文 / 瑞财经 杨宏彬

涂锦波虽然在保险公司干的时间不长，但似乎积累很多人脉。

他 2000 年从厦大毕业，2002 年加入了中国平安人寿厦门分公司，干了两年。离开平安人寿后，涂锦波自主创业，相继涉足了服贸业和大健康领域。时至今日，他的大健康产业依然在运营。

2015 年时，涂锦波脑中又有了新的创业想法，与他的老本行保险相关。当年，他便创立了白鸽在线的前身，做的是保险经纪。2018 年，或是得益于涂锦波的人脉积累，白鸽在线迎来了一批 " 保险人 " 的加入，这些人如今已是白鸽在线的高管。

如今的白鸽在线，已经发展成为了一家场景险数字化风险管理解决方案提供商。今年 2 月，白鸽在线向港交所发起了冲刺。

白鸽在线最主要的收入是保险公司支付的佣金，近年来公司的佣金费率逐渐提高，带动了公司营收的增长。

遗憾的是，白鸽在线还尚未实现盈利，不过公司短期债务较少，并未有太多的流动性压力。

01

刘永好下注，新希望前高管进董事会

白鸽在线的前身为公众投保，成立于 2015 年 4 月，注册资金 1000 万元，由福建合力合美 100% 持有。

2016 年 4 月 -2018 年 6 月，白鸽在线进行了一系列增资、换股、股权转让，转让完成后，公司由福建合力合美及白鸽同创分别持有 84.33% 及 15.67%，其中白鸽同创是当时公众投保的员工持股平台。

2018 年 6 月 -2025 年 1 月，白鸽在线相继完成天使轮、A 轮、A 轮、B 轮及 C 轮融资。引入的投资者包括厦门汇诚、新希望、厦门美桐陆期、林报捷、嘉兴缅邈、光博、福建永春及民银科创，募集资金约 1.21 亿元。

天使轮融资完成后，白鸽在线的估值约为 3.53 亿元，而 C 轮融资完成后，白鸽在线的估值已经达到 20.29 亿元。

白鸽在线 A 轮融资时，新希望不仅为白鸽在线增资，还向福建合力合美收购了白鸽在线 9.34% 的股权，作价 2330 万元。

当时的福建合力合美由涂锦波、众志达投资及曾建华分别持有 58.90%、20.55% 及 20.55%。因此，涂锦波及曾建华或可从中变现 1372.37 万元及 478.82 万元。

另外，新希望在白鸽在线的投资达到 5330 万元，远超投资者，是白鸽在线最主要的投资人。

2024 年 12 月，白鸽同创将白鸽在线 2.64% 的股权转让予与锦同行，与锦同行同样为白鸽在线的员工持股平台。转让完成后，白鸽同创在白鸽在线的持股降至 10.45%。

截止递表，白鸽在线由福建合力合美持股 45.13%、白鸽同创持股 10.45%。

福建合力合美由涂锦波、曾建华、厦门众嘉秀分别持有 58.90% 、20.55% 及 20.55%，厦门众嘉秀由苏伟达、黄嘉恩分别持有 80% 及 20%。白鸽同创由福建合力合美及涂锦波分别持有 99.1% 及 0.1%，并由涂锦波担任执行合伙人。

涂锦波、厦门众嘉秀、苏伟达、黄嘉恩、曾建华及白鸽同创自 2023 年 11 月 9 日起一致行动。因此，他们被视作一组控股股东，合计持有白鸽在线 55.58% 的股权。

新希望在白鸽在线的持股达到 13.87%，是单一的第二大股东。招股书指出，新希望由刘永好全资持有。厦门汇诚则持有白鸽在线 3.71% 的股权，而厦门汇诚由白鸽在线的非执行董事王前伟全资持有。

