01 " 冻结 " 的库存

根据茅台 2025 年目标 " 高个位数 " 增长，对应则有 " 中个位数 " 增长的茅台酒投放量。因此，今年春节前，业内普遍预期茅台春节动销下滑，乃至对茅台批价构成压力。

不过，从近期笔者了解情况看，实际情况比预期乐观得多。

春节期间，白酒行业整体动销量出现了 10% 左右下滑、茅台的动销量确实出现了中个位数下滑。

在该期间，茅台回款和发货进度保持正常，基本上兑现了 " 发货量’中个位数增长’ " 承诺。但该期间，飞天茅台批价稳定在 2200 元 -2300 元之间，并未出现供需失衡。

据笔者从各方了解，茅台对某些商超等特定渠道发了货，但这批货并未投放到市场上，因此形成了这部分 " 特殊 " 渠道的库存。

从市场各条信息来源粗略估算，这部分特定渠道货，占茅台全年总量 20% 左右，影响不小。

这种操作手法，既可以保证公司业绩要求、也顶住了市场批价压力，堪称两全其美。

不过，这批货未曾实质性消化、只是暂时 " 冻结 " 在渠道中。未来某个时间，它们仍将被投放到市场上，冲击茅台价格体系。

春节后，茅台开始陆续发货。从市场批价表现可以看到，春节结束后至今，飞天散瓶批价下跌了 50 元左右。2025 年飞天散瓶跌破 2200 元，而以往年份的老酒则跌价更多。

茅台的 " 库存 " 调控，并非头一次施展。

例如，第三季度中最大的旺季——中秋、国庆双节期间，茅台酒的动销量下滑了双位数。但茅台去年前三季度收入增长了 17%。

缺口差在哪儿？

如果简单问询，经销商都会反馈道：" 没有库存 " 或 " 库存很低 "。但这仅仅指的是 " 一批商的飞天库存 "。

一批商的飞天库存确实不高，但 " 非标茅台 " 库存却很高。众所周知，非标茅台并不好卖。2024 上半年，因为飞天茅台发货节奏快，批价大幅下跌。在三季度，茅台控制了飞天的发货节奏，增加了 " 非标茅台 " 发货量。这些 " 非标茅台 " 并没有被终端市场消化，而是积压在渠道库存中。

02 2000 元关口

茅台会不会被市场压力倒逼，做出某种程度上的调整和妥协呢？笔者认为，也许是有可能的。

核心原因在于，茅台经销商的综合成本，并非名义上的出厂价 1169 元。

据渠道反馈，该综合成本大致在 1800 元或更高。原因是，渠道需要承担茅台专卖店的运营成本、品鉴会和客户开发的成本费用，以及一些非标酒和系列酒的亏损，再加上资金成本等等。

1800 元的综合成本，已逼近目前市场批价 2200 元。一旦批价跌破 2000 元，渠道恐将陷入亏损。

2000 元，很有可能是公司一个重要的心里关口。如果价格跌到、甚至跌穿 2000 元，茅台公司将不得不做出行动，乃至新决策。

毕竟，茅台酒的市场价格，既事关茅台本身的高端定位，也对茅台销售举足轻重的庞大经销商群体的利益，以及白酒全市场的稳定性。

03 谁也不敢躺平

如果说茅台在库存运营上只是 " 初试啼声 "，那么其他白酒厂家则已炉火纯青。

据笔者了解，某一线龙头酒厂，就在 2020 年、2022 年两次疫情严重的年份，进行过 " 发货到自己的中转仓库、未发给经销商，却在财报上确认了收入 " 的操作。

2023 年这家公司又对 " 瓶储老酒 " 实施了同样的做法。

" 库存 " 魔术，实质上是 " 既要又要 " 的无奈。酒厂寄希望于行业尽快恢复景气，快速消化现在压出去或藏起来的各类库存。

从 2024 年中秋国庆双节的动销双位数下滑，到 2025 年春节动销高个位数到双位数下滑，已呈现连续两个旺季下滑。这在 2016 年恢复景气后，还从未出现过。

2022 年，白酒进入了下行周期。只是 2022 年到 2024 年春节这段时间，下行相对平缓，因此无论业内还是消费市场，体感并不剧烈。

2022 年物流不畅、2023 年春节短暂狂欢后快速冷却，阶段性给白酒行业带来了库存压力。好在 2022 年底疫情放开，带来一波人口高频流动以及 2024 年春节返乡人数爆发，都带来了白酒行业阶段性超预期的高景气，帮助消化了前期积压的库存。

可以看到，2024 年春节后，虽然白酒业间歇性受到高库存干扰，但并未遭遇实质性伤害。

但从 2024 年二季度至今，行业进入加速下行的阶段后，需求开始无法承接供给端投放，库存问题才进一步凸显。

如今，白酒行业的下行周期，进入了 " 展开阶段 "。

所谓 " 展开阶段 "，指的是行业刚进入下行周期之后，头部公司仍然在抵抗，努力争取业绩增长。发现无法兼得后，头部公司选择 " 躺平 "。行业库存逐步出清，供需再次达到新平衡，直到价格保持稳定，这个 " 展开 " 才算收敛。

从主流头部酒企 2025 年制定的目标看，显然他们还在继续抵抗。毕竟，白酒龙头公司普遍是贫困地区的财税支柱企业，肩负地方经济增长的重担，不到万不得已，不会轻易躺平。