国金证券股份有限公司郑树明 , 王凯婕近期对春秋航空进行研究并发布了研究报告《票价回落及税盾影响 H1 业绩同比下降》，给予春秋航空买入评级。

春秋航空 ( 601021 )

2025 年 8 月 28 日，春秋航空发布 2025 年半年度报告。2025H1 公司实现营业收入 103 亿元，同比增长 4%；实现归母净利润 11.7 亿元，同比下降 14%；其中 Q2 实现营业收入 50 亿元，同比增长 6%；实现归母净利润 4.9 亿元，同比下降 11%。

经营分析

H1 收益水平同比回落，量增推动收入增长。2025H1 公司营业收入同比增长 4%，主要系量增推动，分量价看：（1）量：2025H1 公司 RPK 同比增长 8.5%，主要靠国际线 RPK 拉动（同比 +37%，恢复至 2019H1 的 96%），其中 H1 公司日本线运力投放同比增长超 116.8%，较 2019 年同期增长 77.7%，成为运营的第一大国际市场。（2）价：2025H1 公司客公里收益同比下降 4.2%，主要系客源结构和竞争问题导致行业定价表现与出行人次情况产生一定背离，其中国内航线客公里收益同比下降 4.9%，国际航线客公里收益同比下降 5.5%；同期公司座公里收益同比下降 5%，主要系客座率同比下降 0.8pct，其中国际线客座率同比下降 2.8pct，源于东南亚航线受到扰动。单位成本下降不及收益回落，H1 盈利能力小幅回落。2025H1 公司单位成本为 0.303 元，同比下降 3.5%，主要系油价下跌及日利用率小时同比提升 5.0% 带来单位固定成本下降；同期公司单位非油成本为 0.201 元，同比上升 1.9%，主要系单位起降成本增加。2025H1 公司毛利率为 13.9%，同比下降 1.1pct。费用率方面，2025H1 公司销售、管理、研发、财务费用率合计增加 0.6pct，其中财务费用率增长 0.4pct，主要系汇兑损益影响。叠加上年同期存在税盾，2025H1 公司归母净利率为 11.3%，同比下降 2.4pct。国内外航网持续改善，若利用率恢复成本或进一步降低。近年来公司持续优化国内外航网，国内抓住机遇加深二线布局，如 2021 年新设南昌、大连、广州基地；2022 年新设西安、成都基地等，2025H1 公司国内客公里收益较 2019H1 高 3%；此外收益水平高的日本线已成为公司占比最高的国际线。同时，公司利用率较行业有更高恢复空间，2025H1 公司飞机日利用率为 2019 年同期的 87%，待周转提升公司单位固定成本有望下降，推动盈利提升。

盈利预测、估值与评级

考虑票价承压，下调公司 2025-2027 年归母净利预测至 23 亿元、31 亿元、36 亿元（原 27/38/45 亿元）。维持 " 买入 " 评级。

风险提示

需求恢复不及预期风险，汇率波动风险，油价上涨风险，增发摊薄风险，安全事故风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 10 家机构给出评级，买入评级 7 家，增持评级 3 家；过去 90 天内机构目标均价为 65.45。

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