星标★ IPO 日报  精彩文章第一时间推送

日前，证监会官网披露了三只松鼠（全称 " 三只松鼠股份有限公司 "，300783.SZ）申请港交所主板上市的招股书，中信证券为其独家保荐人。

不过其最新披露的财务数据或许对投资者信心来说，并不那么有力。

4 月 29 日，三只松鼠发布了 2025 年第一季度未经审计的财报，实现营业收入 37.23 亿元，同比增长 2.13%；归属于上市公司股东的净利润为 2.39 亿元，同比下降 22.46%，出现了增收不增利的现象。

这一数据为三只松鼠刚刚燃起的 " 重回百亿 " 的兴奋泼了点冷水，也让其 2024 年定下的目标—— 2026 年营收达到 200 亿元（线上、线下各 100 亿元）的底气似乎不够足。

来源：公司官网

双线狂飙到营收四连降

资料显示，2012 年 2 月，五名创业初始团队在安徽芜湖都宝小区创立了三只松鼠品牌，其起家品类是坚果。

成立初期，三只松鼠在消费市场和资本市场双路狂飙。

从 2012 年开始在淘宝上线试运营，三只松鼠以 766 万元的销售额刷新了天猫食品行业单店日销售额最高纪录，名列 2013 年双十一食品电商销售第一名，至 2018 年，连续六年夺得双 11 冠军。

三只松鼠的营收也从 2015 年的 20.43 亿元，猛增到 2018 年的 70.01 亿元，三年实现了 242% 的增长。

而融资方面，在 2019 年登陆创业板之前，三只松鼠在 2012 年 -2015 年连续四年每年进行一轮融资，合计四轮融资超过 4.5 亿元。

具体来说，2012 年 4 月，IDG 资本进行了 150 万美元的天使投资；2013 年 5 月，今日资本、IDG 资本进行了 617 万美元 B 轮投资，三只松鼠公司市值超过 2.5 亿元；2014 年 3 月，IDG 资本、今日资本追加 1 亿元 C 轮投资，三只松鼠公司市值超过 10 亿元；2015 年 9 月，三只松鼠获峰瑞资本 3 亿元 D 轮投资，三只松鼠公司市值超过 40 亿元。

2019 年 7 月 12 日，三只松鼠在深交所成功挂牌上市，成为 " 国民零食第一股 "，发行价为 14.68 元，以首日收盘价计算市值达到 80 亿元，并在上市后实现连续 11 个交易日涨停，不可谓不亮眼。

上市当年，三只松鼠的营收达到 101.73 亿元，提前一年实现了公司在 2014 年提出的百亿目标—— "2020 实现 100 亿 "，成为国内率先且最快达到百亿规模的休闲零食企业。三只松鼠亮眼的业绩直接推动了股价的飙升，到 2020 年 5 月 18 日，市值峰值高达 360 亿元。

但是，这一年，三只松鼠的净利润 2.39 亿元，同比下滑 21.43%。也是从 2019 年开始，三只松鼠逐渐显露出多重发展困境。

2020 年 -2023 年，三只松鼠营收四连降，从 97.94 亿元降至 71.15 亿元，归母净利润分别为 3 亿元、4.1 亿元、1.3 亿元、2.2 亿元。

随之而来的是股价连连下跌，截至 4 月 30 日，三只松鼠总市值降至 107 亿元，比峰值跌去 70%。

多重挑战

借助于淘宝等电商平台崛起的流量红利，三只松鼠长期以线上渠道为核心阵地，到了 2024 年，其线上渠道实现营收约 74.07 亿元，占比 69.73%，接近七成。

然而，线下市场作为零食行业的主战场，三只松鼠的线下市场布局却有待加强。

在 2019 年，三只松鼠掌舵人章燎原曾豪言 "5 年开一万家店 "，可根据招股书来看，2022 年、2023 年、2024 年，三只松鼠线下门店数量为 561 家、415 家、333 家。到了 2024 年底，三只松鼠线下门店累计开设仅 333 家，" 万店计划 " 推进缓慢。而竞争对手良品铺子 2025 年一季度财报显示，其线下门店多达 2700 家。

到了 2024 年，三只松鼠提出 2026 年营收达到 200 亿元的目标，其中线上、线下各 100 亿元。而 2024 年三只松鼠总营收 106.22 亿元，其中线下分销业务营业收入 26.41 亿元，占比 24.8%，线下门店收入为 4.04 亿元，占总营收比例约 3.8%，合计线下收入约 30.45 亿元。

这意味着，三只松鼠 2026 年要想实现 200 亿元的目标，需要营收两年翻一倍，线下需要增长两倍多。

近年来，休闲零食江湖风起云涌，新兴品牌如华农酸奶、西南大学魔芋丝、坚果星球等异军突起，零食很忙等量贩零食店凭借其独特的定价策略和丰富的产品种类，迅速崛起，还有跨界竞争者如蒙牛、伊利等开始涉足零食行业，三只松鼠面临着来自各方的竞争压力。

