小财米   洛溪 / 文

江苏永大化工机械股份有限公司（以下简称 " 永大股份 "）作为一家专注于压力容器制造的企业，其 IPO 申请及经营表现近期引发市场广泛关注。尽管公司凭借压力容器产品在化工、光伏等领域实现了一定规模的收入，但深入分析其产业链地位、财务数据及战略布局，可发现其业绩增长背后隐藏着严重的结构性风险。这些风险不仅暴露了企业在产业链中的弱势地位，还反映出其业绩的不稳定性，亟需投资者警惕。

产业链弱势：客户集中度高与议价能力缺失

永大股份的产业链地位堪称 " 夹心层 "，上下游的挤压使其抗风险能力显著不足。从客户结构看，公司对前五大客户的依赖度极高。2022 年至 2024 年，前五大客户销售收入占比分别为 85.36%、67.32% 和 66.47%。更令人担忧的是，2023 年贡献收入超 2.8 亿元的核心客户榆能集团和恒力石化，在 2024 年突然退出前五大客户名单。这种异常变动背后，可能是永大股份产品竞争力不足或客户经营调整的结果，但无论原因为何，均凸显了其客户结构的不稳定性。若主要客户持续流失或削减订单，公司营收将面临断崖式下跌的风险。

在上下游议价能力方面，永大股份同样表现薄弱。上游原材料价格受石油市场波动影响，成本控制难度较大；下游客户多为化工、光伏行业巨头，公司在谈判中处于弱势地位。这直接体现在财务数据上：2024 年公司应收账款较期初增长 29.12%，远超营业收入 15.04% 的增速，且收现比（销售商品提供劳务收到的现金 / 营业收入）持续低于 1，2024 年仅为 0.46。这表明公司回款能力持续恶化，大量收入停留在账面，实际现金流质量较差。此外，高企的存货进一步加剧了资金周转压力。2024 年末存货账面价值达 5.95 亿元，占总资产的 45.79%，而存货周转率仅为 0.82，远低于行业均值 2.49。大量资金沉淀在存货和应收账款中，不仅增加了管理成本，还面临跌价和坏账风险。

业绩不稳定性：增收不增利与行业周期冲击

永大股份的业绩波动性在其财务数据中体现得尤为明显。2022 年至 2024 年，公司营业收入从 6.96 亿元增长至 8.19 亿元，但净利润却从 1.12 亿元波动下滑至 1.07 亿元，2024 年更出现 " 增收不增利 " 现象，营收同比增长 15.04%，净利润反降 18.35%。这种盈利能力的下滑与行业周期紧密相关。公司产品高度依赖化工和光伏行业，其中光伏领域收入在报告期内剧烈波动，2022 年至 2024 年分别为 9,493.72 万元、2,560.91 万元和 15,625.06 万元。2024 年光伏行业因产能过剩陷入价格战，多晶硅价格暴跌，直接导致永大股份光伏领域新增订单及发货量下降超 80%。与此同时，公司对光伏客户内蒙古润阳悦达的 3,544 万元货款陷入纠纷，不得不计提坏账损失及资产减值准备合计 3,304.32 万元，直接侵蚀了当期利润。

光伏行业的 " 退潮 " 并非孤例。化工领域同样面临周期性压力。国内 PTA 开工率长期在 60%-90% 区间波动，乙二醇开工率低至 50%-70%，下游行业投资动力不足。永大股份在招股书中坦承，若下游行业收入减少 10%，公司净利润将下滑 18.62%。这种高度敏感性使其业绩如同 " 过山车 "，2025 年上半年净利润同比激增 110.69% 至 0.71 亿元，但这种增长是否可持续存疑。截至 2025 年 6 月末，公司应收账款占流动资产比例仍高达 78.76%，且合盛硅业等大客户项目回款缓慢，形成 1.38 亿元发出商品长期未完成验收，未来业绩仍面临较大不确定性。

战略隐患：逆势扩产与研发投入不足

在产能利用率下滑的背景下，永大股份仍坚持逆势扩产，这一决策进一步放大了其经营风险。根据招股书，公司计划通过 IPO 募集 5.58 亿元用于新增 3 万吨压力容器产能，扩产幅度达 1.2 倍。然而，2024 年公司产能利用率已从 106.64% 降至 83.83%，产量减少 5,702.19 吨。在现有产能尚未充分利用的情况下盲目扩产，可能导致产能闲置和资源浪费。募投项目建成后，每年将新增固定资产折旧及摊销费用约 3,141.52 万元，若市场需求未达预期，这些刚性成本将严重挤压利润空间。

更令人担忧的是，公司在研发投入上的薄弱与扩产雄心形成鲜明对比。2022 年至 2024 年，永大股份研发费用占营业收入比例分别为 3.2%、3.43% 和 3.13%，持续低于行业均值。截至 2024 年末，公司专利数量在行业中处于末位，且多项专利申请因 " 缺乏创造性 " 被驳回。研发不足直接制约了产品竞争力，例如，公司核心专利 " 二甲苯塔 " 被竞争对手东营威联的专利指出存在 " 分离效率低下 " 的问题。在压力容器行业向高性能、高安全性升级的背景下，技术短板可能使永大股份在市场竞争中逐渐边缘化。

治理与资金链：大额分红与控制权风险

永大股份的治理结构及资金运作同样存在争议。2021 年至 2024 年，公司累计现金分红 2.03 亿元，其中约 1.79 亿元流入实控人家族。尽管公司解释称分红资金用于缴纳出资和购买理财，但此举仍暴露其资金管理的不足：一方面是公司应收账款存货高崎，大量资金被占用，现金流持续恶化；另一方面则是持续分红，近两亿元资金流出。我们不禁要问，在现金流如此恶化的背景下，永大股份仍然持续分红，其目的是什么？如此迫切的原因又是什么呢？

公司治理的另一个隐患在于控制权安排。2016 年，时年 45 岁的创始人李进将公司 71% 股权转让给 72 岁的父亲李昌哲。如今，81 岁的李昌哲作为控股股东仅担任行政部副部长，而李进持股比例仅为 7.74%。这种异常安排与李昌哲遗嘱中 " 股权仅由李进一人继承 " 的设定，为公司控制权稳定性埋下了隐患。在家族企业内部治理不透明的背景下，决策效率和长期战略执行均可能受到影响。

传统制造企业，永大股份面临过度依赖周期性行业、产业链议价能力薄弱、技术创新投入不足等诸多困境。尽管其压力容器产品在短期内仍能维持一定收入规模，但客户集中度高、应收账款攀升、存货周转缓慢等问题持续侵蚀经营效率。加之逆势扩产的战略风险与行业下行周期叠加，未来业绩稳定性面临严峻挑战。若不能通过技术升级优化产品结构、通过市场拓展分散客户风险，即使成功上市，其长期价值也难以支撑。对于投资者而言，在审视此类企业时，需超越营收增长的表象，更关注其现金流质量、产业链地位及抗风险能力，以避免被周期性业绩波动所误导。