文｜思辨财经

货架电商老司机们集体遇到了新问题，阿里改革不容易，老对手京东也轻松不到哪里去。

京东此前引以为傲的品牌优势壁垒在 " 消费降级 " 面前似乎形同虚设，用户只看价格忽视品质，管理层再三强调企业要重新拾起 " 价格战 "，另一方面用户的互联网行为已经短视频化，京东需要重新拥抱 " 内容电商 "，也要重新改革经营机制，带货直播出现在京东新闻中的频次越来越高。

前者意味着企业要少赚钱，后者意味着要多花钱，看空观点由此开始盛行，谓之转轨的阵痛。

在 2024 年 Q1 财报中，有些观点确实得到了验证，如零售业务的平台类收入同比增长仅有 1.2%，这主要由于对开放平台商家补贴所致，又如自营业务收入同比增长 6.6%，持续低于双位数增长。

只是当我们具体看一些数据时，又发现与我们所预料的有些出入，如 2024 年 Q1 京东毛利率为 15.29%，同环比都是在改善中的，这又说明京东赚钱的能力在提高。

不同维度的数据之间产生分歧，令我们很是感兴趣，本文核心观点：

其一，百货类商品已经成为京东毛利率改善的主要力量，这其中有天时因素亦是自己多年经营的地利使然；

其二，京东开放平台战略并未停止，相反随着市场费用重新跃起，京东急于通过获客来补足用户短板，毕竟没有用户即便对商家补贴也无太大意义；

其三，京东的经营仍然审慎，无论从经营战略去看，抑或是从人力管理角度判断，京东都希望短期提高效率来提高经营的可持续；

其四，审慎不是重点，而是过程。

百货贡献毛利率

京东集团以电商起家，电商又以自营为基石，较之前辈阿里的平台模式，自营电商具有天然的 " 高门槛，低毛利 " 的特点，无论是从改善损益表角度，抑或以提高平台的竞争力为目的，都要求企业不断向平台化战略迈进。

2020 年之后，" 二选一 " 落锤，自此横亘在京东开放战略头上的障碍不复存在。也就从此开始，京东自营占比迅速下降，开放平台在稳步推进中，与此同时毛利率亦进入了改善通道。

令人奇怪的是2023 年 Q3 之后，自营占比又开始反弹，此时毛利率并没有下来，反而继续保持反弹。理论与现实又一次背离，2024 年 Q1 表现甚至更为明显，为何平台化进展放慢，京东的毛利率反而又改善了呢？

自营收入占比上升，意味着开放平台的客户管理收入下降（包括佣金和营销收入），这一现象还比较容易理解，京东通过降低佣金和流量补贴的形式在示好商家，希望平台可以吸引更多的商家前来，再以丰富的 SKU 来提高对用户的吸引力，在此过程中必然要稀释平台的货币化效率。

那么平台的毛利率又是如何改善的呢？

自营电商的商业逻辑相对比较简单，就是赚进出货的差价。京东虽以 3C 家电闻名，但企业其实已经很难从中赚得高差价，主要原因为：

1）家电属于地产链的重要组成部分，当房地产疲态尽现时，家电的需求也会受到抑制，行业整体供过于求，企业很难提高市场终端溢价能力；

2）手机数码的售货渠道也更加分散化，带货直播成为不可忽视的渠道，京东在行业中的地位也被动摇。

如果家电 3C 难赚到高毛利，那能赚钱的就是百货类商品了。

2022 年末社会秩序恢复常态之后，零售行业也随之发生了很大变化，如 " 保民生 " 红利消失之后，线下商超突然人去楼空，人气寥寥。

原本以为这将会是线下零售火爆的开始，哪知用户就是不买单，与此同时美团，京东等企业力推即时零售，线下商超俨然成为了供货方，已经不直接面对消费者（沃尔玛，家乐福在中国接连撤退）。

