本文来源：时代商学院 作者：彭晨雨

来源 | 时代投研

作者 | 彭晨雨

编辑 | 李乾韬

【导语】

创业板定位两度遭问询，汉桑（南京）科技股份有限公司（下称 " 汉桑科技 "）的 IPO 之旅能否成行？

近期，汉桑科技更新了招股书，披露了 2024 年上半年财报，继续向创业板发起冲击。时代投研注意到，由于业绩下滑、专利数量偏低，在两轮问询中，深交所均对汉桑科技创业板定位提出疑问。

11 月 27 日，就业绩成长性、技术创新性等问题，时代投研向汉桑科技邮箱 info@hansong***up.com 发函询问。11 月 28 日，时代投研致电招股书披露的证券部联系电话 025-666***00，无人接听。

11 月 29 日、12 月 2 日，时代投研再度致电，接线人员表示会向相关部门转达，若后续未回复以招股书披露信息为准。截至发稿，对方仍未回复相关问题。

【摘要】

1．放弃海外上市转道 A 股。一次机缘巧合，" 女学霸 " 王斌创立了汉桑科技，并逐渐发展为音频产品领域的重要 ODM 厂商。2018 年，汉桑科技启动了境外上市计划，然而不到两年，汉桑科技又取消境外上市并转而申报创业板。

2．业绩起伏波动，成长性存疑。2023 年，汉桑科技营收、归母净利润分别同比下滑了 25.6%、28.3%，引发深交所对其业绩下滑风险的重点关注。

3．未来业绩稳定性备受关注。由于潜在的贸易摩擦和大客户依赖等问题，汉桑科技未来业绩的稳定性备受深交所关注。

4．技术创新性遭深交所问询。截至 2024 年 1 月，汉桑科技共拥有 86 项专利，专利数量远不及同行业可比公司，技术创新性遭深交所问询。与此同时，汉桑科技还自称 " 行业领先 "，被深交所要求披露具体依据。

【背景】

汉桑科技九成以上收入来自海外贴牌生产（ODM）订单，主要产品为各类音频设备。报告期各期（2021 — 2024 年上半年），汉桑科技主营业务收入中海外收入占比分别为 95.02%、98.01%、98.01%、97.70%，且主要以美元结算。因此，汉桑科技外向性依存度较高。

值得关注的是，汉桑科技的市场占有率并不高，根据海关总署官方统计数据，2023 年，汉桑科技出口音箱产品占我国同类产品出口总额的比例不足 1%；出口功放产品占国内同类产品出口金额的比例不足 3%。

【正文】

东大 " 女学霸 "" 无心插柳柳成荫 "

有心栽花花不开，无心插柳柳成荫。

王斌和音箱的不解之缘，源于一段 " 热心肠 " 的故事。

1989 年，从东南大学毕业后，王斌进入了一家国营进出口公司。在积累了一定行业经验后，她决定下海经商，成立了以自己名字命名的 " 王斌贸易有限公司 "，从事有色金属和白色家电的外贸业务。凭借 " 初生牛犊不怕虎 " 的那股劲，王斌很快便将生意做得风生水起。

转折发生在 1997 年，一家全球音箱品牌客户在中国寻找合作厂商，热心肠的她好心牵线，帮其在南京找到了合作厂商，但因为客户要求高、产品利润薄，厂商中途 " 放了鸽子 "。

王斌觉得心里过意不去，于是决定从 " 牵线人 " 变成 " 接单人 "，自己投资建厂，揽下了这个单子。虽然当时的她毫无音箱行业经验，但还是啃下了这块硬骨头，按时按质地完成了订单。

命运的齿轮也从此刻开始转动。

这条无意中开辟的 " 新赛道 "，使得敏锐的她洞察到这一行业的广阔前景，一颗创业的种子也随之在她心中悄然种下。

凭仗多年外贸的行业经验，1998 年 5 月，王斌成立了南京汉桑实业有限公司（汉桑科技前身），一步步打通了专业智能音频产品从研发设计到产品落地的全流程。

经过多年的发展，汉桑科技已成长为拥有近两千名员工、年营收超 10 亿元的音频消费产品 ODM 厂商。随着规模的扩大，2018 年，王斌启动了汉桑科技的境外上市计划，通过设立 BVI 境外持股平台公司的方式，完成了海外红筹结构搭建。

然而不到两年，2020 年底，她又选择拆除海外红筹结构，并于 2022 年 10 月转道 A 股，与中金公司签订上市辅导协议。在经历 2021 — 2022 年业绩的高速增长后，2023 年 6 月，汉桑科技正式申报创业板获受理。

业绩起伏成长性引关注

好景不长，汉桑科技 2023 年业绩出现了大幅下滑。

发布于 2024 年 9 月 27 日的招股书显示，2023 年，汉桑科技营收、归母净利润分别同比下滑了 25.60%、28.26%。

汉桑科技的主营业务收入主要来自于两类产品：一类是高性能音频产品，另一类是创新音频和 AIoT 智能产品。报告期各期，两者收入合计占主营业务收入的比例均在 95% 左右。

