作者：苏杭

出品：洞察 IPO

蛇年伊始，国产大模型 DeepSeek 的横空出世震动了全球科技界，以其背后的公司深度求索为代表，被称为杭州 " 六小龙 " 的六家杭州 AI 科技公司也备受关注。

近日，" 六小龙 " 之一的 Manycore Tech Inc.（以下简称 " 群核科技 "）向港交所递交上市申请，拟于香港主板上市，成为 " 六小龙 " 中首个谋求 IPO 的公司，摩根大通、建银国际为其联席保荐人。

01

最大的空间设计平台

推出 12 年至今未盈利

群核科技最为人所知的产品是公司于 2013 年推出的空间设计软件酷家乐。

在酷家乐平台上，设计师或其他用户可以通过拖放预设的 3D 模型快速开始家装设计，并快速获得渲染后的成果。

相较于 3DMAX 等软件，酷家乐更易上手操作，渲染速度也快至十几秒。截至 2024 年 12 月 31 日，酷家乐包含超过 3.62 亿个 3D 模型及空间设计元素。

随着酷家乐在国内取得成功，2018 年，群核科技面向海外用户推出了 Coohom。

2021 年，群核科技推出配备插件功能的酷空间，其具有增强的 BIM（建筑信息建模）功能，可基于 3D 设计自动生成工程图纸、材料计算清单和成本计算表。可根据企业客户的具体需求制作各种工程图，包括施工图、照明系统计划图及电气计划图等。

酷家乐的用途也不再限于家装领域，而是被广泛用于设计住宅、办公楼、零售连锁店及商业项目，甚至扩展至电商产品展示等新兴用途。

根据弗若斯特沙利文的资料，按 2023 年的平均月活跃用户 ( MAU ) 数目计量，群核科技是全球最大的空间设计平台，按 2023 年的收入计量，亦是中国最大的空间设计行业软件提供商。

此外，群核科技旗下还有群核空间智能平台（SpatialVerse），是一款面向室内环境 AI 开发的下一代空间智能解决方案。

目前为止，群核科技的收入仍主要来自于酷家乐、Coohom 的订阅收入，以及为部署软件等技术服务收取的服务费。

2022 年、2023 年及 2024 年 1-9 月（" 报告期 "），群核科技分别实现营业收入 6.01 亿元、6.64 亿元及 5.53 亿元，2023 年及 2024 年 1-9 月营收同比增幅分别为 10.48% 及 13.77%。

同期群核科技年内 / 期内亏损分别为 7.04 亿元、6.46 亿元及 4.22 亿元；扣回以股份为基础的薪酬开支、赎回负债账面值变动等影响后的经调整净亏损分别为 3.38 亿元、2.42 亿元及 9361.1 万元。

企业客户是主要收入来源。报告期内订阅客户中，企业客户收入分别为 4.90 亿元、5.63 亿元及 4.64 亿元，占总收入的比例分别为 81.6%、84.8% 及 84.0%。

图片来源：群核科技招股书

不过，近年来企业客户的每名客户订阅收入有所下降。报告期内分别为 1.48 万元、1.37 万元及 1.36 万元，净收入留存率也从 112.3% 下降到 106.0%，再到 104.2%。

一方面，目前的市场环境下，下游家装需求减少，对公司产品的需求热情也不再高涨。另一方面，招股书显示，2023 年中国空间设计软件行业市场规模约 30 亿元，群核科技以 22.2% 的市占率位居第一，然而第二、第三紧随其后，市场份额分别高达 21.9%、16.4%，行业天花板触手可及。

02

20 亿融资即将耗尽

费用率依然高企

此次也并非是群核科技首次谋求上市。

2021 年 6 月 25 日，群核科技曾向美国 SEC 递交上市申请，后于 2023 年 2 月 13 日宣布放弃 F-1 表格，上市程序终止。

招股书显示，群核科技终止美国上市的申请乃鉴于关键时间的市场状况及投资者情绪。而据知情人士透露，群核科技在敲钟前两周突然放弃在美上市是受安全审查事件影响。

2021 年 10 月 28 日，最后一轮 1 亿美元 E+ 轮融资完成后，公司 11 轮融资总额达 2.94 亿美元，以发行日期汇率计算约合人民币 19.36 亿元。

群核科技的股东包括纪源资本、顺为资本、IDG、高瓴资本、Coatue 资本、赫斯特资本、淡马锡、中信集团等一众知名投资机构。

不过，从此以后群核科技的融资就再无进展，过去融资发行的可转换可赎回优先股也为公司带来了大量负债。截至 2024 年 9 月末，群核科技赎回负债已达 35.40 亿元。不过随着杭州 " 六小龙 " 的投资热度不断上升，预计短期内未必会对群核科技造成太大影响。

