日前，昔日智能驾驶领域的独角兽企业 " 纵目科技 " 出现暴雷传闻，有新闻报道称，" 总部断电封楼，创始人及 CEO 失联，高管集体离职消失 "。纵目科技曾经先后冲击科创板 IPO 和港交所 IPO 失败。目前纵目科技创始人及 CEO 失联原因尚不清楚，但对于这种发生过多轮融资的中后期项目，累计融资几亿元甚至十几亿元，如果存在投资对赌回购，且冲击 IPO 上市失败，就有可能发生创始人无法承受对赌回购而跑路的现象。综合分析来看，不仅是创业者尽量不要签投资对赌回购协议—创业要全力以赴但要避免万劫不复，投资者也尽量不要签投资对赌回购协议—做投资要尽职尽责但要避免过犹不及，投资对赌回购对双方都是弊大于利。从实践结果来看，创投行业应将投资对赌回购抛弃。

受贸易争端等大环境影响，创业成功越来越难，很多创业项目创始人成为失信被执行人。其中，投资对赌回购无法履行是导致很多企业创始人成为失信被执行人的重要原因之一。

在股权投资过程中，由于实践过程中存在对赌回购 " 有效保障不足、加大创业者心理压力干扰创业者正常经营、甚至导致创业者在判断无法完成对赌而提前掏空公司跑路 " 等情况，实际上无论是对对项目创始人，还是对投资者来说，滥用投资对赌回购条款，都是弊大于利。对整个社会来说，投资者滥用投资对赌回购条款，也不利于创造一个包容的创新环境，将减少创始人试错机会，耗散创业者在试错过程中积累的经验教训（同等情况下，连续创业者相对更容易成功），打击整个社会创新创业的积极性和成功能力。

总体来说，针对业绩、IPO 上市时间、关键技术重大突破等创业者自己也无法把控的内容进行对赌，会产生一系列负面影响。但是，仍然有必要通过对赌条款约束防范创业者可以自我把控的道德风险，防止创业者故意侵害创业公司、侵犯股东的利益。

对于已经签订了的投资对赌协议，如果回购条款触发了，那么无论是从法律角度，还是从契约精神角度，投资者都有权要求创业者履行投资对赌回购协议。没有人拿刀架着创始人脖子签对赌回购，即使导致创始人万劫不复的投资对赌回购协议也是创业者自愿签署的。当然，投资者可以综合评判企业实际发展现状及未来、创始人回购能力，以及创业者对投资者的态度等情况，选择坚决要求履行、友好协商延缓履行，甚至豁免履行，从而一方面尽力保障投资者的利益，另一方面也尽力减少对项目公司、对创始人的伤害。

本文主要探讨的是投资对赌回购协议签订前，针对投资对赌回购条款，投资者和创业者如何科学合理决策。本文拟从 " 国内外对赌回购现状、投资者和创业者角度利弊分析、投资者和创业者怎么办、以及综合结论 " 四个部分探讨投资对赌回购问题。

一、国内外投资对赌回购情况

在项目投资协议中选择采用对赌回购条款，是国内私募股权投资行业的一个普遍情况，尤其对中后期项目投资来说；但在全球科技创新标杆—美国硅谷项目投资中，使用比率却很小。

1、国内股权投资市场

礼丰律师事务所 2024 年 8 月发布的《VC/PE 基金回购及退出分析报告》显示，2023 年，沪深交易所成功申报 IPO 的项目中，约有 65% 的企业在其协议中设置了回购权条款。另有部分市场机构的抽样统计显示，股权项目投资回购权的使用比例达 80% 以上，近年甚至达到 90% 以上。

2、美国硅谷投资市场

与之相对应，根据美国部分市场机构的统计，回购权在硅谷私募股权投资项目中的使用比例近年来逐步降低至不足 4%，甚至在 2023 年第四季度降至 2%。

我国现代风险投资（以股权投资为主要形式）是从美国引入的，目前美国风险投资仍然是世界的标杆，美国风险投资对对赌回购的选择适用情况，可以作为分析我国风险投资行业选择适用对赌回购情况分析的的一个背景参考。

二、投资者角度和创业者角度利弊分析

1、投资者角度

投资者投资的目的是为了赚钱，不是为了把创始人（对赌回购的对象一般是项目公司及创始人，少部分会扩展至创始团队，本文统一简化为 " 创始人 "）搞死。在我国股权投资市场，尤其是投资中后期项目时，投资协议中往往会包含对赌回购条款。

投资对赌回购条款，对赌的内容一般包括：业绩增长达到指定以上水平、指定时间以前在指定地点 IPO 上市、关键研发突破等重要目标实现、以及创始团队合法合规合约定经营等。没有达到，创始人就按照投资本金溢价回购。当然，很多市场化水平较高的机构，针对业绩增长不如预期，不会直接要求回购，而会温和的约定估值调整或业绩补偿。对创始人来说，对回购的压力一般为：估值调整