作者丨赵晓晓

编辑丨关雎

图源丨 Midjourney

因为一桩收购案，国内外的资本市场喧腾了有一阵，甚至还引爆微博、百度热搜。

5 月第一周，美国运动鞋品牌斯凯奇（Skechers，SKX.NYSE）宣布要出售的消息，收购方是源自巴西的 3G 资本（3G Capital），收购价格是 94.2 亿美元（约 678   亿元人民币），交易将在今年第三季度完成，届时斯凯奇将从纽交所退市，成为一家私有公司。

事件被高度关注有两点，一是，斯凯奇的突然出售。二是，沉寂三年之久的 3G 资本终于又出手了。

还有一点极少被提到，巴菲特也想收购斯凯奇。在 5 月 3 日伯克希尔哈撒韦的年度股东大会上，巴菲特透露公司差点完成一笔价值 100 亿美元（约 720 亿人民币）的收购交易。巴伦周刊分析，这笔交易可能是斯凯奇。

斯凯奇是个休闲运动鞋品牌，成立于 1992 年，2007 年进入中国，它的卖点是舒适不是时尚。大众消费者描述斯凯奇是 " 安踏李宁之上，阿迪耐克之下 "，抢的是中间真空带的市场机会。

去年，斯凯奇全球销售额同比增长 12.1% 至近 90 亿美元，创历史最佳，净利润为 6.4 亿美元，预计 2026 年营收将达到 100 亿美元。全球来看，运动品牌市场占有率方面，斯凯奇位列第三，仅次于耐克和阿迪达斯。

收购方 3G 资本是一个控股型并购公司，三位老板雷曼、马塞尔和贝托是巴西前五大富豪，其中雷曼是首富，身家 1300 亿元。他们手里有百威、卡夫亨氏、汉堡王、Tim Hortons 等企业，其中卡夫亨氏是与巴菲特联手促成的。

从左到右依次为：雷曼、马塞尔和贝托   图源：Disclosure

一位主要看海外金融项目的投资人说，" 过去三年，3G 资本一直在找合适的标的。" 据另一位投资人分享，3G 资本都是大体量投资，" 几年做一次，机会也不常有。"

斯凯奇是 3G 资本收购的第二个非食品类公司，这次交易也将成为迄今为止鞋业史上最大的一笔收购。

01 资本大猎手的诞生

3G 资本在国内投行圈被熟知是在 2017 年之后，当年，一本叫《3G 资本帝国》的书第一次翻译出版。

投资人黄海在 2019 年发表过一段言论，从回报看，巴菲特算半个食品饮料行业投资者，3G 资本则 100% 是食品饮料垂直领域的投资机构。他说，" 管理资金最多、最挣钱的投资机构，是重度垂直的。"

3G 资本成立于 2004 年，但故事是从 1971 年开始的，核心人物是雷曼。

雷曼是巴西人，1939 年出生，父亲是来自瑞士的商人，创业前雷曼短暂做过财经记者，后来进入投行。做投资的几年里，雷曼在经历过两次失业，一次是公司倒闭，另一次是想买下所就职的公司最后反而被公司回收了股份。

年轻时的雷曼在打网球

1971 年，雷曼在一位银行朋友的帮助下花 80 万美元，买了里约热内卢一家叫加兰蒂亚（Garantia）的经纪公司，开始自己做投资。马塞尔和贝托就是在这之后加入的，他们的金融界生涯也从这里开始。

创立后的十几年里，加兰蒂亚通过一系列的收购，从一家小经纪公司成长为一家颇具规模的投资银行。到 1994 年，公司利润接近 10 亿美元，当时巴西国内所有的大型交易都由加兰蒂亚经手。后来因疏忽管理，再加上 1997 年亚洲金融危机，加兰蒂亚利润骤降，仅为上一年收益的 1/10，最后卖给了瑞士信贷第一波士顿银行。

3G 资本诞生的背景跟这段经历有关，但更多是收购的几家企业发展都很好，从第一个收购项目美洲商店开始，公司转向做实业投资，且一直聚焦在消费领域。

创业邦根据公司发展历程梳理发现，3G 资本收购最多的实业类型是啤酒公司，先后收购了 5 家啤酒厂，3G 资本成立后收购了百威英博，以及当时有中国雪花啤酒 49% 股权的南非米勒。

