " 股东撇清干系，毛戈平夫妇付出的代价达到 7.3 亿元，一个月后，迅疾递表港交所。

本文之中，我们将涉及以下几个议题：

●毛戈平的崛起背景是怎样的？

●这是一家怎样的企业？

●它为何对资本市场充满执念？

背景：国货美妆的三轮红利

2017 年以前，国货美妆经历了三大发展红利期。

第一个是以国际美妆品牌进入市场为代表的，市场教育红利期。十九世纪九十年代，我国从计划经济转向市场经济，改革开放力度也从沿海城市增加到内地，迅猛的经济发展走势和开放的交流态度，吸引了欧莱雅、雅诗兰黛、宝洁、资生堂、爱茉莉太平洋集团等进入中国市场。到千禧年前后，中国美妆的商业化气息开始具象化，新世界百货、百盛和太平洋百货等高端商场中，穿梭着涂着烈焰红唇闲逛的时髦女士们。此时，嗅觉敏锐的中国美妆从业者走上了商业化的征程，1999 年至 2002 年三年间，美肤宝、相宜本草、自然堂、卡姿兰、韩束等品牌先后问世。

第二个是以不同渠道直播间交替崛起为代表的，渠道转型红利期。直播元年 2016 年，直播一哥、一姐初战高捷，有限时长的直播间所撬动的巨大成交量，预示着直播形式的巨大商业化空间。此后，淘、抖、快对直播业务先后发力，适时找到相应调性并走进直播间的新品牌快速成长，老品牌焕发新生。

第三次红利期就是在 2016 年前后，资本携资入场让众多美妆企业步入规模扩张的快车道。拿融资、扩渠道的二元增长规则下，不同境遇美妆企业开始逐渐分层，比如获得红杉资本投资的优萃生物和 HEDONE，获得真格基金投资的完美日记，以及获得青松基金投资的美颜家和俊平大魔王等，至今仍活跃在各大销售榜单中。美妆盛宴的另一面却足够残酷，没拿到融资的诸多品牌早已被市场遗忘。据天眼查显示，光是在 2016 年成立于浙江的化妆品企业，如今超过 25000 家已经是注销状态，其中的大多数没有拿到融资。

如今看来，作为国货美妆头部的毛戈平，精准捕捉到了每一次的国货美妆红利。国际美妆进入中国的同时，化妆师毛戈平因为 1994 版《武则天》主角刘晓庆化妆而声名大噪，实现了初始的粉丝积累，为后来的商业化打下了基础。

1998 年，毛戈平开设化妆学校；2000 年，毛戈平又下场推出自己的美妆品牌和产品。2016 年，创始人具备强个人 IP 属性的毛戈品，在渠道强调 KOL 的语调下，顺利拿到了九鼎系的投资，并于同年踏上了资本化的征程。不过，毛戈平的丝滑向上的发展态势，也在此时迎来诸多卡点。最直观的是，2016 年至今，毛戈平先后经历初次递表再失效，最大外部股东九鼎系暴雷，首次过会却迟迟等不来上市批文。

最后，毛戈平撤回申请、重新整理股权结构、在港交所重新出发。与此同时，晚成立了十七年的完美日记，却在 2020 年弯道超车，在纽交所成功上市。借鉴资本红利期末尾淘汰的残酷竞争规则，也就不难理解毛戈平为何如此执着于获得更大体量的资金助力了。

内观：化妆大师的不安

从商业模式角度看，毛戈平采用的是轻生产、重渠道的模式。

生产方面，毛戈平目前采用的是委托 ODM/OEM 供应商生产的模式，这种轻资产的生产模式，令毛戈平的毛利率（2022 年 83.8%）领先一众 A 股化妆品品牌。如果进一步细化销售成本，以心智产品毛戈平粉底（售价 380 元）为例，其可以将出厂价压缩至 47 元，这一点，几乎可以媲美具有超强吸金力的敷尔佳。

渠道方面，可能会打破各位的刻板印象，毛戈平的销售渠道主要是通过线下商场的直营专柜，而非线上。截至 2023 年底，毛戈平在全国拥有 357 个自营专柜，2021 年至 2023 年，这一渠道达成的销售额分别为 8.59 亿元、9.79 亿元及 14.38 亿元，占毛戈平各期总销售额的比重过半，是最大的增长动力。

