在港成功上市！投资人期待南山铝业国际母公司加大市值管理力度。

南山铝业国际近期成功登陆港股，有助于加快独立运行和业务 " 出海 "。本次 IPO 最终发行价贴近发行价格区间的下沿。南山铝业国际的母公司南山铝业 2024 年业绩亮丽，但其股价仍 " 破净 "，氧化铝价格的持续低迷对公司未来的业绩预期产生一定的影响，此外，还有不少投资者期待上市公司加大市值管理力度。

南山铝业国际上市首日股价 " 破发 "

大客户 Press Metal 是公司第二大股东

3 月 17 日，南山铝业子公司南山铝业国际控股有限公司正式招股，拟发行 8823 万股股份、IPO 招股价区间为 26.6 港元 -31.5 港元，预计募资 23.5 亿港元 -27.8 亿港元 ( 合 21.9 亿元 -25.9 亿元人民币 ) ，实际发行价为 26.6 港元、募资总额 23.5 亿港元，处在招股价和募资区间的下限。

公告披露，本次 IPO 募资的九成将用于公司在印尼廖内群岛省民丹岛经济特区的氧化铝生产项目的开发与建设，其余用于补充营运资金。" 本次分拆上市完成后，南山铝业国际将聚焦于深耕印尼及周边市场、开拓印尼铝土矿资源优势，与南山铝业保持更高的独立性。"

南山集团旗下此前已有南山铝业、南山智尚、恒通股份三家 A 股公司，本次南山铝业国际港股市场 IPO 成功，意味着南山集团将拥有四家上市公司。南山铝业国际于 3 月 25 日正式登陆港股，当天收盘价 25.2 港元，跌破 26.6 港元发行价。

南山铝业国际的营收和业绩深度绑定 Press Metal 集团。公开信息显示 Press Metal 集团是东南亚最大的综合性铝企。招股书显示，2021-2023 年及 2024 年前三季度，南山铝业国际对 Press Metal 集团的销售额分别占总营收的 73.3%、53.3%、47%、53.4%，营收依赖度多数年份超过五成。

南山铝业国际第二大股东是齐力国际资源（香港）有限公司（持股 21.75%），是 Press Metal 集团的全资子公司。招股书显示，上市前夕南山铝业国际对股东分红 2.6 亿美元，Press Metal 集团从中拿走 6600 万美元左右（约合 4.8 亿元人民币）。南山铝业国际上市后，Press Metal 集团有望录得更多的股权增值收益。

拥有较大的负债扩张空间

据招股书披露，南山铝业国际还向控股股东南山铝业采购了较多的服务。2021-2023 财年，南山铝业国际向南山铝业支付服务费分别达 1040 万美元、1150 万美元、1200 万美元；产品采购方面，南山铝业国际同期还向南山铝业采购设备机械、零配件、辅助材料、耗材及相关服务等，金额同样分别高达 6290 万美元、5520 万美元、950 万美元，2024 年上半年的采购金额还达到 620 万美元。

招股书还显示，为落实南山铝业国际一期氧化铝生产项目、二期氧化铝生产项目的建设和运营，南山铝业向南山铝业国际提供了设备建设和安装测试的技术服务、派员工协助氧化铝生产等。

南山铝业国际的资产负债率并不高，账面现金较为充裕，具备较大的负债扩张空间。Wind 数据显示，南山铝业国际 2022 年末、2023 年末、2024 年末的资产负债率分别是 22.35%、11.71%、24.77%。铝加工行业是一个重资产行业，如此低的负债率意味着南山铝业国际有着严格的财务纪律，也意味着其尚有一定的增加有息负债的空间。

南山铝业国际的货币资金在 2024 年有明显增长趋势，从年初 17.8 亿元人民币提升到年末的 32.6 亿元人民币，达到近几年的新高。一般而言，较高的货币资金、较低的负债率，让企业的 IPO 募资必要性较低，但公司仍选择通过 IPO 进一步补充股权资本和在手货币资金增加财务的安全边际。公司在公告中将其目的解释为，将用于印尼项目的进一步开发。

氧化铝价格短期跌幅超过 40%

民生证券分析师下调南山铝业业绩预期

在南山铝业国际上市当天（3 月 25 日），其母公司南山铝业也交出了一份亮丽的 2024 年报，2024 年实现营收 334.77 亿元，同比增长 16.06%；实现归属于上市公司股东的净利润 48.3 亿元，同比增长 39.03%。对于业绩的上涨，南山铝业在财报中解释称，2024 年 " 国内氧化铝价格整体呈现显著上行态势 "、" 海外氧化铝价格呈现阶梯式上行态势 "。

值得一提的是，近期氧化铝产品价格掉头下行且跌幅较大。以氧化铝期货指数为例，其 2024 年 11 月后震荡下跌，从高点的 5274 跌至当前的 3091 附近，跌幅超过 40%。氧化铝产品价格在 2025 年能否扭转颓势，对南山铝业的未来业绩和股价变化有着直接影响。

