独角兽挖掘机 06-20
比海底捞贵没海底捞赚得多,巴奴火锅靠什么冲刺IPO?
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毛肚能 " 讲 " 出什么故事?

手工劳动 / 兽妹

手工编辑 / 角叔

出品 / 独角兽观察

一片毛肚,能讲出什么样的资本故事?

6 月 16 日晚间,巴奴火锅的母公司巴奴国际控股有限公司向港交所递交招股书。

作为一家人均消费达 138 元,但净利润率却低于行业老大海底捞的火锅企业,巴奴此番冲刺 IPO 引发了行业内外的广泛关注。

在竞争白热化的火锅市场,巴奴究竟凭借何种底气叩响资本市场的大门?又将如何应对重重挑战?

01

从河南小店到冲刺 IPO

早在 2023 年初,业内就有消息称,快手正着手正式入局信贷领域,到了 2023 年末,快手进一步落实金融野心,陆续招兵买马,其中涉及风控合规、供应链金融等方向的岗位。

与近来火爆的泡泡玛特、蜜雪冰城一样,巴奴火锅也是一家有着河南基因的企业。

2001 年,巴奴火锅在河南安阳诞生。创始人杜中兵在加盟踩雷后,决定自创品牌,开启了巴奴的创业之路。

彼时的火锅市场," 麻辣烫 "" 老油锅底 " 和 " 火碱发制毛肚 " 盛行,巴奴反其道而行之,拒绝使用火碱发制毛肚工艺,转而与西南大学教授李洪军合作,研发出 " 木瓜蛋白酶嫩化 " 技术。这一技术不仅让毛肚脆嫩度提升 40% 且无化学残留,更在日后为巴奴打造出差异化的核心产品。

2009 年,巴奴进入河南省会郑州,开始向全国市场进军的布局。截至目前,其门店已覆盖全国 39 座城市,拥有 145 家直营店。

从招股说明书披露的财务数据来看,2022 - 2024 年以及截至 2025 年 3 月 31 日止三个月,巴奴火锅分别实现收入人民币 14.33 亿元、人民币 21.12 亿元、人民币 23.07 亿元及人民币 7.09 亿元;同期,年内利润分别为 - 519 万元、1.02 亿元、1.23 亿元以及 5516.2 万元人民币,实现了从亏损到盈利的转变,且利润率持续优化。

巴奴火锅坚持 " 产品主义 ",专注于人均消费 120 元以上的品质火锅市场。围绕品质,公司打造了稳定的特色产品矩阵,毛肚、野山菌汤成为最具代表性的招牌产品," 十二大护法 " 等原创菜品在消费者中也有一定口碑。

在当前时间节点选择上市,巴奴火锅有着多方面的考量。

一方面,火锅行业竞争日益激烈,市场规模增速放缓,巴奴面临着扩张成本高企与市场竞争白热化的双重压力。其单店投资高达 600 万元的直营模式,使得三年百家新店计划需沉淀数亿元资金,而自身的资金储备难以满足快速扩张的需求,急需通过上市融资获取资金支持。

另一方面,当前港股餐饮板块迎来上市热潮,蜜雪冰城等品牌的成功上市形成了板块效应,为巴奴的上市营造了有利的市场环境。

02

绕不过去的海底捞

纵观巴奴 20 多年的发展史,2012 年是一个关键转折点。当时,公司正式更名为 " 巴奴毛肚火锅 ",并喊出 " 服务不是巴奴的特色,毛肚和菌汤才是 " 的口号," 叫板 " 行业巨头海底捞。

这个 " 差异化 " 举措得到市场认可,更名后首年,巴奴郑州门店翻台率飙升至 7 次 / 天,甚至出现顾客跨城驱车 300 公里尝鲜的景象。此后,巴奴就开启了在全国 " 攻城略地 " 的扩张。