但钱总有烧完的一天。

报告期各期末，群核科技经营活动所用现金流量净额分别为 3.02 亿元、6256.8 万元及 1.65 亿元。

2022 年初，群核科技现金及现金等价物为 9.71 亿元，随着不断亏损造成的经营活动净现金流出，截至 2024 年 9 月末，群核科技现金及现金等价物已仅余 2.00 亿元。

若按此前的现金消耗速度，不出一年现金便将耗竭。

于是群核科技也不得不 " 节衣缩食 "。报告期内，尤其是进入 2024 年，群核科技的费用有了明显减少，亏损也随之大幅缩减。

不过，研发费用首当其冲，逐年被砍了大刀，而销售费用仅在 2024 年有所下降。

报告期内，群核科技研发费用分别为 4.38 亿元、3.91 亿元及 2.63 亿元，研发费用率分别为 72.9%、58.9% 及 47.6%，逐年下降。

同期，销售及营销开支分别为 3.21 亿元、3.56 亿元及 2.48 亿元，销售费用率分别为 53.4%、53.7% 及 44.9%。

虽然主要产品已经面世 12 年，进入稳定期，但群核科技费用率却依然高得惊人，仅凭一个酷家乐，显然连盈利需求都难以满足。

03

" 空间智能 " 新叙事

合成数据砒霜还是蜜糖

群核科技创始人黄晓煌曾形容公司进入家装行业是 " 拿着锤子找钉子 "。

创业之初，群核科技目标是成为一家高性能计算公司，切入点是用高性能计算的 GPU 做物理正确的渲染模拟，也因此得以在 GPU 硬件爆发前就组建了算力集群。截至 2024 年 12 月 31 日，群核科技的 GPU 集群由超过 5400 台配备中央系统及定制硬件的高性能服务器组成，2024 年能够平均每天处理 710 万项计算任务。

凭借搭建的云端 GPU 的快速渲染能力，群核科技 " 拿着这个锤子到处找钉子 "。先后尝试了机器人、家居、电影等行业，其中家装行业反响最好，恰逢当时中国的家装行业正处于爆发期，因此公司选择先进入家装行业。

如今，群核科技又给业界及投资人打造了一把新的 " 锤子 "。

2023 年后，群核科技开始在 AI 领域发力，2023 年开发了 3D 空间设计领域第一个 AIGC 产品；2024 年训练及推出 AI 模型以生成物理正确的重建和结构化 3D 场景。

但真正被群核科技寄予厚望的还要属群核空间智能平台。

在家装行业的十余年间，群核科技存储了大量真实世界数据信息，再依托 3D 设计数据集、渲染引擎和空间编辑工具，群核科技构建起了逼真且物理正确的合成虚拟数据集，以模仿真实世界物理特性和空间关系。

群核空间智能平台因此使开发者能够在虚拟环境中训练 AI 生成内容模型，并增强智能机器人、AR/VR 系统及具身人工智能（即 AI 机器人）的认知能力。黄晓煌接受采访时称，通过合成数据做机器人训练已经在学术界验证过了，可以达到与真实世界 95% 的正确率。

黄晓煌曾透露，公司的第一个合成数据客户是一家扫地机器人公司，在疫情期间，由于无法做真实场景实验找到了群核科技。

另据招股书显示，2022 年一家纳斯达克上市的全球社交媒体及技术服务公司成为群核科技第一大客户，销售收入 3134.6 万元，采购项目为群核空间智能平台，是报告期内各期前五大客户名单中唯一一家涉及群核空间智能平台采购项目。

因此，有一个新的问题出现——既然合成数据可以做到与真实数据不相上下的正确率，那为何相关业务迟迟未能在群核科技的收入中有所体现？

致命关节或许是，合成数据的可靠性目前学术界和业界都存在巨大争论，例如其可能导致 " 模型崩溃 "。2024 年 7 月，登上 Nature 封面的一篇论文证实，用合成数据训练模型相当于 " 近亲繁殖 "，9 次迭代后就会让模型原地崩溃。

但合成数据也并非全无用处，除了成本更低，还能解决真实数据即将耗尽的问题。" 我们基本上已经用尽了人类知识的累积总和来进行 AI 训练，这种情况大约在去年就已经发生了。"2025 年 1 月，埃隆 · 马斯克在社交平台如此表示，" 唯一的补充方法是使用合成数据 "。

只是如今，群核科技再次举起这把名为合成数据的锤子，能否在烧光全部融资前顺利找到下一颗钉子？