万联证券股份有限公司陈雯近期对立高食品进行研究并发布了研究报告《点评报告：公司业绩向好，奶油产品收入增速亮眼》，给予立高食品增持评级。

立高食品 ( 300973 )

报告关键要素 :

2025 年 4 月 29 日，公司发布 2024 年年度报告和 2025 年第一季度报告。2024 年，公司实现营收 38.35 亿元（同比 +9.61%），归母净利润 2.68 亿元（同比 +266.94%），扣非归母净利润 2.54 亿元（同比 +108.22%）；2025Q1 单季度营收 10.46 亿元（同比 +14.13%），归母净利润 / 扣非归母净利润分别为 0.88 亿元 /0.86 亿元（同比 +15.11%/+27.30%）。

投资要点 :

2024 年度奶油收入增速超 60%，坚定推行流通大单品战略。2024 年冷冻烘焙食品营收 21.33 亿元，同比减少 3.53%，收入占比 55.60%；烘焙食品原料营收 16.75 亿元，同比增长 32.74%，收入占比 43.67%，其中奶油 / 水果制品 / 酱料 / 其他烘焙原材料分别营收 10.58/1.66/2.25/2.26 亿元，同比 +61.75%/-11.34%/-3.58%/+20.66%。2025Q1 冷冻烘焙食品收入占比约 60%，同比增长约 12%；烘焙食品原料收入占比约 40%，同比增长约 17%，其中 UHT 系列奶油产品仍保持上市以来较好的增长趋势，酱料类产品伴随公司顶尖客户定制服务水平的提升亦表现出较快增长。

餐饮、茶饮及新零售等创新渠道持续保持较快增长。2024 年流通（经销商）渠道收入占比约 57%，同比增长约 15%，主要是公司稀奶油产品满足客户对烘焙原料升级需求及具备国产替代品质，在该渠道的销售表现出色；商超渠道收入占比接近 25%，同比中个位数下滑，主要是公司在核心商超渠道部分产品上架安排进行周期性调整所致；餐饮、茶饮及新零售等创新渠道收入占比约 18%，合计同比增速约 20%，主要得益于公司把握烘焙消费渠道多元化的趋势，投入更多资源，积极开拓新渠道客户。2025Q1 流通饼房渠道收入占比略超过 40%，同比下降中单位数，下降主要因春节相比去年提前，经销商旺季备货有所前置；商超渠道收入占比略低于 40%，同比增长超过 40%，占比相比去年同期有较明显提升，主要原因为公司在服务顶尖客户定制策略的推动下新品数量及质量有所提升，此外公司积极把握商超调改趋势亦产生一定积极效果；餐饮及新零售渠道收入占比近 20%，同比增长超过 20%，继续保持较为理想的增长势头。

受渠道和产品结构变化及原料成本上升影响，2025Q1 毛利率有所下降：2024 年公司毛利率同比微增 0.08pcts 至 31.47%。分产品来看，冷冻烘焙食品 / 奶油 / 水果制品 / 酱料 / 其他烘焙原材料毛利率分别为 31.79%/33.26%/28.40%/25.61%/29.88%，同比 +1.30/-5.77/-0.01/+2.24/-0.71pcts。2024 年公司净利率同比上升 4.85pcts 至 6.87%。2025Q1 公司毛利率为 29.99%，同比 -2.60pcts，主要受渠道结构和产品结构变化，以及油脂类、乳制品类为代表的大宗原料采购价格上涨影响。净利率为 8.20%，同比 -0.10pcts。

费用管控得当，销售费用率和管理费用率明显下降：2024 年，公司销售费用率 / 管理费用率 / 研发费用率 / 财务费用率分别为 12.10%/6.68%/2.92%/0.39%，同比分别 -1.44/-2.88/-1.30/+0.05pcts。其中管理费用率减少为会议及培训费、股份支付费用减少所致；研发费用率减少主要是 2024 年研发项目较 2023 年有所减少，研发材料投入支出减少所致。2025Q1，公司销售费用率 / 管理费用率 / 研发费用率 / 财务费用率分别为 10.10%/5.41%/2.61%/0.61%，同比分别 -2.00/-1.16/-0.94/+0.42pcts。销售和研发费用率下降同样受渠道结构影响，同时公司销售策略、产品研发等以产线为基本单元，费用投放、使用更为合理、精准；剔除股份支付费用后可比口径的管理费用率下降约 1.0%，与公司规模效应、费用预算控制等措施发挥积极效果有关。

盈利预测与投资建议：2024 年公司业绩恢复正增长，2025Q1 保持向好势头，我国烘焙行业规模仍在增长中，同时冷冻烘焙原料的国产替代为国产品牌打开市场空间，公司业绩有望保持增长。根据最新数据我们调整盈利预测，预计公司 2025-2027 年归母净利润为 3.21/3.90/4.54 亿元（更新前 2025-2026 年归母净利润为 2.91/3.38 亿元），同比增长 19.70%/21.45%/16.56%，对应 EPS 为 1.89/2.30/2.68 元 / 股 ,4 月 30 日股价对应 PE 为 23/19/16 倍，维持 " 增持 " 评级。

风险因素：食品安全风险，原材料价格波动的风险，宏观环境变化致消费需求下降风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 17 家机构给出评级，买入评级 13 家，增持评级 4 家；过去 90 天内机构目标均价为 49.36。

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