文 / 瑞财经 杨宏彬

从英特尔离职后，孙元浩把《三体》连续看了三遍。

当时的孙元浩，正处在创业初期，《三体》中的星环号，给了他灵感，他将自己的公司取名为星环科技。

星环号由人类中最优秀的一批科学家建造，是太阳系唯一的一艘光速飞船，也是太阳系文明得以延续的唯一希望。这无疑也是孙元浩对星环科技的愿景——集结最优秀的人才，打造最先进的技术。

2022 年 10 月，孙元浩带领他的 " 星环号 " 登陆上交所。在此之前，公司完成了 7 轮融资，募集了近 15 亿资金。上市当日，星环科技（688031.SH）再募集 13.48 亿元。

今年 8 月，孙元浩又要带领他的 " 星环号 " 飞向港交所，目的或是为了补充 " 燃料 "。

目前的星环科技尚未实现盈利，公司的运营资金主要还是依靠 A 股 IPO 及之前的募资。截至今年 7 月末，公司在手的资金还剩下 2.71 亿元。

01

核心研发人员均来自英特尔

财务总本科毕业前任职于德勤

星环科技成立于 2013 年 6 月，注册资本 1000 万元，由孙元浩、上海云友投资事务所、范晶分别持有 35%、35% 及 30%。其中，范晶所持股权是替其兄弟范磊代持。

在 A 股上市前，星环科技完成了 7 轮融资，募集资金约 14.81 亿元，引入的主要投资者包括腾讯（0700.HK）、产业投资基金、中金公司 ( 3908.HK ) 、深创投、基石资本。公司估值从 1.56 亿元升至 46 亿元。其中，中金公司为星环科技 A 股上市时的保荐人。

2022 年 10 月，星环科技登陆科创板，发行 3021.06 万股 A 股，每股 47.34 元，募资净额约 13.48 亿元。

截至递表港交所，星环科技由孙元浩、上海赞星、范磊、吕程及佘晖分别持有 9.22%、6.22%、5.01%、1.25%、0.72%。其中上海赞星为星环科技的员工持股平台，由孙元浩担任普通合伙人控制。

同时，孙元浩、范磊、吕程及佘晖 4 人签订了一致性动协议，在无法达成共识时，以孙元浩的意见为准。因此，孙元浩为星环科技实际控制人，控股比例 22.42%。

星环科技有 6 名执行董事，孙元浩为其中之一，同时其还担任董事会主席及总经理。他与另外两名执行董事的经历十分相似。

孙元浩本科及研究生均毕业于南京大学。毕业后，其加入英特尔亚太研发有限公司，干了将近 10 年。

吕程、朱珺辰二人同样是毕业于南京大学，毕业后均加入于英特尔亚太研发有限公司。孙元浩比吕程、朱珺辰年长一些，但 3 人在英特尔任职的时间段是有重合的。

星环科技成立半年内，吕程与朱珺辰相继加入。目前，吕程与朱珺辰均担任星环科技执行董事、副总裁。其中朱珺辰年仅 36 岁。

孙元浩、吕程、朱珺辰均是星环科技的核心研发人员。除 3 人外，星环科技的核心研发人员还有刘汪根，他也曾任职于英特尔亚太研发有限公司。

同样毕业于南京大学的还有目前担任星环科技执行董事、副总经理的张立明，他比孙元浩更年长，是 2019 年才加入的星环科技。

李一多与张立明同一时期加入星环科技，目前担任执行董事、首席财务官、董事会秘书及联席公司秘书。她 2004 年 6 月取得上海财经大学会计学学士学位，但在 1998 年，她已经在德勤会计师事务所工作了，当时她 20 岁。

孙元浩的年薪一直保持在百万元以上，2022 年 -2024 年，他的薪资及花红分别为 201 万元、153.8 万元、139.5 万元，逐年下滑。

除他之外，张立明的薪资及花红也一直在百万元以上，各期分别为 143 万元、152.9 万元、131.9 万元。

02

前五大客户变更频繁

递表前五大客户收入占比提升

星环科技是一家 AI 基础设施软件提供商。业务涵盖 AI 与大数据基础设施软件业务、解决方案业务及其他三大核心板块。

2022 年 -2024 年，星环科技的收入分别为 3.73 亿元、4.91 亿元、3.71 亿元，2025 年 Q1，星环科技的收入为 6420.5 万元。

AI 与大数据基础设施软件业务是星环科技主要收入来源，业务收入占比各期总收入的 80%、79.5%、76.7% 及 61.4%。

星环科技的 AI 与大数据基础设施软件业务又细分为基础设施软件、综合软件及服务、技术服务三条业务线。

2022 年 -2025 年 Q1，星环科技来自基础设施软件的收入占比逐年走低，分别为 29.7%、27%、15.6% 及 9.9%。而同期内，星环科技来自综合软件及服务的收入占比则分别为 25.7%、37.5%、39.2% 及 31.5%。

星环科技来自解决方案业务的收入占比则整体呈上升趋势，各期分别为 16.4%、16.1%、19.6% 及 34.4%，2025 年 Q1 业务收入占比有非常明显的提升。

