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毛戈平凭借超 80% 的毛利水平，把国货美妆溢价做到极致。IPO 门前，这家藏于高光下的美妆明星公司，不仅被资本审视，而且也被消费者重新认识。

毛戈平原是个人 IP，其在美妆界的名气如雷贯耳，是让无数明星、名媛在镜头前焕发光彩的化妆大师。

1995 年，电视剧《武则天》上映，剧中时年 40 岁的主演刘晓庆在毛戈平高超的化妆技巧下，完成了对武则天从 15 岁到 82 岁的生动塑造，并通过毛戈平的妆造，将角色的年龄跨度、性格变化展现得淋漓尽致。

此剧播出后，毛戈平名声大噪。而后，毛戈平的个人 IP 出圈扩散，上至娱乐圈顶流，下到年轻女性美妆日常的谈资，奔涌而来的流量为其化妆品业务建立入口。随着毛戈平的名气越来越大，旗下化妆品价格也水涨船高，超高溢价之下，不缺买单者。

如今，毛戈平已成为中国美妆市场中颇具实力的品牌，在消费者中拥有高赞誉的口碑。无论是被称为磨皮神器的光影素颜高光系列，还是堪比赫莲娜黑绷带的奢华鱼子面膜，都是年轻女性消费者奉为神器的单品。

独特的商业模式，加之稳定的盈利能力，让毛戈平愈想走向台前。4 月 8 日，毛戈平化妆品股份有限公司（以下称 " 毛戈平 "）向港交所提交上市申请书，再次冲击 IPO。毛戈平曾在过去的七年之中，多次冲击 "A 股国货彩妆第一股 " 未果。

除了上市之路命途多舛，在毛戈平的高光之下，依赖代工、轻研发、毛利极高的运营模式，在市场中也曾饱受争议。特别是高毛利商业逻辑能否持续，相对较低的研发投入能否维持产品竞争优势，成为市场的疑问。

摆脱 " 九鼎系 "，转战港交所

毛戈平旗下拥有两大品牌，一个是于 2000 年推出的旗舰品牌 MAOGEPING，另一个是 2008 年为扩展品牌组合而推出的 " 至爱终生 " 品牌。截至 2023 年底，两个品牌共包含 378 个单品，涵盖 334 个彩妆单品，以及 44 个护肤单品。

公开资料显示，毛戈平是中国市场十大高端美妆集团中唯一的中国公司，按 2022 年零售额统计排名第八。在实现美妆界超高地位之前，毛戈平品牌在长达近 10 年的时间里，一直不温不火。

直到 2019 年，毛戈平才在 B 站凭借堪比 " 换头术 " 的精湛化妆技巧，再度迎来翻红，并以个人知名 IP，带动了品牌增长，实现了品牌溢价。

然而，业务虽走上高增长轨道，但上市之路却走得滞缓停顿，" 九鼎系 " 股东或成为其心头的痛。

2016 年 12 月，毛戈平首次向市场展现了其上市的决心，拟在上海证券交易所主板挂牌上市。这一举动也标志着毛戈平品牌正式踏上上市之路。

在毛戈平于 2017 年更新招股书之后不久，却因 " 发行人主动要求中止审查或者其他导致审核工作无法正常开展 " 暂停 IPO，毛戈平的上市进程陷入停顿。

这并未阻止毛戈平上市的决心。经过长达五年的等待与准备，2021 年 10 月，在证监会第十八届发审委 2021 年第 113 次会议中，毛戈平首发上市申请获得发审会议通过。不过这次 IPO 又陷入停滞，一直未有更新。

漫长等待之后，2023 年 3 月，毛戈平更新招股书，再度递表。此次冲刺品牌计划募资 11.21 亿元，用于渠道建设、品牌推广、研发中心建设、信息系统升级，以及形象设计培训机构建设等多个方面。

在毛戈平已经对未来发展进行了全面的规划与布局后，等来的却是 " 发行上市申请文件中记载的财务资料已过有效期 "。2023 年 9 月，上交所中止对其发行上市审核。直至今年 1 月，据上交所官网披露，毛戈平主动撤回了 IPO 申请。

苦等 7 年未能上市，不少业内人士猜测，毛戈平是受到其股东九鼎投资的拖累。

招股书显示，2015 年 10 月，仅成立不到三个月的九鼎投资便以 7330 万元，以转让形式，获得毛戈平 10% 股权，成为毛戈平最大的外部股东。

2018 年 3 月，九鼎集团因涉嫌违反证券法律法规被证监会立案调查。至此九鼎投资在管基金参股的各大项目便开始受阻停滞，除了毛戈平之外，" 九鼎系 " 多家企业的 IPO 计划也被搁浅。

2021 年 9 月，" 九鼎系 " 实际控股人吴刚因涉嫌违反基金相关法律法规，被证监会立案调查。2023 年 3 月，九鼎集团和九鼎投资双双发布公告称，吴刚因违法干预基金经营活动，被证监会采取 5 年市场禁入措施，同时处以 100 万元罚款。

直到事情尘埃落定之后，毛戈平才再次启动 IPO 计划。或受股东余波影响，上市之路依旧不甚顺利。

在无奈撤回 IPO 申请的同时，毛戈平开始与 " 九鼎系 " 分家，九鼎投资对其持有的毛戈平 10% 股权进行出售。然而，九鼎报价 73 亿估值，因 " 报价过高且收取高额手续费用 "，令有接盘意向的投资者望而却步。

不得已，毛戈平夫妇控制的帝景投资、深圳笃实以及苏州锦鸿，于今年 1 月分为三次，分别以 5.5115 亿、1.06945 亿、7190.5 万合计 7.3 亿，买回了九鼎手中所持有的 10% 的股份。

