太平洋证券股份有限公司王湛近期对中国中免进行研究并发布了研究报告《中国中免 24 年报点评：整体业绩承压静待消费复苏》，给予中国中免增持评级。

中国中免 ( 601888 )

事件：中国中免发布 2024 年年报：报告期内，公司实现营业收入 564.74 亿元，同比下降 16.38%；实现归母净利润 42.67 亿元，同比下降 36.44%；实现归母扣非净利润 41.44 亿元，同比下降 37.7%。

其中 Q4 公司实现营业收入 134.53 亿元，同比下降 19.46%；实现归母净利润 3.48 亿元，同比下降 76.93%；实现扣非归母净利润 2.71 亿元，同比下降 81.42%。

点评：

营收净利双降，多重因素影响下消费疲软。中国中免 2024 年营业收入和净利润的大幅下降，主要是受市场环境及行业周期等多重因素影响。消费需求的放缓，使得免税行业整体增长动力不足。从收入构成看，免税商品销售收入约 386.66 亿元，同比减少 12.58%；有税商品销售收入约 170.95 亿元，同比减少 23.49%，跨境电商、海淘的竞争下，中免线上业务进一步收窄。

海南地区营收大幅下滑 27.13%，降至约 288.92 亿元。海南地区是中免免税业务的核心市场，这一下滑幅度远超公司整体营收降幅，成为拖累公司业绩的关键因素。尽管公司在海南离岛免税市场的份额同比提升近 2 个百分点，但市场整体规模的萎缩使得份额提升并未转化为营收增长。根据海口海关统计，2024 年海口海关共监管海南离岛免税购物金额 309.4 亿元 /-29.3%，购物人数 568.3 万人次 /-15.9%，购物件数 3308.2 万件 /-35.5%，与 2023 年相比，三项数据均有一定程度下滑，反映出海南离岛免税市场的需求疲软。

境内出入境门店表现亮眼。受益于免签国家范围扩大、过境免签政策优化以及国际客运航班量增加，公司在境内出入境免税业务取得了较好成绩。北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超过 115%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近 32%。这表明随着出入境政策的不断优化和航空客运市场的复苏，出入境免税业务展现出较强的增长潜力，成为公司业绩的重要支撑点。

渠道拓展多点开花，市内免税店仍待突破。2024 年，公司在渠道拓展方面动作频繁，成功中标广州白云国际机场、昆明长水国际机场等 10 个机场及口岸免税项目经营权，进一步巩固了在国内大中型机场及口岸的渠道优势。同时，公司在市内免税店布局上也取得进展，完成了北京、上海、三亚等 6 家市内免税店的经营协议签署，并中标广州、深圳等 6 家新增城市市内免税店经营权。目前，市内免税店尚未能充分发挥其潜力，后续如何有效拓展客群、提升销售规模，成为公司业务发展的重点。

毛利率小幅提升，期间费用率有所提升。2024 年公司整体毛利率 32.03%，同比提高 0.21pct，主要由于有税商品销售占比下降带来的结构性变化。其中免税商品毛利率基本持平，有税商品毛利率下降 1.8pct。公司整体净利率 8.61%，同比下滑 2.15pct。从费用率看，销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别为 16.05%/3.52%/0.04%/-1.63%，同比分别为 +2.1pct/+0.25pct/-0.05pct/-0.34pct，销售费用率有较大幅度增长。

投资建议：预计 2025-2027 年中国中免将实现归母净利润 49.51/57.09/64.41 亿元，同比增速 16.04%/15.31%/12.81%。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 2.39/2.76/3.11 元 / 股，对应 2025-2027 年 PE 分别为 26X、22X 和 20X，关注政策催化下的需求回暖以及中免市内免税店运营情况，给予 " 增持 " 评级。

风险提示：存在宏观市场环境变化，免税需求减少风险；存在跨境电商平台竞争加剧，公司商品价格竞争力下降的风险。存在地缘政治导致的出入境人数下滑的风险。存在市内免税店销售情况低于预期的风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，德邦证券易丁依研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 58.99%，其预测 2025 年度归属净利润为盈利 64.24 亿，根据现价换算的预测 PE 为 19.36。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 12 家机构给出评级，买入评级 6 家，增持评级 6 家；过去 90 天内机构目标均价为 69.9。

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