民生证券股份有限公司王言海 , 孙冉近期对泸州老窖进行研究并发布了研究报告《2024 年三季报点评：Q3 降速舒压，坚持长期主义》，本报告对泸州老窖给出买入评级，当前股价为 135.51 元。

泸州老窖 ( 000568 )

事件：公司于 10 月 30 日发布 2024 年三季报，24 年 Q1-3 公司累计实现营收 / 归母净利润 / 扣非后归母净利润 243.04/115.93/115.64 亿元，同比 +10.76%/+9.72%/+10.24%。其中单 24Q3 实现营收 / 归母净利润 / 扣非后归母净利润 73.99/35.66/35.70 亿元，同比 +0.67%/+2.58%/+3.52%。截至 24Q3 期末合同负债 26.54 亿元，较 23 年末减少 0.19 亿元，单 Q3 期内环比减少 0.62 亿元。用 " 单季度营收 + Δ 合同负债 " 核算真实营收，以抵消公司因订单确认、发货节奏等因素带来的营收扰动，24Q3 真实营收 242.85 亿元，同比 +8.72%，快于同期营收增速，反映出经销商打款意愿强，对品牌认可度高。

坚持 " 双品牌、三品系、大单品 " 的品牌策略，数字化转型推动生产、营销、管理多环节效率提升。产品方面：高度国窖西南核心区域保持高占有；低度国窖顺应年轻群体低度化饮酒趋势，在华北、环太湖等低度市场发展势头良好，具备较大弹性；腰部产品 60 版特曲通过前期团购渠道运作培育了良好的消费者基础，年内已在川渝、河北等老窖核心市场线下全渠道导入，导入初期渠道利润充足，有望成为新增长极；老字号特曲在近两年调整到位后也进入规模增量阶段，长期趋势向好；窖龄系列整体表现平稳。整体看年内库存有效消化，渠道恢复良性。

渠道方面：公司对终端网点扩维加密，并通过 " 五码合一 " 的营销体系数字化改革，一方面精准锁定消费者画像，增强消费者互动，另一方面实时掌握开瓶动销数据以精准投放费用，动态调节渠道利润分配，增强渠道掌控力和管理效率。

数字化营销改革提升费效，税金压制净利率水平。毛利率方面：24Q1-3/24Q3 分别为 88.43%/88.12%，同比 -0.01/-0.52pcts，毛利率下行或系产品结构下移所致；费用率方面：24Q1-3/24Q3 销售费用率 10.29%/11.76%，同比 -0.68/-1.07pcts，公司一方面加强内部管理，同时数字化营销体系提高了费用的精准度，费效比提升显著。24Q1-3/24Q3 管理费用率 3.15%/3.54%，同比 -0.69/-0.58pcts。管理费用率下行趋势延续。24Q1-3/24Q3 税金及附加 / 营收同比 +0.86pcts/ 保持不变，费用率整体保持平稳，税金占比提升对利润率水平有所压制；归母净利率：24Q1-3/24Q3 分别为 47.70%/48.19%，同比 -0.45/+0.90pcts；现金流方面：24Q3 销售收现 81.07 亿元，同比 -19.42%，24Q3 经营性现金流量净额 42.40 亿元，同比 +24.52%。

投资建议：行业收缩期，公司坚持长期主义的良性发展，预计公司 24-26 年分别实现营业收入 329/349/369 亿元，同比 +8.8%/+6.0%/+5.8%，归母净利润 143/152/161 亿元，同比 +8.2%/+5.8%/+5.8%，当前股价对应 PE 分别为 14/13/12 倍，维持 " 推荐 " 评级。

风险提示：税收等产业政策调整的不确定性风险；千元价格带竞争加剧；供需不均衡导致的批发价格波动风险；食品安全风险等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，西南证券朱会振研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达 91.47%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 152.47 亿，根据现价换算的预测 PE 为 13.08。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 37 家机构给出评级，买入评级 33 家，增持评级 3 家，中性评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 161.35。

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