以上两种模式的融合，让毛戈平实现了从 1 到 10 的小步快跑，过去三年营收复合增速达到 35.3%，且借势爬上各大渠道美妆势力榜，成为国货美妆的顶流。不过，冷静看来，毛戈平的品牌效应却十分隐晦。

首先，毛戈平的领先优势相对微弱。在招股书中，毛戈平对自身定位的描述是：以 2022 年零售额计算，毛戈平是中国第八大高端美妆集团，是前十大高端美妆品牌中唯一一家中国美妆集团。在国货美妆受到定价拷问的当下，毛戈平的 200 元 -500 元的彩妆定价区间和 400 元 -800 元的护肤品定价区间，是少数能够够得上 " 高端 " 二字的。

如果参考彼得 · 帝尔提出过判断企业实际市场地位的方法——观察他们是否存在通过把市场定义成各种小市场的交集来夸大自己的独特性，可以从略带倾向性的定语中瞥见毛戈平的不安。

图：中国高端美妆集团销售额排名，来源：毛戈平招股书

数据也印证了这一点，令毛戈平跻身中国市场前十大高端美妆集团的市场份额仅为 1.2%。其次，为了撑起这种高端形象和定价区间，毛戈平选择了线上渠道营销和线下渠道销售打配合的模式。显然，这是一条考验财力和耐力的艰难之路。在互联网信息过剩时代的注意力经济下，渗透力是线上营销是否成功的先决条件。无论是早期凭借早 C 晚 A 出圈的珀莱雅，还是近期绑定重组胶原的巨子生物，都可以从他们的营销脉络中，看到明星代言、头部、腰部、尾部 KOL 的完善搭配，毛戈平凭靠化妆大师个人 IP 的渗透力恐怕很难前者匹敌。毛戈平管理层或许也意识到了这一点，可查资料中可以看到 2018 年后开始与 KOL 加强合作力度。2023 年毛戈平花费 14.12 亿元用于营销，占总收入的 48.9%，如果刨除重线下的渠道差异，这一营销费率在国货美妆中处于中游水平。但我们推测，未来毛戈平的营销费用会逐步攀升，这些费用中包括搭建线下渠道的租金、人工等等，以及扩大营销渗透力的营销费用等，这或许是毛戈平执着于融资的原因之一。

野望：中国的 " 植村秀 "

回到文首的问题，毛戈平为何对资本市场充满执念？在我们看来，答案与美妆行业的底层逻辑深度共振：新一轮国货美妆的机遇已经显现，下一波的行业涨潮期，直接决定了企业是逐浪而起，还是被拍倒在岸边，生死较量面前，国货美妆需要快速成长。

一方面，下一轮经济复苏期中，一定会有一批优秀的国货美妆品牌迅速崛起。不管是欧美、日本，还是中国的美妆发展历史，都有足够多的数据表明，美妆品类消费对经济衰退的敏感性弱于市场均值（口红效应），而对经济复苏的敏感性强于市场均值。本文不展开讨论经济周期，但明确的是，国货美妆市场有足够的增长势能。

另一方面，文化自信引导美业迅速发展。美国好莱坞、日本动漫、韩国言情剧、中国香港电影，这些不同国家和地区文化产业崛起的同时，也在一定程度上引导了受众的审美。回看当下，先一步出海的国剧、短视频已经有了足够的影响力，来支撑起中式审美的对外输出，李子柒、汉服、马面裙都是有力的证据。

综上，品牌化和出海是国货美妆未来一段时期的发展主旋律，谁先修炼好内功，谁先占领更大市场份额内的消费心智，谁才有更大可能获得超额价值兑换。可供参考的例子是日本化妆师同名品牌植村秀，作为第一位进军好莱坞的日本男性化妆师，其也先开设过化妆学校，后设立美妆品牌（1967 年），毛戈平的创业经历十分相似。可以看到，品牌化后的植村秀一步步踩下巴黎、到韩国、中国台湾、中国大陆等市场版图，到 2000 年，植村秀营业额成长超过 50 倍以上，高达 135 亿日元。

而支撑起植村秀的高增长业绩的，正是持续深入的研发能力和产品迭代能力，据统计，单彩妆产品，植村秀在上世纪七八十年代就推出了超过 80 种颜色的眼影、60 种腮红颜色、120 种口红及 100 种彩妆刷。可见，化妆大师也逃不过化妆品牌长期发展靠产品的铁律。因此，104 个 SKU（天猫店铺）的毛戈平确实需要快速成长，以换取下一轮竞赛的筹码。