值得一提的是，白鸽在线的另一位非执行董事郑煜曾任职于新希望，任职时间为 2019 年 10 月至 2024 年 9 月，职位为财务部总经理。

02

多位高管出身保险，递表前监事会换血

白鸽在线的多位高管出身于保险行业，如公司的董事长、执行董事兼首席执行官涂锦波，其 25 岁时曾任职于中国平安人寿厦门分公司，待了两年多的时间。

执行副总裁施文铮、执行副总裁刘晓敏、副总经理梁志超则为 " 同门 "，据招股书描述，他们首家任职的公司均是中国平安财产保险股份有限公司厦门分公司，而且从任职时间来看，3 人有过一段同事的时间。

离开中国平安财产保险股份有限公司厦门分公司后，施文铮与刘晓敏又在阳光财产保险股份有限公司厦门市分公司做了一段时间的同事，而后二人分别于天安财产保险股份有限公司厦门分公司及海盟国际（北京）保险经纪有限公司福建分公司任职。

白鸽在线的资深副总裁陈少煌，首家任职的公司则是于都邦财产保险股份有限公司厦门分公司。而后相继任职于长安责任保险股份有限公司厦门分公司、华泰财产保险有限公司厦门分公司。

递表港交所前，白鸽在线的监事会成员发生了变动。目前，公司的监事会成员包括：监事会主席兼股东代表监事于建榕；股东代表监事裴韶山；职工监事郑炜昕。

其中，于建榕于 2024 年 8 月加入白鸽在线担任顾问，2024 年 9 月获任监事会主席兼股东代表监事。于建榕出身于兴业证券，其 1995 年至 2019 年历任兴业证券厦门分公司的分部副总经理、副总经理、总经理，2019 年至 2022 年，其担任兴业证券深圳分公司总经理。

裴韶山加入白鸽在线的时间比于建榕更晚，为 2025 年 2 月，加入后获任股东代表监事。

郑炜昕 2023 年 3 月便已加入白鸽在线，但其 2024 年 9 月才获任职工监事。郑炜昕同样出身于保险，加入白鸽在线前，其先后任职于泰康人寿、中国财险。

03

佣金费率提高，大客户采购金额突增

白鸽在线是一家场景险数字化风险管理解决方案提供商，主要利用场景险作为工具，通过提供风险管理金融服务、智能营销及数字化解决方案以及 TPA 服务获得收入。公司的品牌及主要运营平台包括白鸽 e 保、白鸽探保及白鸽乐保。

白鸽在线的主要客户为保险公司，2022 年末 -2024 年 9 月末，白鸽在线分别与 71 家、80 家及 75 家保险公司进行合作。

2022 年 -2024 年前 9 个月，白鸽在线的收入分别为 4.05 亿元、6.6 亿元及 5.06 亿元。其中风险管理金融服务为公司最主要的收入来源，业务收入占比各期总收入的 77%、81.2% 及 91%。

风险管理金融服务收入主要是白鸽在线协助保险公司交易保险产品后，所收取的佣金。2022 年 -2024 年前 9 个月，白鸽在线的佣金费率分别为 15.6%、19.8% 及 24.9%，佣金费率的上升提高了白鸽在线的业务收入。

2022 年 -2024 年前 9 个月，五大客户为白鸽在线贡献了 2.24 亿元、4.55 亿元及 5 亿元的收入，占比公司期内总收入的 55.3%、69.0% 及 79.2%。

对于公司的客户集中度，白鸽在线表示，公司主要客户如此集中，主要是由于中国保险市场高度集中，中国前十大保险提供商于 2023 年占市场份额约超过 60%。

2022 年 -2024 年前 9 个月，最大客户为白鸽在线贡献了 1.02 亿元、1.32 亿元、2.75 亿元的收入，占比公司期内总收入的 25.3%、20%、43.6%。

