前段时间，冯叔与好友香帅进行了一场直播对谈。" 风马牛地产研究院 " 整理了这场直播的部分内容分享给大家，希望对大家能有所启发。本文来自微信公众号：风马牛地产研究院，作者：冯仑，原文标题：《冯仑：房地产还是一门好生意》，题图来自：AI 生成

各位朋友们大家好。今天跟大家聊一个老话题 " 房地产 "。很多人问我房地产不行了，怎么办？但我想告诉大家：房地产，依然是一门很好的生意。

为什么？因为只要有人住、要办公、要消费、要生活在空间里，这个生意就永远存在。问题不在于 " 有没有房地产 "，而在于房地产到了哪个阶段？

房地产的发展，其实就像人的一生：从童年到少年、青年、中年、老年，每个年龄阶段都有自己的特征。少年时代，拼的是速度、成本和规模；长大以后，就要拼智慧、拼能力、拼运营。

在人均 GDP 1 万美元以下的国家，房地产还是 " 少年时代 "，大家都在盖房、卖房，满足基本居住需求。这个阶段的房地产，本质上是一种 " 制造业 " 逻辑：拼的是成本、规模、速度，靠 " 造出来、卖出去 " 赚钱。当一个国家人均 GDP 超过 1 万美元以后，房地产开始 " 成年 "。它从 " 制造业 "，慢慢转到服务业，甚至金融业。

目前全球约 200 多个国家和地区、80 亿人口。其中，人均 GDP 最高的国家超过 9 万美元。但很有意思的是，今天国内绝大多数媒体关于房地产的研究与讨论，还都停留在 " 人均 GDP 1 万美元以下 " 的阶段：只谈住宅、只看去库存、只盯价格涨跌。这就像一个成年人还在研究 " 青春期的烦恼 "，怎么可能看清行业的未来呢？

所以今天我想讲的，是人均 GDP 超过 1 万美元以后的房地产。举个例子，我在这个行业干了三十多年。我发现一个规律，凡是跟媒体观点保持距离的地产公司，都活下来了；凡是人云亦云，相信媒体观点的，被舆论裹挟的地产公司，基本都倒下了。为什么？因为他们都被 " 新闻媒体 " 创造的词汇带偏了。

比如最近房地产行业流行两个新词叫 " 不良资产 " 和 " 轻资产 "。

先说说 " 不良资产 "，现在很多忙着 " 做不良资产 " 的人，其实就是过去把好资产做烂的那批人。就像一个医生把病人治坏了，现在转头出来卖药救人。你敢信吗？连自己的好资产都没经营明白，现在又说要去 " 拯救别人 " 的烂资产，这逻辑，听着是不是有点反了？

再说 " 轻资产 "，很多人觉得轻资产容易，重资产落后，只想做轻资产，不做重资产。但我想问你，如果轻资产真的很好做，新鸿基、太古地产、香港置地、凯德为什么不做？为什么轮到你去做？事实上，真正的轻资产，必须依托重资产。就像北京协和医院的主任医师，没有检验室、没有手术室、没有护士支持，一个人能看病吗？所以别被这些词忽悠了，有 " 重 " 有 " 轻 "。能把 " 重 " 的做好，才有资格谈 " 轻 "。

房地产在不同发展阶段，行业属性是不同的。在人均 GDP 1 万美元以下时，它属于" 制造业 "；到人均 GDP 1 万美元以上，就慢慢进入服务业；而当人均 GDP 超过 5 万美元时，房地产甚至会归入金融业。为什么？因为这时候房地产的核心，不再是 " 建造 "，而是 " 运营 "。

之前，我在纽约做中国中心项目时，跟很多全球知名地产公司聊过。我问他们美国有没有像万科那样 " 盖了卖 " 的公司？他们笑着说：" 那是我们 30 年前的事。现在没人这么干了。"

美国上世纪七八十年代，人均住房面积超过 40 平米，住房饱和，住宅开发模式自然消失。甚至一家曾经靠盖房子发家的公司，登报宣布：" 我们完成了历史使命，从此转型做公益。"

那时候我意识到，住宅开发其实是有生命周期的。当市场趋于饱和、人口增速见顶，开发商就必须转型。从 " 造楼卖房 " 转向 " 做运营、管资产、提服务 "。此时的房地产公司，不再只是建筑商，而是综合运营商。

举个例子，在美国，特朗普房地产集团、瑞联地产这样的开发商被称为 " 收费开发商 "。他们不靠卖房赚钱，而是靠能力收费。他们在项目中出资很少，但能赚取大量利润，包括基金收入、工程管理和项目管理收入、利润分红、代理招租销售收入以及资产处置收入等多种收入来源。

就像导演张艺谋拍电影，制片费、导演费、票房分账都能挣钱。这就是房地产进入服务业的标志：从资产创造者变为价值运营者。在这个阶段，算账方式也彻底改变。以前，我们是按 " 每平米售价 " 算销售利润；现在，要按 " 每平米租金 " 算回报率。

过去，房地产公司的估值大多只有 5 倍 PE；当企业转型为服务业，估值能提升到 15 到 20 倍；而进入金融化阶段，估值甚至可以达到 25 倍。为什么？因为服务业拼的是能力和管理，靠的是持续、稳定的回报，门槛更高，抗风险也更强。

所以，房地产公司要明白：你的价值，不是房子本身，而是空间的服务能力。同样是 1 万平米的购物中心，传统开发商创造的交易额可能不到 1 亿元，而北京 SKP 能做到 24 亿元，相差 24 倍。

SKP 的创始人曾经说得很直白：" 你是卖房子的，我是卖货的。我的基因跟你不一样。" 他的价值在于让一平米的空间产出更多的销售额；地产商的价值在于让这块空间更舒适、更高效、更值得租。

所以，聪明的地产商要做的不是 " 抢着卖货 "，而是把空间做到极致，然后租给最会卖货的人。比如说，胖东来、SKP、山姆等等。

此外，当空间的服务能力被持续验证后，它就具备了被金融化的基础。过去我们有房地产 ABS，现在有 REITs，未来还会出现 RWA 等新型工具。只要拥有优质且能长期稳定产生现金流的资产，它就能成为数字经济时代的 " 锚定资产 "。所以，房地产的未来不是消失，而是进化。从 " 空间 " 到 " 服务 "，从 " 服务 " 到 " 现金流 "，再从 " 现金流 " 到 " 金融产品 "。

总之，今天很多人讨论房地产，依然停留在住宅销售、地价波动这些 " 青少年阶段 " 的问题上。但真正的房地产，是一个 "1+7" 的世界：住宅只是其中之一，其余七个业态包括：办公、商业、酒店度假、物流仓储、教育研发、医疗健康、政府与特殊物业。

比如，在美国，监狱公司都能上市，因为它的 " 租客稳定、现金流可靠、客户满意度 100%"，没有投诉的风险。听起来幽默，但恰恰说明：房地产的核心，不是卖房，而是经营空间。只要人类还生活在空间中，房地产就永远是一个好生意。只是它不再属于 " 建筑业 "，而是进入了 " 服务业 " 和 " 金融业 " 的时代。