他们在管理这些企业时逐渐摸索出了一套可复制的管理模式：大规模减员、严格控制成本，收缩业务线、强执行力，制定高要求的经营目标与战略、末位淘汰。

汉堡王是 3G 资本收购的第一个食品公司。2010 年，3G 资本从高盛手中花了 40 亿美元收购了汉堡王，两年后推动其上市。这之后，巴菲特和 3G 资本合作促成了三笔生意。

一笔是 2013 年联合收购了番茄酱制造商亨氏，两年后又合作促成了亨氏和卡夫的合并。这中间的一年，巴菲特还促成了汉堡王收购连锁咖啡品牌 Tim Hortons，组成跨国餐饮集团 RBI。

巴菲特一直以来对私募股权基金的态度并不友好，他认为私募公司就像是短视的金融工程师，总是利用杠杆提高报价，却又把被收购企业当作商品一样卖来卖去。但他很欣赏 3G 资本的投资逻辑。

3G 资本追求大规模、长周期的价值投资，通过控制股权导入强大的主动性投后管理，累积现金、不断扩张。3G 资本的收购标的是品牌效应好但管理差的公司。这与巴菲特只投资有优秀管理层和较深护城河的公司，形成一种互补关系。

巴菲特曾评价雷曼是 " 世界上最好的商人 "、"3G 资本是再好不过的合伙人。"2016 年 8 月，巴菲特受雷曼邀请去巴西参加卡夫亨氏集团的董事会，那是巴菲特在他 86 岁高龄时，第一次去巴西。

雷曼（右）与巴菲特

" 可见，他们的交情非同一般。" 百威英博亚太区副总裁王仁荣在书中提到。

创业邦在《3G 资本帝国》的 2017 年第 1 版书中看到一组信息，3G 资本收购了百威、汉堡王、亨氏、卡夫、Tim Hortons、南非米勒等公司，年营收合计 1000 亿美元，市值总和 3500 亿美元，是全球最大的食品集团。

02 新猎物出现

创业邦了解到，2017 年 -2022 年之间，3G 资本有两笔交易完成，先后收购了美国炸鸡品牌 Popeyes 和荷兰百叶窗制造商亨特道格拉斯（Hunter Douglas）。斯凯奇目前是 3G 资本最新的一笔交易，也是三位老板第一次收购一个鞋服公司。

斯凯奇的创始人是罗伯特 · 格林伯格，他在 1992 年创立了斯凯奇，这是他第二次在这个领域创业。在这之前，罗伯特成立了 L.A.Gear，据统计，L.A.Gear 成立五年后成为美国第三大运动鞋品牌。后来因为在运动员身上发生了一次质量事故，罗伯特被驱逐出公司。

斯凯奇创始人罗伯特 · 格林伯格

斯凯奇成立后定位为休闲鞋，主打舒适度，不强调时尚和外观设计。当时美国正在流行一种颓废风的穿搭风格，这种风格追求宽松、休闲，不过分强调性格，斯凯奇借此起势。成立六年后，斯凯奇在纽交所上市，同期 L.A. Gear 宣布破产。

2007 年，在泉州华侨陈伟利的推动下，斯凯奇和中国香港联泰集团成立了合资公司——斯凯奇中国，正式进入中国市场。香港联泰集团是陈伟利父亲陈守仁创办的，最早做船运贸易，后来发展成一家业务多元化的跨国企业。

现在陈伟利是联泰集团副主席，同时也是斯凯奇中国、韩国及东南亚的首席执行官，他的孙子陈孝哲是斯凯奇中国总经理。

从财报上看，斯凯奇进入中国的十年间，零售总额年化增长 73%，从 2008 年的 0.74 亿元增长至 2019 年的 166 亿元。据天风证券统计，2019 年，中国市场营收占海外总营收的 34.4%，成为美国本土外最大的海外市场。

