The following article is from 与新研究所 Author 袁洲

这笔极具想象力的交易的背后，是「智元机器人」教科书般资本运作能力的展现，也是行业竞争范式转变的开端，即人形机器人本体企业的竞争，已经从算法和模型的 " 云端 " 竞赛，蔓延到供应链与材料科学的 " 地面战争 "。

7 月 8 日晚间，「上纬新材」发布公告称「智元机器人」拟以 21 亿元总对价获取其不低于 66.99% 的股份。2024 年，「上纬新材」营收 14.94 亿元、归母净利润 8868.14 万元、扣非净利润 8034.99 万元，同比 +6.73%、+25.01% 和 +20.34%，本次交易估值约为 31.34 亿元，P/E 约 35x。若进展顺利「智元机器人」将通过 " 反向收购 " 登录科创板，成为 " 人形机器人第一股 "。

「智元机器人」成立于 2023 年 2 月，由华为前副总裁邓泰华和华为 " 天才少年 " 彭志辉（稚晖君）共同创办，专注人形机器人研发，产品覆盖交互服务、工业智造、商业物流及科研教育等多个商用场景。「上纬新材」则是一家在风电叶片材料、环保防腐材料等领域深耕多年的制造业企业。

这笔极具想象力的交易背后，是「智元机器人」教科书般资本运作能力的展现，也是行业竞争范式转变的开端，即人形机器人本体企业的竞争，已经从算法和模型的 " 云端 " 竞赛，蔓延到供应链与材料科学的 " 地面战争 "。

控制权 " 三步走 "：

并购交易的教科书式案例

「智元机器人」" 环环相扣 " 的交易设计和时间节点的选择（卡点 " 国九条 " 和 " 并购六条 "），堪称一场教科书级别的资本运作案例。其通过新设两个 SPV 吸纳股份，既保证了投资人的利益，又使得交易能以最低的风险、最快的速度实现控制权的确定性转移，并为后续的深度整合与资本运作铺平道路。

第一步：协议转让——奠定控制权基石

协议转让是整个交易的起点，其核心目标是为收购方快速、确定地建立一个具有决定性意义的股权阵地。根据上纬新材发布的官方公告，此步骤通过三份独立但互为前提的协议完成 。 

首先，核心协议《股份转让协议一》约定，收购方主体 " 上海智元恒岳科技合伙企业（有限合伙）"（以下简称 " 智元恒岳 "）将从「上纬新材」原控股股东「SWANCOR 萨摩亚」处受让 100,800,016 股股份，占上市公司总股本的 24.99% 。 

其次，通过《股份转让协议二》和《股份转让协议三》，「智元恒岳」的一致行动人 " 上海致远新创科技设备合伙企业（有限合伙）"（以下简称 " 致远新创合伙 "）分别从「SWANCOR 萨摩亚」和另一主要股东金风投资控股有限公司（以下简称 " 金风投控 "）处合计受让 20,168,166 股股份，占总股本的 5.00% 。 

本次股份转让前后，相关方持股比例具体如下：

数据来源：上纬新材公告

这两笔操作完成后，收购方（智元恒岳及其一致行动人）将合计持有上纬新材 29.99% 的股份 。这个持股比例的选择极具考量。29.99% 恰好位于触发 30% 强制性全面要约收购红线的边缘。这种安排使得收购方可以在不立即触发全面要约义务的情况下，先行获得一个足够大的股权基础，从而为后续根据自身节奏和条款发起部分要约收购创造了有利条件。 

第二步：表决权放弃——锁定控制权

如果说协议转让是基础，那么表决权放弃则是确保控制权转移的决定性环节。根据协议，原控股股东「SWANCOR 萨摩亚」及其一致行动人「STRATEGIC 萨摩亚」不可撤销地承诺，在上述 24.99% 的股份转让完成后，将放弃其持有的「上纬新材」剩余全部股份的表决权 。 

这使得「智元恒岳」顺理成章地成为新的控股股东，其背后的实际控制人邓泰华先生也由此成为上市公司的实际控制人 。此举的精妙之处在于，它在收购方尚未取得绝对多数股权之前，就通过法律安排提前锁定了控制权，将整个交易的核心目标——更换管理层、调整公司战略——置于一个低风险、高确定性的基础之上。 

第三步：部分要约收购——实现绝对控制

在通过前两步确保控制权之后，最后一步是通过 " 部分要约收购 " 实现绝对控制。公告显示，「智元恒岳」计划以每股 7.78 元的价格，向「上纬新材」除自身以外的全体股东发起部分要约，目标是再收购 149,243,840 股股份，占总股本的 37.00% 。同时，原股东「SWANCOR 萨摩亚」已预先承诺，会将其持有的 135,643,860 股股份（占总股本的 33.63%）用于预受本次要约 。这意味着本次要约收购的目标股份中，绝大部分（约 90.9%）的来源已经确定。