东莞证券研报显示，2023 年我国零食量贩门店数量超过 2 万家，同比增长超过 190%，销售规模超过 700 亿元，同比增长约 150%。

为了加强线下布局，三只松鼠于 2024 年 10 月宣布收购量贩零食腰部品牌爱零食的控制权或相关业务及资产。

三只松鼠在 "200 亿 " 发展目标中，也对线下分销规模寄予厚望，积极通过硬折扣超市模式扩展线下市场。

招股书显示，三只松鼠此次港交所上市，拟将募资中一部分用于强化公司的线下门店网络。具体而言，计划在显著位置设立旗舰店和样板店，以增强品牌势头并吸引更多加盟商；为三只松鼠及折扣加盟商提供支持，包括开店营销和广告支持、加盟商辅导计划及业绩奖金 ，以吸引更多加盟商。

从业绩面来看，三只松鼠 2024 年的业绩表现十分亮眼，实现营业收入 106.22 亿元，同比增长 49.3%；净利润 4.08 亿元，同比增长 85.51。然而，2025 年一季度，公司出现了 " 增收不增利 " 的现象，归母净利润同比下降 22.46%。此外，三只松鼠近几年的毛利率并不稳定，2022 年 -2024 年公司的毛利率分别为 26.2%、22.7% 和 23.8%。

此外，在 2014 年前，三只松鼠的产品主要以坚果为主，但目前已经覆盖坚果、肉脯、果干、膨化等全品类的休闲零食，自 2020 年更是开始从单品牌涉足多品牌，复刻三只松鼠的创业能力，孵化打造 " 宝宝零食专业品牌 " 小鹿蓝蓝，开启双品牌之路，小鹿蓝蓝快速实现收入从 0 到 2024 年近 10 亿元的突破。

与此同时，三只松鼠也不断拓展新品类，包括宠物食品、预制菜、咖啡、方便速食等，从而实现多元化布局。

然而，这些业务的拓展需要大量的资金投入，此次港交所上市，三只松鼠计划在这部分继续投资，拟募资用于拓展产品组合及品牌矩阵，包括通过调查及市场数据研究，深化对消费者的洞察；及与供应商共同开展研发工作，以拓展新的产品类别，并将募资用于营销及广告投放，作为公司针对宠物食品、饮料及方便即食餐等潜力巨大细分领域品牌孵化工作的一部分。

除了上述困境，近年来，三只松鼠在产品质量和食品安全方面一直备受关注。

为了改善供应链，2024 年，三只松鼠持续推进全球原料直采及全品类供应链集约基地建设，通过 " 一品一链 " 供应链战略实现总成本领先。在东区（弋江、无为）、北区（天津）、西南区（简阳）等地建立全品类集约供应基地，并规划七大零食工厂。

募资用意

此次港交所 IPO，三只松鼠计划通过募集资金加强供应链，建立新的生产基地并扩大生产能力。具体而言，公司计划在华东地区新建七座新的加工工厂，在华北地区新建四座新的加工工厂，在西南地区新建四座新的加工工厂，及在华南地区新建六座新的加工工厂。在中国境外，公司计划在越南设立一个工 厂，通过采购原材料和参与国际合作来利用公司的规模经济和成本优势。

三只松鼠还将募资用于行业价值链中的战略联盟和收购，计划探索与上游原材料以及下游连锁零售商建立直接采购合作伙伴关系， 并购区域性食品加工企业，来强化公司对价值链关键环节的控制。

此外，公司募资还将用于加强销售网络和品牌知名度，在各类线下渠道提升品牌知名度。其中包括在各类线上渠道提升品牌知名度。

公司还计划举办各 类线下推广活动并投放线下广告 ，以提升品牌知名度并吸引经销商；及与大型零售商及主要经销商合作，突出展示公司产品及推广物料。

事实上，招股书显示，三只松鼠于 2020 年开始通过短视频平台等渠道（包括抖音及快手）销售公司的产品。2022 年至 2024 年，三只松鼠通过短视频平台渠道实现的销售额分别为 7.17 亿元、14.07 亿元及 26.35 亿元，分别占总收益的 9.8%、19.8% 及 24.8%，占比逐年增高。

而这背后，三只松鼠付出的线上流量成本和营销费用也很可观。2019 年至 2024 年，三只松鼠的销售费用累计达到 107.2 亿元。其中，广告及推广费用累计近 60 亿元，仅 2023 年和 2024 年该项支出合计超 20 亿元。

三只松鼠明确表示，募资后部分资金将用于增加在抖音、快手等短视频平台投放广告 ，以增强品牌知名度 ，并利用增加的观看量及知名度加快产品测试；及在电商平台投放广告，以推广在其他渠道已证实受欢迎的新产品。

此次向港交所递交上市申请，三只松鼠有望获得更多的资金支持，以应对激烈的市场竞争和上述诸多挑战。

那么，三只松鼠能如愿吗？我们拭目以待。