对于氧化铝价格的走势，不少分析师认为中短期将面临一定压力。譬如，融达期货有色分析师李魁在 3 月 25 日的研报中就预判：" 今年氧化铝新投产能规划近 1200 万吨，目前氧化铝新建项目基本如期投产，随着二季度新投产能释放产量，氧化铝供应仍呈过剩格局，库存持续累积。" 李魁建议，电解铝逢低做多、氧化铝逢高做空。

东证期货有色金属首席分析师孙伟东也认为 " 氧化铝行业亏损加剧，期价或进入磨底阶段 "，由于氧化铝现货价格较低，已经造成部分地区产能亏损，因此供给端出现一定减量，但新增产能释放依然较快。总体来看氧化铝供需依然面临压力，但价格估值已然不高，可能逐步进入磨底阶段。

就在南山铝业 3 月 25 日披露 2024 年年报后，其股价连续 2 天出现调整，跌幅达 2.55%。对此，有投资者认为可能和对氧化铝未来价格预期下降有关。比如雪球论坛用户 @一杆哑火老枪就表示：" 南山铝业年报不错，但是 ( 股价 ) 反应平平……是否大家是因为一季度氧化铝价格下跌影响一季报，而对未来持观望态度。"

对于南山铝业未来的业绩和股价走势，卖方观点也出现分化。比如西部证券分析师刘博、滕朱军、李柔璇近期明确看多南山铝业，上调 2025-2026 年度盈利预测，给出 " 买入 " 评级，而民生证券金属分析师邱祖学团队则下调了业绩预期。邱祖学团队曾在南山铝业 2024 年三季报发布后，给出了南山铝业 2025 年、2026 年归母净利润预期为 50.95 亿元、53.08 亿元，而到 2024 年报发布后，邱祖学团队给出的 2025 年、2026 年最新的归母净利润预期已经下调为 49.56 亿元、51.55 亿元。

南山铝业最新股价 " 破净 "

回购效果尚待显现

估值方面，南山铝业当前 PE ( TTM ) 是 9.2 倍、PB ( LF ) 0.88 倍，处于 " 破净 " 状态。2024 年以来，监管层督促和鼓励 " 破净 " 企业加大市值管理力度。南山铝业也积极通过回购、分红方式进行市值管理。

其中在分红方面，公司继 2024 年三季度每股分红 0.04 元后，最新出炉的年报透露，2024 年末分红方案为每股派发现金红利 0.09 元 ( 含税 ) ，全年每股分红 0.17 元，全年总分红 19.7 亿元。

在回购方面，公司公告计划以不超过 6.24 元 / 股的价格回购 3 亿元 -6 亿元的股票，回购股份将注销并减少公司注册资本。截至 2025 年 3 月 12 日，公司已斥资 7416 万元回购 1906 万股股票，实际回购价格区间是 3.72 元 -4.08 元。近期南山铝业股价出现震荡下滑，3.83 元最新股价仅相当于回购价上限的 62%，低于实际回购价格区间的中枢。

不少投资者期待上市公司加大市值管理力度。比如雪球用户 @挨打补仓表示："（2024 年财报）略超预期，就是分红和回购注销太少。" 在投资者互动平台上，有投资者甚至提出疑问：" 政府一直提倡价值投资，特别是股价低于净资资产的上市公司，如何做到增值保值，贵司有没有什么实际行动？" 南山铝业董秘办回应：公司计划 2024 年 -2026 年，每年不低于 3 亿元自有资金回购股份并注销，并坚持以较高比例的现金分红，2024 年 -2026 年每年现金方式分配的利润不少于当年实现的可分配利润的 40%（年内多次分红的累计计算）。

南山铝业的负债率较低，Wind 显示其 2024 年末的最新资产负债率只有 20%，且公司账面货币资金丰厚，具备加大分红回购的条件。相比之下，公司股东南山集团的负债率较高。联合资信出具的南山集团 2024 年度跟踪评级报告显示，南山集团的在建项目规模较大，其投资开发的裕龙岛炼化一体化项目（一期）核准总投资额高达 1089 亿元，处于施工建设阶段，存在持续大额的资本支出需求。南山集团截至 2024 年 3 月末的资产负债率达到 54%，比 2023 年末增长 2 个百分点，截至 2024 年 3 月末的全部债务达 1021 亿元，比 2023 年末增长 101 亿元。南山铝业加大分红，有助于改善南山集团的负债率。

对于就未来氧化铝价格走势、股东回报力度等问题，本刊以邮件形式向南山铝业提出了咨询，截至发稿未获回复。

（本文已刊于 03 月 29 日出版的《证券市场周刊》。原标题为《南山铝业国际成功港股上市，母公司南山铝业积极回购提升市值管理力度》。文中提及个股仅作举例分析，不作投资建议）