东吴证券股份有限公司曾朵红 , 郭亚男 , 胡隽颖近期对金风科技进行研究并发布了研究报告《2025 年中报点评：25H1 风机毛利率超预期，继续看好风机盈利拐点》，给予金风科技增持评级。

金风科技 ( 002202 )

投资要点

事件：公司发布 2025 年中报：2025H1 公司营收 285.37 亿元，同比 +41.26%；归母净利润 14.88 亿元，同比 +7.26%；扣非净利润 13.68 亿元，同比 -0.4%；毛利率 15.35%，同比 -2.9pct；净利率 5.83%，同比 -1.3pct。单 25Q2 来看，营收 190.65 亿元，同环比 +44.18%/+101.28%；归母净利润 9.19 亿元，同环比 -12.8%/+61.78%，毛利率 12.16%，同环比 -1.9/-9.6pct，净利率 5.22%，同环比 -2.7/-1.8pct。

业务拆分：① 25H1 风机及零部件销售 219 亿元，同比 +71.2%，毛利率 8.0%，同比 +4.2pct；出货 10.6GW，受 531 及 " 十四五 " 抢装影响 Q2 出货大幅增长；② 25H1 风电场开发 31.7 亿元，同比 -27.9%，毛利率 57.5%，同比 +1.0pct；③ 25H1 风电服务 29.0 亿元，同比 +22.0%，毛利率 22.5%，同比 -2.3pct。此外，25H1 公司自营风电场新增并网容量 709MW，累计装机容量 8.6GW，在建容量 3.7GW，当前转让容量 100MW，对应投资收益 1.4 亿元。

其他收益：25H1 公司确认其他收益 2.7 亿元，主要是税收返还和政府补助；投资净收益 2.5 亿元，主要是风场转让收益及长期股权投资收益；公允价值变动收益 3.1 亿元。

规模效应带动费用率大幅摊薄：2025H1 公司期间费用合计 28.1 亿元，同比 +3.6%，费用率为 9.8%，同比 -3.6pct；单 Q2 来看，期间费用 14.64 亿元，同环比 +13.1%/+8.9%，期间费用率 7.7%，同环比 -2.1/-6.5pct，出货收入规模起量带动费用率快速摊薄。截至 25Q2 末，公司存货 189 亿元，环比 +28%；25H1 经营性净现金流 -29 亿元，现金流短期承压，判断是季节性因素。

盈利预测与投资评级：考虑上半年风机毛利率超预期，以及相关公允价值变动收益表现较好，我们上调 25-27 年盈利预测，预计 25-27 年归母净利润 33.5/40.9/48.4 亿元（原预期为 24.9/29.7/33.9 亿元），同增 80%/22%/18%，对应 PE13.3/10.9/9.2x，维持 " 增持 " 评级。

风险提示：国内外需求不及预期、风机竞争加剧、风场转让不及预期。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 9 家机构给出评级，买入评级 7 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 11.04。

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