平安证券股份有限公司叶寅 , 韩盟盟近期对九典制药进行研究并发布了研究报告《销售费用率改善明显，凝胶贴膏销量保持快速增长》，给予九典制药增持评级。

九典制药 ( 300705 )

事项：

公司公布 2024 年度业绩，实现收入 29.31 亿元，同比增长 8.85%；归母净利润 5.12 亿元，同比增长 39.13%；扣非后归母净利润 4.75 亿元，同比增长 39.68%；EPS 为 1.03 元 / 股。公司业绩符合预期。2024 年度利润分配预案为：每 10 股派 3.10 元（含税）。

同时公布 2025 一季度报告，实现收入 6.96 亿元，同比增长 17.79%；归母净利润 1.26 亿元，同比增长 0.08%；扣非后归母净利润 1.24 亿元，同比增长 16.54%。

平安观点：

销售费用率改善明显，各业务板块保持稳健增长。2024 年公司收入端同比增长 8.85%，净利润同比增长 39.13%，利润增速高于收入增速主要得益于期间费用率的改善。其中销售费用率 42.27%（-6.29pp）改善最为明显，管理费用率 3.15%（-0.49pp）、研发费用率 8.39%（-1.05pp）、财务费用率 0.46%（+0.24pp）保持相对平稳。各项业务中，药品制剂收入 23.57 亿元（+5.40%），原料药收入 2.29 亿元（+36.57%），药用辅料收入 1,96 亿元（+11.52%）。

凝胶贴膏销量保持快速增长，新产品逐步落地提升长期竞争力。2024 年公司外用制剂收入 15.95 亿元（+3.02%），核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏院内市场份额稳步扩大，销量增长 25.65%；洛索洛芬钠凝胶贴膏院外市场销量同比增长 173.79%。除已上市的洛索洛芬钠凝胶贴膏和酮洛芬凝胶贴膏外，2024 年公司新增消炎解痛巴布膏、利丙双卡因乳膏等外用新品种。在研品种方面，椒七摄凝胶贴膏已撤回，正在补偿临床研究；吲哚美辛凝胶贴膏、利多卡因凝胶贴膏等处在临床审评审批过程中。我们认为随着公司外用商业化品种逐步丰富，公司具备长期成长潜力。

看好公司外用给药发展潜力，以及原辅料 + 制剂一体化优势，维持 " 推荐 " 评级。考虑到洛索洛芬钠凝胶贴膏竞争格局加剧，我们将公司 2025-2026 年净利润预测下调至 6.00 亿、7.46 亿元（原预测为 7.26 亿、9.10 亿元），同时预计 2027 年公司净利润为 9.08 亿元，当前股价对应 2025 年 PE 仅 14 倍。伴随着公司更多格局更好的外用新产品获批，其中长期成长性可期，且具备估值性价比，维持 " 推荐 " 评级。

风险提示。1）研发风险：在研品种存在研发失败或进度不及预期风险。2）降价风险：核心产品存在集采降价风险。3）竞争加剧风险：核心产品存在新进入者较多带来的竞争加剧风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 3 家机构给出评级，买入评级 2 家，增持评级 1 家。

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