通过差异化的产品定位,巴奴聚焦 " 产品主义 ",将毛肚和菌汤作为核心特色,与海底捞 " 顾客至上 " 的服务差异化定位形成鲜明对比。在消费者对品质关注的当下,巴奴的高品质食材和独特菜品更能吸引注重饮食质量的消费者。

另外,巴奴专注于人均消费 120 元以上的品质火锅市场,定位中高端消费群体。2024 年客单价 142 元,今年第一季度客单价 138 元,海底捞 2024 年客单价是 97.5 元。

但是,虽然巴奴的客单价比海底捞高一个档位,但不论是收入规模、利润还是 " 赚钱 " 能力,巴奴都离海底捞有不小的差距。

有数据为证,2024 年,海底捞全年实现营收 427.55 亿,是巴奴的 18 倍,2024 年门店数为 1368 家,是巴奴 144 家门店数量的 9 倍多。

餐饮业最能体现效率的指标是翻台率。2024 年,海底捞日均翻台率 4.1 次,比 2023 年的 3.8 次有所增长。巴奴翻台率由 2024 年的翻台率是 3.2 次,2025 年第一季度增长到 3.7 次,仍不及海底捞。

再看最能体现 " 赚钱 " 能力的净利润率。

2024 年,巴奴净利润率为 5.33%,而海底捞达到 10.99%。这主要是由于巴奴较高的成本结构以及相对较小的规模效应。

而海底捞通过大规模的门店扩张和标准化运营,实现了规模经济,降低了单位成本,从而提高了盈利能力。而巴奴的直营模式扩张速度相对较慢,难以在短期内形成强大的规模效应,限制了其盈利水平的提升。

03

食品安全是最大挑战

虽然当下对巴奴这样的餐饮类消费企业来说,资本市场还比较友好,尤其是有了泡泡玛特、蜜雪冰城、霸王茶姬这些网红企业铺路,巴奴也得到了市场更多的关注度,但这并不代表前路就一定平坦。

火锅市场属于充分竞争的一个品类,参与者众多,头部企业挤压明显。2024 年火锅市场前五品牌份额合计仅 8.1%,巴奴虽在品质火锅细分市场以 3.1% 份额居首,但该赛道竞争同样激烈。海底捞等巨头通过供应链规模优势压低价格,并推出与巴奴相似的产品,对巴奴的市场份额和盈利能力造成威胁。

另外从财务数据来看,巴奴营收增速有明显放缓趋势,2023 年营收同比增长 47.38%,2024 年骤降至 9.23%,其长期增长持续性存疑。

在消费降级的趋势下,主打品质的巴奴客单价持续下滑,人均消费从 2022 年的 147 元降至 2025 年一季度的 138 元,同店销售额也出现下降,2024 年一线城市降 14.8%,二线及三线城市分别降 8.4%、9.1%。

销售额下降同时,成本压力巨大不减,员工成本三年内从 4.68 亿增至 7.75 亿元,成本刚性上涨可能进一步侵蚀盈利空间。

此外,对餐饮行业来说,食品安全是核心风险。巴奴曾出现子品牌 " 超岛 " 羊肉掺假、主品牌 " 富硒土豆硒含量不足宣传的 1/10" 等问题,这些事件严重影响了品牌声誉,引发消费者对 " 产品主义 " 真实性的质疑。一旦再次发生食品安全事件,将直接冲击巴奴的高端定位,对品牌形象和市场竞争力造成毁灭性打击。

根据招股说明书,此次 IPO 募集资金的主要用途聚焦于供应链强化、门店扩张及数字化升级三大核心领域。

巴奴火锅在冲刺 IPO 的道路上,面临着诸多困难和风险,但也拥有自身的特色和优势。只有通过优化供应链管理、强化品牌建设、调整市场策略、加强人才培养与管理以及创新产品与服务等措施,巴奴有望克服困难,讲好资本故事,在资本市场上实现突破。(完)

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