交银国际证券有限公司王大卫 , 童钰枫近期对卓胜微进行研究并发布了研究报告《利润压力高于预期，下调至中性；期待 2H25 后利润回升》，下调卓胜微目标价至 86.0 元，给予中性评级。

卓胜微 ( 300782 )

上市以来首次季度亏损，芯卓 12 寸产线对利润端的压力大于预期。4Q24

和 2024 年收入分别为 11.2/44.9 亿元，基本符合我们和市场的预期。2024 全年净利润 4.02 亿元，低于之前指引中位数 4.37 亿元。4Q24 为公司上市以来首次单季亏损（亏损 0.24 亿元）。一方面，芯卓产线转固之后折旧压力进一步加大，单季毛利率 36.4% 略低于我们预期。另一方，用于光罩（mask）等的研发费用仍然处于高位。展望 1H25，管理层预计芯卓产线上量过程继续推高折旧压力，但折旧同比增幅或收窄，而用于光罩的研发费用或在 2025 年同比下降，符合我们预期。综合看，管理层预计 2025 年前两季度继续亏损。毛利率在 2H25 之后随着芯卓产线的稼动率上升（预计在 70-75%，1.5 万片 / 月 12 寸产能）开始企稳，总体盈利能力好于 1H25。

管理层关注长期收入端增长机会。管理层提到生成式 AI 带来的可穿戴、机器人等低功耗短距离通信的机会，并强调 WiFi-7 标准上线后公司独立 FEM 产品的市场机会（之前 WiFi-6 为集成 SoC 模式）。管理层提到进一步打入韩国大客户的进度受到竞争对手村田通过专利手段打压而受阻，公司已通过法律方式无效化竞对的一系统专利权益。我们认为，公司开拓短距通信和局域网产品或是公司在移动网络产品基础上多样化产品矩阵的尝试。产品多样化或帮助公司芯卓上线后维持较高的稼动率，但我们对短距通信和局域网产品的单价没有能见度。我们认为投资者或应继续关注 L-PAMiD 等有发射功能的产品，特别是在移动网络市场的竞争力。

下调评级至中性。我们认为，公司自建芯卓产线特色工艺平台是射频前端产品国产化的必经之路，但芯卓带来的成本和研发费用的压力高于我们之前的预期。与此同时，公司在总体射频前端市场需求温和上升的条件下受到海外大厂和国产竞对的竞争压力。因此，我们把评级从买入下调到中性。我们下调 2025/26 年收入预测至 48.6/60.2 亿元，下调 EPS 预测至 0.65/1.86 元（前值 1.42/1.98 元），基于 68 倍（较前值不变）2025/26 年平均市盈率，下调目标价至 86 元。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 6 家机构给出评级，买入评级 4 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 98.61。

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