至此，九鼎不再持有毛戈平公司的任何权益，上市计划得以再次推进。有了之前的痛苦经历，以及相宜本草、蜜思肤、自然堂等多家美妆企业 IPO 折戟的前车之鉴，毛戈平将目标转投于相对宽松的港股市场。

高毛利模式能否持续？

在摆脱九鼎投资这一隐患后，毛戈平港股上市的前路上，也并非皆是坦途。

据最新招股书，2021 年 -2023 年，毛戈平三年总营收分别为 15.77 亿元、18.29 亿元、28.86 亿元，复合年增长率为 35.3%；净利润也从 2021 年的 3.31 亿元，增至 2023 年的 6.64 亿元，复合年增长率高达 41.6%。

两年之间，盈利翻倍，一方面源于毛戈平的多品类产品销售额全线增长，另一方面来自于其线上线下双渠道布局已具成效。

尽管毛戈平本人身上最耀眼的光环是 " 彩妆大师 "，但毛戈平品牌旗下产品却不仅仅局限于彩妆，护肤品类的营收增长也不容小觑。

2023 年，毛戈平护肤线产品平均单价高达 322.3 元，其明星单品奢华鱼子面膜零售额高达 6 亿元。

财报显示，毛戈平彩妆在 2023 年的营收达到了 16.20 亿，占比为 56.2%；而护肤品类的营收从 2021 年的 4.69 亿，增长至 2023 年的 11.60 亿，年复合增长率高达 57.3%，占比从 29.7% 提升至 40.2%，已经逐渐逼近彩妆的营收占比。

与产品线 " 两手抓，两手都要硬 " 一样，毛戈平的渠道布局也坚持两条腿走路。和大多数国产新锐美妆品牌只注重线上渠道不同，毛戈平早在成立品牌之初，就十分重视线下百货渠道的建设。

2003 年，毛戈平在国际一线化妆品品牌云集的商场上海徐家汇港汇广场，开设了第一家化妆品专柜。弗若斯特沙利文的资料显示，毛戈平是第一个在高端百货商店设立专柜的国货化妆品集团。

截至 2023 年底，毛戈平在全国 120 多个城市共运营 384 个专柜，在中国所有国内及国际美妆品牌中排名第二。

毛戈平专柜的一大特色是提供专业的化妆服务。顾客在购买产品时还可以享受到专业的化妆师为他们打造的妆容，在满足了年轻消费者对个性化、定制化服务需求的同时，也让消费者直观地体验到产品的效果，以增加用户黏性和转化率。

目前，毛戈平专柜在全国拥有超过 2500 名美妆顾问，建立了国内及国际美妆品牌中最大的专柜服务团队。线下专柜，已成为毛戈平最大的销售来源。

财报显示，2023 年，毛戈平线下渠道营收达到 16.02 亿元，销售额占比 57.6%。同时，其线下渠道拥有超过 300 万注册会员，2023 年的整体复购率为 32.8%。

其线上渠道营收，从 2021 年的 5.29 亿元，迅速增长至 2023 年的 11.80 亿元，年复合增长率为 49.3%，占比也达到 42.40%。

决定毛戈平盈利能力快速增长的另一大原因，是遥遥领先同业的毛利率水平。毛戈平公司的毛利从 2021 年的 13.16 亿元，增长至 2023 年的 24.48 亿元，三年来的综合毛利率分别为 83.4%、83.8%、84.8%。

如此高水平的毛利率，也遭到了市场与资本的质疑。2021 年，中国证监会官网披露的公告中，发审委就毛戈平品牌及至爱终生品牌采用不同销售模式的商业合理性、不同销售模式下毛利率差异的原因及合理性等进行了问询。

对此，毛戈平给出的解释是，" 主要与品牌定位、销售模式、产品种类的差异有关 "，公司主要经营高端彩妆及护肤产品，而可比公司欧莱雅、资生堂等国际品牌除护肤品、彩妆等化妆品外，还经营其他毛利率相对较低种类的产品，拉低了可比公司综合毛利率。

毛戈平高毛利、高溢价的合理性不得而知，但其轻研发模式却被市场关注。财报显示，2021 年 -2023 年，其研发成本分别为 1370 万元、1455 万元、2398 万元，三年累计成本投入仅 5000 多万元。

相较于占比不足 1% 的研发投入，毛戈平用于宣传推广和产品销售的投入非常大。

随着社交媒体和电商平台的兴起，毛戈平在这些领域的宣传推广投入也呈现出逐年增长的趋势。财报显示，毛戈平的销售及营销费用，从 2021 年的 7.6 亿元，迅速增长至 2023 年的 14.1 亿元，营销及推广费用占比提升至 39.4%。

重营销、轻研发的成本结构，也揭开了毛戈平对外部供应链的依赖。一直以来，毛戈平公司少有已经投产的自营化妆品生产设施，产品的生产主要通过依赖代工外协模式进行。

对此，毛戈平也意识到了供应链自主可控的紧迫性，开始加大上游供应链建设的力度。

2023 年 4 月，毛戈平开始在杭州建设美妆研发工厂，预计两年内投入运营。同年，旗下全资控股子公司杭州星屹，参投国内化妆品代工企业华美康妍。2024 年初，毛戈平又注资 5 亿元，成立一家化妆品科技公司布局研发。

毛戈平也在招股书中表示，IPO 募集所得资金中，约 10% 将用于加强生产和供应链能力，约 9% 将用于增强产品设计和开发能力。

流量红利终将消散，最终赢得市场认可和消费者信赖的，一定是过硬的产品质量，这就需要毛戈平在技术和生产层面投入更多。