我们可以设想，在原有商超的零售生态下，一些厂商只需要与十几个头部连锁商超企业谈判入场，给定价格入仓即可，而当商超控货能力逐渐消失之后，厂商就需要寻找新的渠道。

京东百货类单季度销货超过 850 亿元（2024 年 Q1 ) ，如此集中采购优势自然会被厂商所倚重，加之京东物流加持客户只需要将商品送至京东物流便可，也省去许多流通琐事，此时京东商超对百货类厂商的定价能力上升。百货类商品对自营毛利率的改善贡献由此得到强化。即便京东不断在强调低价，但百货类仍然可以拿到高毛利率。

这也并不意味着京东可以松一口气。

如前文所言，开放平台能够成功的前提在于两端：琳琅满目的商家供给和旺盛的用户需求。京东可以通过流量补贴和扶持吸引商家，对于获客就没那么容易了。

2023 年之后我们看到京东市场费用又开始活跃起来，2024 年又赞助了央视春晚，希望借此机会提高获客效率，又积极创新售货方式，创始人刘强东的数字人直播卖货在今年初被隆重推出。

吸引用户，平台就要继续让利，维持低价也要透支利润，加之要扭转平台在用户心目中的固有形象，企业也要花大力气进行 " 心智教育 "，最终就会表现为经营利润率被摊薄。

2024 年之后，京东在有些方面会迎来一些利好，如近期对地产的救市以及家电换新政策，对京东大家电的正向作用是显而易见，只是在用户端，仍然尚无定论，京东仍然要全力以赴。

审慎是过程并非终点

眼见自己从零售 C 位越发后移，京东确实是无比着急，在观察期间费用扩张之余，我们又看出了京东在经营中其实是更加审慎的。

以库存为例，这其实是衡量行业与企业景气度最直观的数据，简而言之当市场情绪亢奋，需求极为旺盛之时，企业往往会提高库存以满足用户需求，而当市场情绪低落，供需关系逆转时，企业又常常会压缩库存以节省现金流。

2023 年之后，京东已经收缩了库存规模，2024 年 Q1 较上年同期虽有所上涨但较之巅峰时仍相对保守。这确实体现了京东管理层的审慎，以控制库存规模为重要工作。

有效控制库存之后，京东也提高了库存周转效率，尽管自营总销量在近几个季度一直表现平平，但库存周转效率却仍在改善中，这与主动去库是存密不可分的。

除此之外，京东经营性现金流和自由现金流亦在同步改善中（篇幅原因不再赘述），在纷繁复杂的行业与宏观行业中能取得此成绩是非常不易的，当然我们并非是来夸奖京东而是希望从此读出另外一层含义：

京东管理层对经营的信心尚未完全恢复，仍然需要用极为谨慎的手段来提高经营的可持续。

即便如前文所言京东本季度市场费用有了比较大的提升，若剔除赞助春晚因素，其数据膨胀是要打折扣的，即便对 C 端用户表达了十分的渴望，企业也还是非常冷静与克制的。

" 螺狮壳里做道场 " 是指在狭窄简陋处做成复杂的场面和事情，不同人从中各有解读，如有人看到了精细感，如又有人从中看到了狭窄简陋和局促。今日的京东就如同此句，在内外仍然面临不可确定风险时，就只能提高精细感，也就是管理能力。

结合近期京东在管理方面的调整（如网络传出强化考勤制度等），其实都还是提高经营的技巧和精细度，以提高人效比等等。

作为企业，这当然不是一种最佳的状态，相反还有几分无奈。京东如果要继续大开大合重回行业 C 位，就需要走出 " 螺蛳壳 "，迎来新的气象。

最后我们来总结对京东的简单看法：

其一，京东应该是 " 触底 " 了，无论从宏观还是微观，负面效应正在慢慢散去，有利的一面正在回归，尤其是随着宏观调控的加强（如刺激内需和家电换新等等），这些对京东都大有裨益；

其二，管理层更迭之后，京东在经营方面发生了重大调整（前文所述重大拐点多发生在人事变动的 2023 年 Q3 之后），相比之下新的管理层对京东转轨要更为渴望，并希望在审慎与改革中获得平衡，于是就看到企业一方面在牺牲短期利润以加速推进改革，另一方面在财务控制等方面又非常克制保守，这是非常不容易的；

其三，京东现在追求效率优先符合自身利益。