斯凯奇中国门店，图源：斯凯奇官方微博

从全球市场表现上来看，自成立后，斯凯奇零售额一直在增长，除 2020 年受疫情影响出现 12% 的负增长，其余多数时间年增长率超过 10%，2021 年的增长率逼近 40%，中国市场的零售额第一次突破 220 亿元。

此后三年，斯凯奇没有再公布在中国的零售额和占比，不过增长率在 12 %-15%。2024 年，斯凯奇全球销售额为 89.7 亿美元，中国市场销售额下降了 0.9%，到四季度同比下滑 11.5%。今年第一季度同比下降 16%。

斯凯奇没有明确解释中国市场下滑的具体原因，创业邦通过多个信源了解到，国内消费放缓、李宁等本土运动鞋品牌的竞争都是原因。斯凯奇在财报中提到了关税的影响，其 80%   以上的鞋都是 " 中国制造 "。

由于中国市场、全球大环境的不确定性，斯凯奇撤回了 2025 财年的业绩指引。目前，斯凯奇在中国有 3500 家店，全球有 5300 家店，中国占了一半以上还多。

今年 1 月，斯凯奇品牌运营主管 David Weinberg 说，" 品牌增长数据摆在那里，所有财务分析师都看到了，但我们不知道该如何将其转化为一个具有体量和影响力的品牌。"

这是 3G 资本擅长做的。

03 合理的估值，不确定的未来

对潜在收购者而言，斯凯奇的低估值是一个显著吸引力。3G 资本此次收购斯凯奇的价格是其 2024 年利润的约 15 倍，当年斯凯奇净利润为 6.4 亿美元。

这也是巴菲特也想买下这家公司的原因。巴菲特此前也收购过两家运动鞋品牌，分别是美国的德克斯特鞋业（Dexter Shoe）和 Brooks Running（布鲁克斯）。

同时让两家投资公司看上的，或许还有斯凯奇的家族背景。

现年 85 岁的创始人罗伯特自 1992 年创立以来一直是掌舵人，但不像其他传统上市公司高管那样，罗伯特几乎不参加季度财报电话会，还任命自己的儿子为公司 " 二号人物 "。罗伯特管理公司期间，该公司财务状况稳健，几乎没有债务，账上还有近 10 亿美元的现金。

3G 资本也需要一个增长前景很好的公司来带动公司的增长。过去 3G 资本的成功有时代的红利，互联网泡沫破裂后的 2003 年到 2016 年，美国实体经济进入下一个黄金十年，资本市场的高收益率和低利率，催生了 80 年代以来的全球第二次杠杆收购浪潮，而消费品公司成长性好、确定性高，成为最受杠杆收购青睐的领域之一。

现在市场环境完全发生了变化，电商渗透、消费趋势变化、资本市场波动、收益率下降。2017 年后，百威英博（BUD.US）收入三年累计下降 18%，同期市值从最高点超 2000 亿美元腰斩至不到千亿美元。

卡夫亨氏也是类似的遭遇，同期股价下跌超过 50%。伯克希尔现在仍是卡夫亨氏的最大股东，持股比例为 28%，而 3G 资本早已完全退出。汉堡王、Tim Hortons 中国的营收也连续几个季度下滑。

去年 7 月，Tim Hortons 中国把炸鸡品牌 Popeyes 的中国业务又卖回了母公司 RBI，原因是后者业务没有起色，前者营收上承压。2023 年 2 月，Tims 中国与 Popeyes 中国合并。

这可能也是 3G 资本跳出消费领域的原因之一。利好是，相对传统私募公司，3G 资本更像实业控股集团，没有投资、退出期限的约束，还能为转型腾挪足够的时间和空间。

根据交易信息，3G 资本对斯凯奇的收购将在三季度完成，罗伯特将在此次交易中获得超 10 亿美元的回报，他和包括儿子在内的其他高管将继续留任，并在新的私营公司中持股。

2024 年财报规划里，陈伟利提到过未来两年的发展目标，到 2026 年，斯凯奇全球销售额要做到 100 亿美元，其中中国市场将贡献 300 亿元人民币，中国门店再新开 3000 家，继续向下沉市场发力。

一切要等收购完成后的运营和发展。在这之前，斯凯奇和 3G 资本都要先穿越市场波动的周期。

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