东兴证券股份有限公司曹奕丰近期对东航物流进行研究并发布了研究报告《税费增长影响 Q1 业绩，关税政策变化带来短期扰动》，给予东航物流增持评级。

东航物流 ( 601156 )

事件：24 年公司实现营收 240.56 亿元，同比增长 16.66%，实现归母净利润 26.88 亿元，同比增长 8.01%。25Q1 公司营收 54.86 亿元，同比增长 5.02%，实现扣非净利润 5.45 亿元，同比下降 7.40%。

客机货运业务利润下降，综合物流解决方案高增长：24 年公司航空速运业务实现收入 90.35 亿元，同比下降 0.90%，毛利率 24.58%，同比下降 5.04pct。公司全货机机队日利用率达到 13.01 小时，同比增长 3.58%，运载率 82.17%，处于较高水平，全货机业务毛利率 34.03%，同比增加 4.15%，利润率增加主要得益于运价提升。相比全货机，客机货运业务利润出现下降。24 年公司客机货运业务收入 52.5 亿元，毛利 -0.80 亿元，较 23 年同期的 4.17 亿元明显下降。客机货运业务利润下滑是航空速运业务毛利率下降的主要原因。

24 年公司综合物流解决方案业务实现营收 124.76 亿元，同比增长 36.72%，毛利率 15.89%，同比提升 2.37pct。公司持续深耕跨境电商物流解决方案业务，集中优势资源服务头部跨境电商平台客户，积极响应上海市跨境电商发展战略，试点跨境电商带电货物运输，是公司综合物流解决方案业务规模快速发展的主要原因。

地面服务板块毛利率略降：24 年公司地面服务业务实现货邮处理量 248.89 万吨，同比增加 3.60%；实现营收 25.31 亿元，同比增长 6.91%；毛利率 36.16%，同比下降 4.32pct，但依旧处于相对高水平。

25Q1 经营整体向好，所得税费用大幅提升导致净利润下滑：25Q1 公司航空速运与综合物流解决方案业务毛利率较 24Q1 分别提升 1.75pct 和 3.10pct，主要系 25Q1 空运运价高于去年同期。虽然地面服务业务毛利率下降 4.74pct，但整体看公司盈利向好，Q1 公司实现营业利润 8.23 亿元，较 24Q1 的 7.17 亿元有所提升。公司归母净利润下降主要系所得税费用由去年同期的 0.50 亿元提升至 2.06 亿元。

公司盈利预测及投资评级：考虑到 5 月开始美国将执行新的小额包裹免税政策，税收政策的变化预计将对跨境电商空运直邮模式造成冲击，我们出于谨慎考虑下调公司盈利预测，预计 25-27 年公司归母净利润分别为 23.0、26.8 和 29.4 亿元，对应 EPS 分别为 1.45、1.69 和 1.85 元。当前股价对应 2025-2027 年 PE 值分别为 8.7、7.5 和 6.8 倍。

虽然公司或受到关税政策扰动的短期冲击，但公司手握行业优质资源，具备较强的抗风险能力，能够通过积极调整运力布局对冲政策变化的影响，长期看，公司在行业内依旧具备较强的竞争力。我们维持公司 " 推荐 " 评级。

风险提示：运价下跌幅度超预期、关税政策变化影响超预期、油价大幅波动、宏观经济下行、安全风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 9 家机构给出评级，买入评级 7 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 15.96。

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