京东工业再次向港交所递交招股说明书，如果上市成功，其将成为 " 京东系 " 的第五家上市公司。对于投资者来说，成长性、盈利能力是评判一家公司投资价值的重要参考因素，京东工业的质地究竟如何呢？

从数据来看，2024 年上半年，京东工业 GMV、营业收入均保持稳定增长，营业利润也成功扭亏，稍早登陆资本市场的竞争对手震坤行（ZKH）仍然处于亏损状态。而且，京东工业经调整净利润连续多期为正，利润率稳定在 5.5% 附近，公司质地似乎不错。

不过，《财中社》发现，京东工业业绩优于同行的秘密在于京东集团不遗余力的扶持，其过半收入均来自集团的代销，主要存货也由集团代采。更为重要的是，公司主营业务为商品销售收入，与其对外宣称的 " 数智化 " 有些出入。

名为数智化，实为自营

招股说明书显示，京东工业的是工业供应链技术服务商，其通过从商品、采购、履约到运营等工业供应链各个环节的数智化转型，帮助客户实现保供、降本、增效及合规。

翻译成容易理解的文字就是：京东工业本质上是一个工业供应链平台，利用技术手段打通工业供给侧与客户需求侧，公司为客户提供闭环数智化服务，包括采购采购计划、交易、售后服务的全流程服务，帮助客户实现降本增效，并辅助客户进行顶层采购战略规划与采购供应链系统建设，实现供需两端的精准匹配。

不过，通过翻阅招股说明书，《财中社》发现公司披露的数据与 " 数智化 " 有着一定的出入，其更像是一个以自营业务为主的工业产品电商平台。

京东工业的收入主要由两部分组成，分别为商品收入与服务收入，商品收入是指按照总额法确认的在线自营的商品销售收入；服务收入则包括向平台上第三方卖家收取的佣金以及广告营销服务费。

2021 年至 2023 年，京东工业商品销售收入分别为 94.73 亿元、129.35 亿元、161.20 亿元，占当期营业收入的比重分别为 91.56%、91.52%、92.99%；2024 年上半年，商品销售收入占比进一步提升至 93.62%。

而最能反映 " 供应端直达需求端 " 的平台交易业务收入则持续下降。2021 年至 2023 年，公司平台交易收入分别为 5.11 亿元、6.44 亿元、5.57 亿元；2024 年上半年，平台交易收入仅有 1.95 亿元，明显低于上年同期的 3.02 亿元。

从数据来看，" 数智化 " 包装下的内核依旧是京东最擅长的自营业务。

轻资产背后的代销代采

对于工业供应链服务商来说，自营业务占主导，公司账面通常会有较大金额的预付账款或者存货，持有存货的原因在于需要储存一定数量的商品用于对外售出，避免出现无法准时向客户提供商品的情况；向上游支付一定的预付账款本质上也与存货有关，预付账款通常会锁定商品的价格，只不过这部分商品通常储存在上游供应商手中。

例如，国内工业供应链服务商国联股份、上海钢联的资产负债表均具有这一特征。2024 年上半年末，国联股份账面预付账款为 47.94 亿元，存货金额为 5.74 亿元；上海钢联账面预付账款为 71.88 亿元，存货金额为 49.25 亿元。

京东工业虽为 MRO 工业供应链技术与服务提供商，但本质依旧是工业供应链服务商。有意思的是，2024 年上半年，公司账面存货为 6.61 亿元，预付供应商款项为 1853 万元；同样的时间节点，竞争对手固安捷（GWW）账面存货为 21.69 亿美元，预付款项及其他应收为 23.44 亿美元；收入规模约为京东工业一半的震坤行账面存货为 6.73 亿元，预付款项及其他应收款为 1.83 亿元。

通过对比，京东工业的存货金额似乎明显低于竞争对手，招股说明书显示，公司大部分商品是在接到客户订单后才向供应商采购，且订单直接从供应端发货到需求端，其也会保持一部分自由存货，依托精准的需求预测和先进的履约网络实现高效库存管理。

从这个角度来看，京东工业的轻资产运营模式似乎合情合理，自营业务也符合 " 数智化 "。不过，如果深度阅读招股说明书，则会发现实际情况并非如此，京东工业的轻资产模式、" 数智化 " 很大程度上依赖京东集团的多项资源扶持。

根据第一版招股说明书，京东工业与京东集团签署销售框架协议，京东集团作为公司的代理向客户出售工业品，2021 年至 2022 年，京东集团为京东工业贡献代理销售收入分别为 85.30 亿元、121.16 亿元，占公司商品销售收入的比重分别为 90.05%、93.66%。

另外，2023 年至 2025 年，预计京东集团为公司贡献代理收入的上限分别为 143 亿元、184 亿元、247 亿元。

更为重要的是，京东工业（京东企业购）、京东五金城是京东商城网页的一级品类，虽然，京东集团并不向京东工业收取任何代理费用，但不可否认，京东工业收入严重依赖集团扶持。

在商品采购方面，京东工业也存在同样的问题，公司与京东集团签订了采购服务框架协议，其通过京东集团按照成本价采购存货，2021 至 2022 年，京东集团为公司采购的存货金额分别为 52.76 亿元、46.58 亿元，占当期营业成本的比重分别为 62.67%、40.18%。

同样，2023 年至 2025 年，预计京东集团为京东工业采购存货金额上限分别为 36.94 亿元、22.76 亿元、9.78 亿元。

从数据来看，在存货采购方面，京东工业对集团的依赖程度明显降低，但两者之间 " 代销代采 " 关系依旧显著，京东系内部各企业间的协同效应是京东工业得天独厚的竞争优势。不容忽视的是，京东集团直接、间接共持有公司 78.84% 额股份，叠加如此高的业绩依赖，京东工业的独立性又该如何保证呢？

（综合财中社内容）