2022 年及 2023 年，白鸽在线的最大客户均为客户 A，而 2024 年前 9 个月，公司的最大客户变成了客户 F，客户 A 变成了第 3 大客户。

客户 F 在 2023 年成为了白鸽在线的五大客户，期内采购金额为 1.23 亿元。而其 2024 年前 9 个月的采购金额是 2023 年全年的两倍还多。

04

毛利率不足 10%，广告营销花超 9000 万

白鸽在线的收入成本是比较高的，这与公司的核心业务风险管理金融服务的业务模式有关。

白鸽在线向保险公司提供风险管理金融服务进而抽取佣金，而公司又需要接受渠道合作伙伴及个人保险经纪人提供的消费者群体资源及经纪服务，以此将保险产品最终交付给终端消费者。

这过程中，白鸽在线同样需要向渠道合作伙伴及个人保险经纪人付费，所付费用分别为转介费、佣金及服务费。

2022 年 -2024 年前 9 个月，白鸽在线的转介费、佣金及服务费分别达到 2.79 亿元、4.86 亿元及 5.24 亿元，占比期内营收的 68.64%、73.64% 及 83.04%。因此，白鸽在线风险管理金融服务的毛利率并不高，各期分别为 10.0%、9.1% 及 8.6%。

白鸽在线的智能营销及数字化解决方案毛利率要比风险管理金融服务的毛利率更低，各期分别为 1.8%、0.8%、1.7%。相比之下，公司 TPA 服务的毛利率相对可观，各期分别为 12.7%、25.2%、19.3%，但该业务的收入占比是较低的，各期分别仅为 1.5%、1.3% 及 0.3%。

综合下来，白鸽在线各期整体的毛利率分别为 8.3%、7.9% 及 8.0%。

较低的毛利率为白鸽在线的盈利造成了阻碍。2022 年 -2024 年前 9 个月，白鸽在线的销售及分销开支、行政成本及研发成本分别合计为 5665 万元、7516.1 万元及 6552.7 万元，超过白鸽在线期内的毛利。

销售及分销开支是白鸽在线这三项费用中的大头，各期分别为 2879.8 万元、4088.3 万元及 3385.7 万元。而广告及营销开支又是公司销售及分销开支中最主要的组成部分，各期分别为 2466.3 万元、3754.1 万元、3093.5 万元，合计为 9313.9 万元。

2022 年 -2024 年前 9 个月，白鸽在线均录得亏损，亏损金额分别为 2507.5 万元、1718 万元及 1557.6 万元。

05

在手资金为短债的 4.9 倍

连续的亏损让白鸽在线的经营现金流多为净流出，2022 年 -2024 年前 9 个月，公司的经营现金流净额分别为 -931.6 万元、603.8 万元及 -1328.6 万元。

白鸽在线的资金主要依靠融资活动流入，2022 年 -2024 年前 9 个月，公司的融资现金流净额分别为 1498 万元、1364.7 万元及 2227.9 万元。招股书指出，白鸽在线融资活动现金流入主要来自股东注资。

截至 2024 年 9 月末，白鸽在线在手的现金及现金等价物为 2445.5 万元，较 2023 年末减少 1565.9 万元。而同期末，公司一年内到期的借款为 500 万元，公司手头的资金为短期债务的 4.9 倍。

然而，白鸽在线在上市前融资过程中，给予了部分投资者赎回权，需赎回股份的金额被定义为认沽股份负债，2022 年末 -2024 年 9 月末，白鸽在线的认沽股份负债分别为 5165.1 万元、5298.1 万元、7419.6 万元，均为非流动负债。

而截至 2025 年 1 月末，白鸽在线的认沽股份负债为 9613.8 万元，其中 6014.5 万元已经被归类于流动负债。招股书指出，在白鸽在线上市完成后，认沽股份负债将被重新分类为权益。

附：白鸽在线上市发行中介机构清单

联席保荐人：民银资本有限公司、中银国际亚洲有限公司

法律顾问：中伦律师事务所

核数师及申报会计师：中瑞岳华（香港）会计师事务所