文：刘致呈 互联网江湖

近日，三六零（涉及业务下称：360）发布了 2025 年中报。

数据显示，上半年，公司营收 38.27 亿元，同比上升 3.67%。

利润方面，上半年归母净利润 -2.82 亿元，扣非净利润 -2.97 亿元。数据显示，二季度，公司主营收入下降 0.45%。

这份中报之前，公司营收持续下滑。年报数据显示，2021 年到 2024 年，三六零全年营收从 108.9 亿下降到了 79.48 亿。

这份半年报出炉，颓势是止住了，三六零营收似乎一扫去年同期下滑的阴霾，重回增长。

只是，重回增长之外，这份中报还透出另一个基调：报告期依旧未能扭亏为盈。

整个上半年，三六零归属净利润依然没能转正，半年扣非后亏损 2.97 亿，虽然比 2024 年扣非后净亏 5.16 亿大幅减少，但仍然没能扭亏为盈。

数据来看，公司的营收确有增长，而利润的改善，可能更多与成本变化有关。

一个方面，上半年营业成本下降 6.01%，另一个就是管理费用下降了 8.05%。此外，数据显示，因加大 AI 产品推广半年报销售费用同比大增 34.85%，且同期研发费用 15.65 亿元，占比营收 40.89%。

什么意思呢？

亏损减少，可能主要得益于成本控制得当，主营业务的造血能力似乎还是不太足。再加上 AI 产品营销成本增加，以及转型 AI 所必要的高研发支出，就导致了上半年没能成功扭亏的结果。

整体来看，AI+ 安全的战略方向没错，但如此高的研发投入下，360 的 AI 的故事何时能变成真金白银？市场颇为关注。

360 的 AI 牌好打吗？

今天的三六零财报里分为互联网及智能硬件服务和安全业务。

实际上，核心有三大块：安全、搜索以及 AI。

先来说基本面之一：安全。

根据年报数据，2024 年公司的安全及其他业务营收为 12.87 亿元，同比下滑 27.06%。而最新的半年报数据显示，上半年安全业务收入为 2.53 亿。

接下来半年，安全业务能不能扛住的增长压力，值得关注。

360 在安全领域技术很强，竞争力也很稳，但与其他业务相比，安全业务的营收规模还是有点小了。从营收结构来看，上半年，安全业务占比总营收仅为 6.6%，去年全年，安全及其他业务占比总营收为 16.2%。

安全业务虽稳，但难挑营收大梁。

实际上，安全更像是个 " 不讨好 " 的生意，跟做公关是一个逻辑，工作水平高了，反倒显不出价值，老板看不到成果，就很难愿意往这上面多花钱。

怎么才能让老板们愿意为安全花钱？

360 的解法是，打 AI 牌，把数字安全打上 AI 的标签。打 AI 牌的好处是，做市场教育更容易了，但坏处是，AI 可能带不来行业增量。

说白了，大企业有自己的安全团队，而对于大部分中小企业，仅仅多了一个 AI 标签，恐怕还是说动不了中小企业主买单。何况，企业在安全上的投入，属于刚性成本支出。接下来这块业务怎么啃下去，并且嚼出更多营养，这是一个问题。

从财报看，安全业务之外，真正撑起来 360 商业化的，还是以搜索为代表的互联网业务。

从数据上看，智能硬件和增值服务体量不大，其中占大头的还是互联网广告及服务。根据半年报数据，360 互联网广告及服务上半年营收 20.95 亿，占到上半年总营收的 54.7%。

去年同期，互联网广告及服务营收是 20.36 亿，营收占比是 55%。从金额和占比来看，变化不大。

难道，纳米 AI 搜索没有带来足够的增量？

业务上，去年 11 月份 360 集团正式推出纳米搜索，天眼查 APP 商标信息显示，2024 年 11 月 26 日，三六零纳米搜索商标才申请注册。今年 8 月份，纳米 AI 升级为 " 多智能体蜂群 " 进一步提升 AI 能力。

今天的三六零有搜索业务有 AI、智能体，似乎更像一个 " 小号 " 百度，对此，市场可能也难免有疑问：当 360 走上百度曾经走过的路，会成功吗？

数据不会说谎。

两份半年报的数据的变化似乎表明，互联网广告服务及服务的营收还是老样子，或者说，AI 带来的价值变化并没有体现在广告业务的营收上。

那么 AI 对 360 的价值，究竟体现在什么地方？

互联网江湖团队认为，可能在于二级市场的估值。

回溯二级市场不难发现，去年 9 月底，三六零股价不到 9 块，到去年 11 月底，就涨到了 15 块附近，8 月 28 日收盘，三六零股价 11.78 元。

客观看，影响市场变化的原因有很多，比如外资的买入、宏观影响下市场波动。但互联网江湖团队认为，AI 也可能是重要的影响之一。

市值永远是在波动的，市场对 AI 概念再热情，也只是 " 三分钟 " 热度，只要这个 " 热度 " 在，标的可能并不重要，可能过去是白酒、是银行，或者是消费，而今天恰好是 AI。

