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软银集团的 AI" 豪赌 " 引发了一场市场动荡。

11 月 11 日，软银集团在最新财报中称，清仓其持有的全部英伟达股票，套现 58.3 亿美元，并将这笔钱用于对 OpenAI 的追加投资。

仅在第二财季，该集团的净利润高达 166 亿美元，其中有 146 亿美元收益都源于 OpenAI 估值从 2600 亿美元到 5000 亿美元的增长。

但光鲜的数据背后暗藏玄机：在对 OpenAI 的投资回报中，有 80 亿美元收益，软银还未真金白银地出资，仅凭一纸承诺，就计入了利润。

分析师指出，软银对外承诺的投资总额与实际可用资金之间，可能存在高达 545 亿美元的缺口，存在过度承诺的风险。

11 月 12 日至 14 日，软银股价连跌三日，市值累计蒸发 269 亿美元。

为投 OpenAI，清仓英伟达，软银市值三日蒸发 269 亿美元

软银集团于 10 月清仓了其持有的全部 3210 万股英伟达股票，10 月底英伟达股价处于历史高点。

有分析师认为，此举表明，孙正义可能预见到将英伟达推上 5 万亿美元市值的 AI 狂热正在冷却。

但软银首席财务官后藤芳光（Yoshimitsu Goto）强调，此举并非针对英伟达本身的基本面，而是一次战略性的资源重新配置，旨在为集团更大规模的 AI 投资筹集资金。他表示：" 今年我们对 OpenAI 的投资非常大——需要超过 300 亿美元——为此我们需要剥离现有的投资组合。"

这并非软银首次清仓英伟达，其旗下愿景基金曾在 2017 年斥资约 40 亿美元建仓英伟达，但在 2019 年初清仓离场，错失超过 1000 亿美元的收益。

此外，软银还出售了部分 T-Mobile 股份，价值约 92 亿美元。这些资金也将直接用于对 OpenAI 的投资，以及 5000 亿美元的 " 星际之门 "（Stargate）项目等。

2025 财年二季度财报发布后的三个交易日，软银集团股价累计下跌 12.8%，市值蒸发 4.16 万亿日元（约合 269 亿美元）。自 11 月以来，公司股价已累跌近 27%。

红框为 11 月以来软银股价走势

还未出资，先确认 80 亿美元利润

第二财季，软银集团净利润高达 2.5 万亿日元（约合 166 亿美元），同比增长超一倍。仅 OpenAI 的估值增长，就为软银带来了约 146 亿美元的投资收益。

后藤芳光在业绩说明会上直言，以公允价值计算，OpenAI 最新估值已达 5000 亿美元，这是软银利润的关键支撑。

从利润构成来看，在这 146 亿美元中，有 80 亿美元并非来自软银实际投资所产生的增值，而是公司在会计上对 " 远期合约 "（forward contract）的巧妙处理。

具体而言，根据协议，软银承诺，将于今年 12 月以 2600 亿美元的估值，追加对 OpenAI 的 225 亿美元投资。也就是说，在二季度财报截止的 9 月 30 日，这笔资金尚未支付，但软银已经将这笔投资预期可能带来的 80 亿美元收益计入了利润。

这种因投资标的估值增长，并计入当期利润的 " 财务魔术 "，本质上是未实现的账面浮盈。它并未给公司带来任何实际的现金流入，却 " 美化 " 了财务报表。

MST Financial 的分析师 大卫・吉布森（David Gibson）表示，一旦 OpenAI 的估值出现波动或下滑，这笔 " 收益 " 就可能迅速蒸发。

AI 公司间的循环游戏推升估值

软银和 OpenAI 的合作关系凸显出当下 AI 领域投资的一个普遍现象：

大型科技公司和投资机构通过复杂的协议合作，与初创 AI 公司深度绑定，进而支撑后者估值。

比如，微软向 OpenAI 投资约 130 亿美元的同时，指定自家 Azure 为 OpenAI 独家云提供商。

再比如，英伟达今年同意最多向 OpenAI 投资 1000 亿美元，用于共建大型数据中心，而 OpenAI 承诺采购数百万片英伟达 GPU 来填满这些机架。

再看甲骨文，它既是 OpenAI 的早期投资方，又于今年签订协议，将在未来五年向 OpenAI 提供价值 3000 亿美元的云服务。

诺贝尔经济学奖得主克鲁格曼（Paul Krugman）将这种现象比作 " 自我吞噬的衔尾蛇 "："表面上是销售产生的收入，实际上只是同一笔资金在各家公司之间循环流动。"

哈佛大学肯尼迪学院高级研究员保罗 · 卡瓦奥（Paulo Carv ã o）表示，这种循环游戏在上世纪末的互联网泡沫中并非没有先例：" 公司互相购买对方服务以制造增长假象，营收数字好看但实际没有产生真实现金流 "。卡瓦奥补充道：" 这次不同的是，AI 公司确有过硬技术，但烧钱速度仍快于变现速度。"

DA Davidson 分析师吉尔 · 卢里亚（Gil Luria）表示："硅谷让人们投入真金白银的核心理念之一就是‘假装成功直到真正成功’。"

软银资金缺口或高达 545 亿美元

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本周，软银还公布了一项 "1 拆 4" 的股票分拆计划，将于 2026 年 1 月 1 日正式生效。

公司表示，鉴于近期股价波动剧烈，此举旨在降低单一股票的价格，从而降低个人投资者的投资门槛，借此吸引更多投资者并扩大股东基础。

回顾历史，自 21 世纪以来，软银的每次拆股都伴随着全球市场的大幅动荡。

2000 年 6 月拆股（1:3）：互联网泡沫破灭。

2006 年 1 月拆股（1:3）：美国房地产泡沫破灭。

2019 年 6 月拆股（1:2）：2020 年初疫情爆发引发全球大跌。

不过，这些重大危机事件与软银的股票分拆并无直接的因果逻辑，更多是时间上的巧合。

相比于所谓的 " 历史魔咒 "，分析师更关注软银未来的财务风险。

大卫・吉布森警告称，软银已公开承诺的各项投资总额高达 1130 亿美元，但其当前可动用的资金能力（包括现金、债务及部分可售股份）仅约为 585 亿美元，也就是说资金缺口高达 545 亿美元。

他进一步分析称，为了填补缺口，软银未来可能需要动用旗下 " 愿景基金 " 的资金，甚至被迫出售其在日本电信运营商软银公司（SoftBank Corporation）或英国芯片设计公司 Arm 等核心战略资产中的股份。他强调，这些潜在的资产处置过程 " 充满了执行风险 "，任何操作不当都可能对集团的根基造成影响。

债券市场似乎已经嗅到危险，软银近期发行的债券利率已超过 8%，这表明债券投资者要求更高的风险溢价。大卫・吉布森表示：" 但股票市场似乎忽视了这一潜在的、未被资金完全覆盖的风险。"

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