民生证券股份有限公司黄文鹤近期对嘉友国际进行研究并发布了研究报告《深度报告：矿产物流出海，还看今朝》，本报告对嘉友国际给出买入评级，当前股价为 20.9 元。

嘉友国际 ( 603871 )

聚焦陆锁国，解决跨境核心痛点。公司成立于 2005 年 6 月，是国内率先开展跨境多式联运的物流企业。1）公司业务主要沿 " 一带一路 " 国家及地区开展，业务范围遍布亚洲、非洲、欧洲、北美等 60 多个国家和地区，重点以陆运跨境需求旺盛的国家和地区——蒙古国、非洲、中亚等为主。2）横向业务多国复制，纵向单区域深耕深化。3）超长期客户服务已形成强粘性，资源优势明显。公司为国内外知名矿企开展物流服务，凭借优质的服务能力与多个客户合作长达十年以上。

中蒙业务为底盘业务，从 " 枢纽资产 " 到 " 物流 " 到 " 资源 " 逐步深化。1）第一步：布局核心枢纽资产，形成先发优势。公司在中蒙口岸拥有保税库、海关监管场所、保税物流中心等多种类型的仓储。2）第二步：延伸拓展物流业务，持续强化业务壁垒。公司物流业务主要包括跨境多式联运和供应链贸易两种形式，运输标的涉及主焦煤、铜精矿、矿山设备及辅材等。3）第三步：入股矿山资源，掌握物流强话语权。4）行业层面，中蒙煤炭合作日益加深，实现双赢。从焦煤进口结构看，蒙古国是中国进口焦煤的主要来源，大多年份占比稳定在 50% 以上。2023 年我国进口焦煤总量创新高实现 1.03 亿吨，同比增 60.7%，其中从蒙古国进口焦煤 5400 万吨，同比大增 111%，市场份额高达 53%。

中非业务：大空间、高壁垒，围绕矿产开展物流服务构建大物流版图。公司在非洲业务模式可以分为 " 关键物流节点资产收费 "+" 大物流运输 "，公司复制蒙古国经验至非洲，在非洲卡位更为核心、壁垒更高的资产资源，并逐步布局大物流版图，打造 " 海、路、空 " 全方位物流运输体系。1）第一步：布局核心资产，范围更广、壁垒更高。公司陆续与刚果（金）、赞比亚、坦桑尼亚合作，进行重要基础设施建设、开发、运营，保障矿产资源供应链运输的安全自主可控。2）第二步，布局海、陆、空非洲大物流版图。非洲物流市场空间广阔，非洲整个物流市场规模大概每年在 4000-6000 亿美元。公司于 2023 年收购赞比亚头部跨境运输企业 BHL，并于 2024 年布局低空物流业务。

中亚业务：复制中蒙，枢纽资产与跨境物流齐发力。1）第一步：布局核心资产，复制中蒙建设海关监管仓。2）第二步：加强物流能力，签署铁路合作备忘录。

投资建议：我们预计公司 24-26 年实现营收 99.38/127.38/156.45 亿元，归母净利润为 14.84/19.64/24.11 亿元，对应 EPS 分别为 1.52、2.01、2.47 元，基于 2024 年 11 月 20 日收盘价计算，24-26 年 PE 为 14x/10x/8x。公司蒙古国业务基本盘稳固，物贸一体化持续推进；非洲地区持续布局路产和运输资源，保障业务拓展，显著增厚利润。首次覆盖，给予 " 推荐 " 评级。

风险提示：地缘政治风险、全球经济大幅下滑，项目建设不及预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司冯启斌研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达 82.85%，其预测 2024 年度归属净利润为盈利 15.62 亿，根据现价换算的预测 PE 为 13.06。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 12 家机构给出评级，买入评级 9 家，增持评级 3 家；过去 90 天内机构目标均价为 24.85。

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