尽管戴尔近期表现不佳，但有外国分析师认为，市场对戴尔的前景存在误解：随着人工智能的持续发展和新的 PC 更新周期的开始，该公司谨慎的成本管理可能会在未来 1-2 年内实现超出市场预期的每股收益增长。如果上述预期部分实现，当前的前瞻性估值指标将显得荒谬。

作者：Danil Sereda

为什么这样认为？

在 2025 财年第四季度，我们看到收入低于预期 2.6%，尽管这一指标本身同比增长了 7.23%；更重要的是，我们还看到调整后的每股收益超出预期约 6.42%（每股收益本身同比增长了近 22%）：

来源：Seeking Alpha

仔细观察可以发现，戴尔在每一项盈利能力指标（毛利、EBIT、EBITDA、净利润率）上都超过了华尔街的共识预期，除了收入这一指标：

来源：高盛数据

这种强劲表现来自戴尔的基础设施解决方案集团（ISG）业务部门——特别是来自存储收入。虽然 ISG 的收入同比增长了 22%，但其 EBIT 的增长速度是收入增长的两倍（即同比增长 44%），从而帮助公司扩大了关键利润率。

来源：高盛数据

ISG 预计将成为戴尔合并业务结构中更具主导地位的收入份额者，其目标市场规模（TAM）的扩张最终将转化为更高的利润率和超出市场预期的盈利。正如管理层在财报电话会议上指出的那样，人工智能基础设施的需求正在迅速增长，预计到 2027 年市场规模将达到约 2950 亿美元（复合年增长率约为 33%）。根据德意志银行的研究报告，戴尔在 2026 财年的人工智能服务器出货量将达到约 150 亿美元（而 2025 财年不到 100 亿美元），当前积压订单为 90 亿美元（而一个月前为 40 亿美元）。因此，尽管与 xAI 最近宣布的合作是戴尔的重大胜利，但戴尔的整个发展势头似乎不会止步于此。

与此同时，正如高盛分析师指出的那样，数据中心现代化的总体趋势——由整合需求、能效提升和性能改进推动——正在增加对传统服务器的需求。鉴于戴尔的 16G 和 17G 服务器在 " 密度、功耗和性能方面具有显著优势 "，它们将成为公司的新增长支柱。

此外，关于 PC 市场的前景，Windows 10 即将停用以及人工智能 PC 的出现最终将很快推动新的 PC 更新周期。根据财报电话会议的评论，戴尔似乎已经为这次更新做好了准备，其 " 简化品牌、重新设计的 PC 产品组合和广泛的芯片选择 " 将助力这一进程。

来源：微软新闻稿

[ …… ] 客户计划用人工智能设备更新其 PC 安装基础。随着这些趋势的实现，我们将利用在过去 40 年中推动价值创造的运营模式。  

来源：戴尔财报电话会议

公司管理层预计 2026 财年的收入中值为 1030 亿美元（同比增长 8%），同时预计其运营费用将同比下降个位数百分比。所有其他指导预测最终导致戴尔的非 GAAP 每股收益预期为 "9.30 美元上下浮动 0.25 美元，中值增长 14%"。因此，关键利润率应该会再次上升——至少在净利润层面。这就是市场共识的预期，预计 2026 财年的 EBITDA 利润率为 10.9%（高于当前滚动季度的 8.9%）：

数据来源：YCharts

但上图中关于前瞻性 EBITDA 利润率从超过 12% 下降到 10.9% 的预测为时过早。戴尔尚未报告任何可能导致重新评估的内容。这就是为什么当前每股收益的市场共识预期为 9.4 美元（仅比指导范围中值高出 1.1%）是对实际可能看到的情况的低估。

假设在 2026 财年的当前每股收益预测基础上增加 5% 的溢价，可以得到每股 9.88 美元的净收益。根据达莫达兰截至 2025 年 1 月的市盈率表，计算机 / 外设行业的平均前瞻性市盈率为 14.86 倍。为了遵循谨慎原则，假设戴尔的市盈率会稍低一些，比如仅为 13 倍。在这种情况下，每股的公允价值为 128.44 美元，比当前股价高出 36.54%。如果该股票采用行业的平均估值倍数 14.86 倍，公允价值将上升至 146.82 美元，比我们今天看到的股价高出 56%。这就是为什么认为戴尔现在是一个好的选择——该公司从多个方面的增长前景使该股票成为对人工智能趋势的不对称性投资。

风险

当然，在做出任何投资决策之前，应该仔细评估一些风险。

首先，管理层指出，人工智能服务器的更高占比将在明年对毛利率产生下行压力。尽管预计内部成本控制措施将缓解这种下降，现有的运营杠杆也将承受冲击，但 2026 财年每股收益的预测可能与实际情况相差甚远。

其次，估值假设可能不准确。再次强调，如果毛利率的下降转化为 2026 财年的 EBITDA 利润率下降，那么即使市盈率为 13-15 倍，该股票也可能从当前价格来看没有上涨潜力。

第三，该股票可能已经被高估：几年前，其股价比当前价格低 20-30%，但绝对盈利能力相似。谁知道呢——也许当前的下跌只是新一轮下跌趋势的开始？

来源：作者通过戴尔数据整合

总结

尽管戴尔科技公司目前存在风险因素，但该股票为那些寻找具有明确增长驱动因素的高质量科技股的投资者提供了不对称的风险回报机会。

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