泡泡玛特（9992.HK ) 公布中报业绩，预计 2025 年上半年收入同比增长不低于 200%（对应收入不低于 136.7 亿元），净利润（除去金融工具的公允价值变动损益）同比增长不低于 350%（对应净利润不低于 43.4 亿元），表现强劲。公司业绩超越卖方一致预期 50%，但低于买方预期 45-55 亿净利润的中值，因此股价出现小幅回调。

资料来源：WIND，数据截止 2025 年 7 月 16 日

规模扩张，高速增长

泡泡玛特仍在快速扩张期。公司业绩同比大幅增长来源于——

①泡泡玛特旗下 IP 全球认可度提升，多样化产品在海外各区域获得高速增长，LABUBU3.0 系列自 4 月底推出以来，在全球引发持续的排队热潮，隐藏款产品价格从 99 元上涨至超 4000 元，溢价率高；

②海外收入占比持续提升，海外收入对毛利率和净利率均产生积极影响。公司目前海外门店数量超 150 家，2025Q1 海外收入同比增长 475%-480%，其中，亚太同比增长 345%-350%，美洲同比增长 895%-900%，欧洲同比增长 600%-605%。预计中报将披露更详细的二季度区域增长情况。

今年以来，泡泡玛特在资本市场表现强劲，核心原因在于其收入和利润快速增长。根据草根调研，2025 年 1-6 月公司全球 GMV 分别为 21、19、16.88、15.12、35 和 37 亿元，合计 144 亿元，同比大涨 216%。其中海外依次为 9.66 、6.65、6.8、6.35、16、17 亿元，合计 45.46 亿元，同比大涨 236%。近期星星人及 CRYBABY 二手交易热度震荡上升，有望形成新的爆款系列。在 Labubu 以外再次强化公司的 IP 运营能力认知。全球化战略的加速兑现，是泡泡玛特在成长上持续超预期的核心驱动力。

估值高位，需要时间

尽管泡泡玛特业绩增长强劲，甚至高盛、摩根大通等投行纷纷上调其盈利预测，但目前泡泡玛特投资者最大的敌人是时间：如何通过持续的成长消化其高估值，需要耐心的等待和细致的数据追踪。

高盛在报告中称，基于盈利预警，高盛将泡泡玛特 2025-2027 年调整后净利润预测上调 15%-22%。对于 2025 年，高盛预期收入和调整后净利润将分别达到 328 亿元人民币和 100 亿元人民币，此前分别为 294 亿元和 82 亿元。维持中性评级，因为目标价 260 港币与当前 252 港币十分接近。

基于上半年强劲表现，摩根大通上调了盈利预测，2025 年收入预期从 280.11 亿元上调至 303.85 亿元，调整后每股收益从 6.10 元上调至 7.15 元。摩根大通将泡泡玛特目标价从 330 港元上调至 340 港元，维持 " 增持 " 评级。

摩根大通估算 2026 年泡泡玛特隐含估值在 33 倍 PE, 和日本 IP 公司三丽鸥 35 倍的估值接近，高于迪士尼 20 倍的估值。

资料来源：华泰证券

泡泡玛特另一个高估值的原因，在于其利润率超越同行平均水平的盈利能力。公司 2024 年的现金流投资回报（CFROI）已提升至 24%。2024 年利润率高达 42%，几乎是同行 20% 的一倍多。这可能意味着在中长期的时间中，它的估值将难以低于同业水平。堪称是 " 时间的玩具 "。

资料来源：瑞银证券

创新产品，驱动成长

泡泡玛特的 IP 运营能力已经成为其强劲的护城河。在未来一段时间，我们能期待如下更多的事件催化——

①创始人王宁现身上海徐汇港汇恒隆，为新开业的 "POPOP" 珠宝店剪彩，将销售更多 Labubu 系列珠宝产品，同时还有 SkullPanda、Molly 和 Dimoo 等系列饰品，进一步强化 IP 的货币化能力。门店规模有望持续扩张；

②《Labubu & Friends》动画第一季作品预计将在夏天首播，包含 20 集 2 分钟视频在社交网络传播，仍然是围绕强化 IP 认知，以及配合潜在新品发布的运营强化；

③和优衣库联名，Labubu x Uniqlo T 恤将在 8 月推出；

④ Labubu 4.0 预告 / 发布预计在圣诞节 / 春节假期前推出，为 2026 年的销售做前期准备；

⑤ Labubu 潜在推出 AI 功能的互动情感玩具，伴随着国内 AI 玩具供应链的日渐成熟，泡泡玛特完全有机会在 2025-2026 年推出带有新技术的产品品类。

考虑到公司的 IP 运营能力和全球化扩张进程，我们认为泡泡玛特在业务上仍有较高成长性，当前市场定价充分合理。目前的股价反映了市场预计公司在 2028-29 年的销售增长将小幅放缓至 24%，EBITDA 利润率将从高点 42% 回归至公司自身五年中位数的 35%。

假设泡泡玛特在海外市场、新技术玩具或 IP 传播领域取得突破性进展，长期将利润率维持在 40% 水平，公司的前景依然值得期待。