但在 2023 年，这两大核心业务的业绩均明显下滑。其中，第一类产品收入同比下滑超三成；第二类产品收入同比下滑约 15%。

对于业绩下滑的情况，在 2024 年 7 月 26 日发布的第二轮审核问询函回复中，深交所要求汉桑科技结合行业情况及自身经营情况等，分析 2023 年业绩下滑原因，并对业绩下滑风险进行针对性风险提示。

汉桑科技回复称，由于宏观经济预期不佳，美联储大幅加息导致高利率压制消费等原因，公司高性能音频产品终端需求有所下降，进而导致 2023 年业绩同比下滑。

需要注意的是，2023 年，汉桑科技的业绩走势与同行业可比上市公司存在一定差异，业绩增速远远落后于同行业可比上市公司均值。

在汉桑科技列举的七家同行业可比上市公司中，只有一家企业与汉桑科技相同，在 2023 年出现了营收和归母净利润双双下降的情形，而有两家企业的归母净利润甚至实现了翻倍增长。

贸易摩擦加剧，第一大客户占比过半

值得关注的是，以海外市场为主的汉桑科技，曾被部分国家通过提高关税、限制进出口等方式进一步加强产品的贸易壁垒，面临一定的贸易摩擦风险。

招股书显示，受美国 301 关税政策变化的影响，汉桑科技多种出口美国市场的产品被加征额外的关税。

其中，发布于 2024 年 1 月 19 日的首轮问询回复显示，2018 年起，汉桑科技音频功率放大器类、音乐播放器类产品关税由 0% 逐步提升至 25%；音箱关税由 2.5% 逐步提升至 7.5%。

首轮问询函回复显示，2020 — 2023 年上半年，汉桑科技对美国地区实现的销售收入占比逐年快速上涨，2023 年上半年已超过 45%。

而随着特朗普当选美国总统，美国未来或将进一步加征关税，11 月 25 日，特朗普就在其社交媒体账号发文，称未来将对进口自中国的所有商品加征 10% 的关税。

汉桑科技也在招股书中坦言，如果未来中美贸易摩擦持续加深，相关国家对公司的出口产品加征高额关税或实施反倾销、反补贴等政策，可能导致公司的产品出口产生一定的不利影响，进而对公司的经营业绩产生不利影响。

此外，汉桑科技对第一大客户销售占比逐年增长，其与大客户合作的稳定性引发了深交所关注。

2021 — 2023 年，汉桑科技对第一大客户 Tonies GmbH 销售占比分别为 29.08%、34.41%、41.77%。对此，在第二轮审核问询函中，深交所要求汉桑科技说明对 Tonies GmbH 是否构成重大依赖、双方合作是否稳定可持续以及是否存在收入下滑风险。

汉桑科技回复称，公司对 Tonies GmbH 的销售和毛利占比均未超过 50%，不构成重大依赖，公司与其合作持续且稳定，收入下滑风险较低。

然而，到 2024 年上半年，汉桑科技对第一大客户 Tonies GmbH 的销售占比进一步提升，高达 52.87%，超过了五成。

专利数量不及同行创新能力遭问询

除了成长性，" 创新性 " 也一直是创业板的鲜明属性，创业板始终坚守 " 三创四新 " 板块定位，把科技创新摆在突出位置，支持和鼓励创新创业企业在创业板上市。

对此，汉桑科技在招股书中称，公司具备高端音频领域的创新性核心技术，产品性能达到行业领先水平，是一家行业领先的高端音频产品和音频全链路技术解决方案的综合供应商。

然而事实上，与同行业可比上市公司相比，无论是在研发费用率上还是已取得的专利数量上，汉桑科技似乎都难以与同行相抗衡。

由图表 3 可知，除了 2023 年，汉桑科技研发费用率均明显低于同行业可比上市公司。

即使研发费用率在 2023 年反超同行均值，汉桑科技的研发费用也仅同比增长了 2.53%，研发费用率的增长更多系当年营收下滑了 25.60%。

从专利数量来看，首轮问询回复显示，截至 2024 年 1 月 19 日，汉桑科技共有 86 项专利，除未披露专利数量的惠威科技外，汉桑科技专利数量在同行业可比上市公司中垫底。

从更有含金量的发明专利数量来看，汉桑科技共有 35 项发明专利，仅高于漫步者，排名倒数第二。

对此，在首轮问询函中，深交所要求汉桑科技说明专利数量与同行业可比公司是否存在显著差异；说明技术创新性以及招股说明书中披露 " 行业领先 " 的具体依据。

汉桑科技回复称，发明专利数量相对较少，主要是公司多年来主要通过技术诀窍的方式进行技术保护，未重视专利申请工作。

汉桑科技还称，公司与同行业可比公司存在差异化竞争优势，产品的多项关键技术指标优于行业内同类型产品，目前多项研发成果已转化成为专利技术，研发能力与产品设计能力均在行业中占据领先地位。

更值得关注的是，技术创新性遭问询后，汉桑科技非但没有加大技术人才招聘力度，反而削减了自己的研发团队。

首轮问询函回复显示，截至 2023 年 6 月 30 日，汉桑科技共计拥有 297 人的研发团队。而招股书显示，截至 2024 年 6 月 30 日，汉桑科技研发人员数量为 267 人。

这意味着，在 2023 年 6 月 30 日至 2024 年 6 月 30 日这一年间，汉桑科技研发人员数量不升反降，缩减了 30 人，缩减比例超过 10%。

（全文 3704 字）

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