这种先通过 " 协议转让 + 表决权放弃 " 锁定控制权，再通过 " 附带预受承诺的部分要约 " 巩固股权的交易结构，能够最大限度地降低了来自市场的不确定性，例如竞争性要约或中小股东抵制等不确定因素，充分展现了交易团队的设计能力。交易全部完成后，「智元机器人」将合计持有「上纬新材」66.99% 的股份，实现绝对控制 。

收购意图：

垂直整合，从 " 造脑 " 到 " 塑身 "

「上纬新材」是风电叶片的领军企业，致力于为严苛环境下的提供定制化的树脂基复合材料解决方案，核心技术优势在于可回收热固性环氧树脂系统（EzCiclo），使得退役叶片可在温和条件下回收再利用，是全球首个在风电叶片领域实现该技术商品化的企业。此外，公司在新型复合材料的新业务领域上，也取得了不错进展，相关产品已成功应用于飞行器、无人机的外壳、机翼、螺旋桨等关键结构部件。

图片来源：上纬新材官网

从表面看，「上纬新材」业务与前沿的人形机器人似乎关联不大，实则无论风电叶片还是无人机对材料的要求与人形机器人有极高的共通性：即在保证极高强度和刚度的前提下，尽可能地减轻结构重量，并具备优异的抗疲劳和耐候性能。

因此，本次收购不仅仅是通过 " 借壳 " 来打通资本通道，更是一次深莫远虑的战略布局，具体来看，至少能实现以下战略意图：

深度垂直整合，掌握核心供应链：掌握关键的上游材料研发和生产，除了确保核心供应链的稳定。收购「上纬新材」还能实现更加敏捷的材料研发，构建软硬件的深度协同优化，打造特有的产品壁垒；在成本方面，则可以凭借现有的规模化和可回收技术，显著降低材料成本。

打造技术 " 试验田 " 和销售 " 样板间 "：今年 1 月 6 日，「智元机器人」官宣第 1000 台量产人形机器人已经下线，但至今还没有展示过交付场景下的实操视频，且机器人的应用场景主要集中在数据采集上，而「乐聚」、「优必选」等不少本体企业都做过相关展示，这不免让外界对「智元机器人」的泛化能力有所担忧。而本次收购后，「上纬新材」的车间则可以作为规模化测试的基地，实现 " 研发 - 部署 - 数据回收 - 迭代 " 的闭环，通过一手的海量真实作业场景数据，快速迭代机器人作业能力。与此同时，也为销售场景提供了一个真实可信的 " 样本间 "。

竞争战略：

软硬一体的全要素竞争

本次垂直整合，对于「智元机器人」来说并非心血来潮。

「智元机器人」的首席科学家罗剑岚，在一次媒体采访中被提问到 " 软硬一体的全栈路线是必要的吗？有的公司就只想做好本体部分 " 时，回答：

" 自动驾驶早年，也有专做大脑的，但现在主机厂都开始做自动驾驶；十年前，无人机很火时，中美出现一大堆无人机公司，英特尔甚至在美国开了 20 多个实验室，但都只能做大脑，但现在都已不存在，我们现在记住的名字是：DJI（大疆 ) ...。"

作为一家 " 华为系 " 团队组建的初创公司，「智元机器人」深谙的全要素竞争之道，一面高频融资输血，一面密集投资产业链。公司在成立不到 2 年半的时间里，就完成了不少 9 次融资，累计融资额数十亿元，估值超 150 亿元。同时，自 2025 年以来，以每月至少一次的频率，联合产业链龙头企业成立合作企业，其中不乏「富临精工」、「均普智能」、「软通动力」、「大丰实业」等上市企业，逐步构建了出了一个集研发、制造、供应链、场景应用于一体的 " 航母群 "。

表：「智元机器人」产业链布局

数据来源：根据公开信息整理

从公司目前的估值和市场认可度来看，「智元机器人」的战略无疑是成功的，但也同时存在潜在隐患。毕竟作为一家初创公司精力和资源都是相对有限的，全面竞争则势必会分摊资源，影响到关键领域关键技术的突破；此外，人形机器人仍处在商业化初期，大规模商业化落地可能至少还需要 2-3 年，如此大量的 " 弹药消耗 "，对团队融资能力是一个不小的挑战。这或许是造就这笔交易的另一个重要原因。