潮水终究会退却，真正有价值的，还是能不能真正为股东赚来利润。

AI 带来的影响不都是正面，也有经营压力。

比如，上半年围绕纳米 AI 增加营销费用，客观上带来了盈利压力，再比如，押注 AI 意味着要长期高研发投入，在商业化前景还未明朗的当下，这些研发投入未来会不会影响利润表现？这都是需要思考的问题。

在市场看来，360 今天押注 AI，可能也是无奈之举，一方面 PC 端流量持续流失，核心产品的 MAU 增长也很成问题，今天的 360 面临其实是跟当年移动化转型同样的压力。

今天的 360 面临不是增长问题，而是商业模式面临重构的问题。

从搜索、安全再到 AI，要改变的可能不仅仅是业务架构，更是 360 的基因。如何更彻底地转变为一家 AI 公司，而不是继续做一家互联网服务公司，可能是红衣大叔需要深思的问题。

纳米 AI 入口之问，应用端创新未必是出路

在成为 AI 公司的道路上，360 已经有了不少动作，AI 时代，360 想要做用户的 " 超级入口 "。

你看，360 搜索是 PC 入口、安全卫士是安全入口，当年 3Q 大战，争的也是入口。只是搜索入口价值比安全要大得多，才造就了今天 360 财报里的营收结构。

今年红衣大叔不遗余力地推广自家的纳米 AI，也是如此，老周希望把纳米 AI 打造成一个 AI 时代的超级应用爆款。

这何尝不是一种 " 路径依赖 "？过去 360 商业化的成功，不只是靠技术，更多的是靠产品：先占据一个入口，然后逐渐商业化。

为了抢 AI 这个入口，360 攒了个局，集合了十几家市面上的大模型，似乎 360 做 AI 时代的微信、支付宝。

现实总是那么骨感。

根据全球知名风险投资公司 a16z 最新发布第五版《全球 Top 100 生成式 AI 消费应用榜单》，网页端榜单中，确定为中国公司开发的产品有 11 款，有 5 款跻身前 20 名。

这 5 款分别为，DeepSeek、夸克、豆包、 Kimi 以及阿里的通义千问。

AI 入口之争，高下立判。

实际上，纳米 AI 不是没有优点，比如，8 月份升级的 " 多智能体蜂群 "，确实有产品上的体验创新。

纳米 AI 肯恩更需要一个客观的问题是，没有底层技术的突破，在应用层的 " 创新、修补 " 恐怕很难真正建立起自己的优势、壁垒。

毕竟，AI 应用赛道也很卷。

这年头儿，大家都挤破头在应用端卷创新，各种各样的智能体、AI 搜索越来越多，三六零面临的问题是，纳米 AI 在应用端创新是不是能持续下去？

于夸克、豆包、 Kimi、元宝来说这些都不是问题，阿里、字节、腾讯哪个巨头都不会缺钱，而且巨头们自身就是超级入口，根本不必维持高额的营销费用支出，用营销维持产品的 MAU 活跃度。

典型的就是微信，元宝接入 DeepSee 看之后，一夜之间全民跨入了 AI 时代。这是红衣大叔可望而不可求的。除非，纳米 AI 真正能在底层技术上，来一次 DeepSeek 式的进化。

DeepSeek 为什么能一夜超过 Chat GPT？

是因为底层技术上有了突破，所以各种各样的 APP，各行各业的企业，都开始接入 DeepSeek。只要有技术优势，DeepSeek 天然不缺商业化前景。

如果要保持应用端的创新和纳米 AI 的竞争力，就意味着三六零接下来几个季度可能还是需要维持高强度的研发投入。

换言之，可能更多的财务压力还没有到来。

还是来看数据，从 2022 年到 2024 年，三六零归属净利润已经亏损三年了，累计净亏 37.9 亿。2024 年，经营活动产生的现金流净额只有 3.26 亿。

挣钱的问题，可能越来越迫在眉睫了。

" 目前来看纳米 AI 的访问量还不错，但要想以此改变市场对 360 的看法，恐怕还需要更多后续业绩来验证 "。一位关注 AI 行业多年的投资者表示：" 市场里，AI 溢价已经不多，最后还是得看业绩。"

欲戴 AI 王冠必承研发之重。

营销驱动 AI 增长的逻辑注定不可持续，未来，360 的 AI 之路到底能走多远？

我们且行且看。

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