星环科技并不依赖五大客户，各期内，其来自五大客户的收入占比分别为 15.6%、16.4%、14.4% 及 40.9%，来自最大客户的收入占比分别为 3.8%、4.7%、3.2% 及 17.6%。

或是因此，星环科技五大客户变更频繁。2022 年与 2023 年的五大客户中仅有 1 名重合，2023 年与 2024 年的五大客户中有两名重合。

同时可以发现的是，在 2025 年 Q1，星环科技来自五大客户及最大客户的收入占比均有明显提升。

招股书显示，星环科技 2025 年 Q1 的前五大客户中，并无一名在前 3 年内成为过公司的五大客户。期内最大客户 M 与星环科技建立合作 2 年，第三大及第四大客户与星环科技建立合作仅 1 年。

03

超七成收入打白条

高毛利率业务收入占比下滑

2022 年末 -2024 年末，星环科技的贸易应收款及应收票据分别为 2.64 亿元、4.14 亿元及 3.84 亿元，分别占比期内营收的 70.87%、84.36%、103.67%，这意味着星环科技近 3 年来收入中 " 打白条 " 的部分超过七成。

2022 年 -2025 年 Q1，星环科技的毛利率分别为 51.8%、52.3%、48.2% 及 36.5%，整体呈下降趋势。

分业务来看，星环科技 AI 及大数据基础设施软件业务各期的毛利率分别为 62.6%、63.8%、58.8% 及 54.4%，高于公司的综合毛利率水平。

这其中，基础设施软件的毛利率较为可观，各期分别为 89.2%、91%、90.2% 及 76%。而上文提到，星环科技来自该业务线的收入占比是逐年降低的，2025 年 Q1 时仅有 9.9%。

星环科技解决方案的毛利率与 AI 及大数据基础设施软件业相差甚远，各期分别为 1.2%、0.8%、9.1% 及 8.7%，而星环科技来自该业务的收入占比整体是呈上升趋势的。

研发开支是星环科技最主要的开支，各期分别为 1.94 亿元、2.23 亿元、2.27 亿元及 4875.6 万元。在 2022 年、2024 年及 2025 年 Q1，星环科技的研发开支均超过了毛利，公司的研发开支主要有职工薪酬构成。

星环科技的销售开支仅次于研发开支，各期分别为 1.9 亿元、2.35 亿元、2.04 亿元及 3672.2 万元，员工薪酬同样是该开支最主要的构成。

另外，星环科技在营销及推广上的力度也在加大，2022 年 -2024 年，公司营销及推广开支分别占比销售开支的 7%、9.4%、9.9%。

2022 年 -2025 年 Q1，星环科技的行政开支分别为 1.23 亿元、1.29 亿元、1.19 亿元及 3107.5 万元。

星环科技的毛利无法覆盖三项开支，公司因此持续录得亏损。2022 年 -2025 年 Q1 分别净亏损 2.72 亿元、2.89 亿元、3.44 亿元、8372.3 万元。

04

在手现金为短债的 9 倍

持续的亏损以及较多的贸易应收款，让星环科技的经营现金流持续净流出，各期流出资金 3 亿元、3.65 亿元、3.27 亿元 8873.9 万元。

星环科技主要依靠投资活动及融资活动获取资金。2022 年 -2025 年 Q1，公司的投资现金流净额分别为 -8.22 亿元、4.34 亿元、5.55 亿元及 -1.64 亿元；融资现金流净额分别为 13.21 亿元、3162.1 万元、-3771.6 万元及 3799.9 万元。

出售金融资产为星环科技投资现金流的主要流入项，2022 年 -2025 年 Q1 分别流入资金 22.44 亿元、63.9 亿元、37.27 亿元、7.4 亿元。

招股书显示，星环科技的金融资产包括结构性存款、货币市场基金、非上市基金。截至 2022 年末 -2025 年 3 月末，星环科技的金融资产为 12.62 亿元、6.07 亿元、9165.2 万元及 1.61 亿元，多数为即期金融资产。

2022 年 -2025 年 Q1，星环科技来自金融资产公允值变动的收益分别为 976.5 万元、2575.1 万元、1373 万元及 167.1 万元。

2022 年，星环科技登陆 A 股发行股份流入资金 13.76 亿元，而 2023 年 -2025 年 Q1，公司的融资现金主要依靠银行借款流入，分别流入资金 8550 万元、4000 万元、3000 万元。

截至各期末，星环科技的借款分别为 0、5554.6 万元、4002.7 万元、7004.4 万元，均为即期借款。而截至今年 7 月末，星环科技的借款为 3004.6 万元，同样均为即期借款。同期末，星环科技在手的现金及现金等价物为 2.71 亿元，为即期借款的 9 倍。

附：星环科技上市发行中介机构清单

独家保荐人：海通国际资本有限公司

法律顾问：君合律师事务所

独立核数师及申报会计师：德勤•关黄陈方

相关公司：星环科技 sh688031