开源证券股份有限公司张宇光 , 张思敏近期对新乳业进行研究并发布了研究报告《公司信息更新报告：2025Q2 利润超预期，产品结构持续优化》，给予新乳业增持评级。

新乳业 ( 002946 )

公司发布 2025 年中报，Q2 利润超预期，维持 " 增持 " 评级

公司 2025H1 收入 55.3 亿元，同比 +3.0%；归母净利润 3.97 亿元，同比 +33.8%。2025Q2 收入 29.0 亿元，同比 +5.5%；归母净利润 2.63 亿元，同比 +27.4%。收入基本符合预期，利润超预期。考虑到公司盈利能力提升，我们上调盈利预测，预计 2025-2027 年归母净利为 7.2、8.5、9.4（原值 6.7、7.9、9.0）亿元，EPS 为 0.83、0.99、1.09 元，当前股价对应 PE 为 23.7、20.0、18.1 倍，维持 " 增持 " 评级。

主营业务表现稳健，低温品类快速增长

2025H1 整体主营业务表现稳健，液体乳实现收入 50.67 亿元（同比 +4.6%），同时在公司主动收缩下，其他业务扰动变小。（1）分品类看，2025H1 低温品类销额同比增长超 10%，高端鲜奶、" 今日鲜奶铺 " 均实现双位数增长，" 活润 " 系列实现超 40% 的高速增长，新品占比保持双位数。（2）渠道端 DTC 收入表现良好，其中远场电商双位数增长，盈利能力持续改善。（3）区域端看，2024 年西南 / 华东收入同比 +5.09%/+6.79%，其中大本营川乳实现正增长，华东地区主要为低温业务增速更快，西北区域夏进改革成效显著，经营持续向好。

净利率提升主因毛利率提升

2025Q2 公司毛利率 30.5%（YoY+1.4pct），显著提升，主因高毛利的低温产品收入增长及低温内部结构优化，奶价在叠加售价、促销影响后对毛利率影响相对较小。费用方面，2025Q2 销售 / 管理 / 财务 / 研发费用率分别为 15.9%/2.9%/0.4%/0.8%，同比 +0.7pct/-0.9pct/+0.1pct/-0.2pct。综合来看，2025Q2 归母净利率 9.1%（YoY+1.6pct），提升显著。展望下半年，预计原奶价格温和波动，市场竞争趋缓折价水平有望降低，产品及渠道结构优化将持续进行，有望支撑毛利率继续提升；费用率整体稳定优化，同时生物资产减值情形偏乐观，全年看净利率有望加速提升。

坚定聚焦核心品类及渠道，持续加大股东回报

展望未来，产品方面公司仍坚定实施鲜战略，聚焦核心的低温鲜奶、低温酸奶品类以及 DTC 渠道，稳步推动五年战略规划的完成。同时，公司中期分红大幅提升，每 10 股分红 0.7 元，分红总金额 6025 万元，占上半年利润的 15%，显示公司持续加大股东回报的决心。

风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 16 家机构给出评级，买入评级 13 家，增持评级 3 家；过去 90 天内机构目标均价为 21.39。

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