文 | 市值榜，作者 |   贾乐乐，编辑 |   嘉辛

近期，Soul 又一次递交了招股书。从 2021 年冲击美股算起，这已是第四次尝试。

和当时相比，现在的 Soul 有更拿得出手的业绩：2024 年收入达到 22 亿元，2025 年前 8 个月收入 16.8 亿元，同比增长 17.8%；经营利润从 2023 年开始转正，并仍在增长趋势里；不再需要烧巨额的资金获客，比如 2021 年销售开支达到 15 亿元，2024 年降低至 8.9 亿元。

不过，现在的资本市场环境也与当时大不相同。

2021 年，美股上市公司中，交友软件 Bumble、Tinder 和 Hinge 母公司 Match Group 都处在股价高位。当时的 Soul，凭借 " 不看脸 " 的新颖模式和快速增长，估值接近 20 亿美元。

而现在，两家公司的股价和高点相比，分别跌去了 90%+ 和 80% 左右。陌陌和探探的母公司挚文集团，股价也有所下滑。背后有业绩的原因，但杀估值可能是更重要的因素。

这种环境之下，Soul 推进 IPO 未必能够获得一个合意的估值。那么，Soul 为何执着于 IPO？一个关于灵魂、情绪的社交故事，屡次折戟后更换了剧本再次登台，当下的资本市场还会不会买单呢？

一、再次闯关 IPO：从元宇宙到 AI+

打开 Soul 的招股书，会发现一个有趣的现象：Soul 的 " 身份 " 又变了。

最早，Soul 以 " 灵魂社交 " 的鲜明标签闯入市场，主打不看脸、基于兴趣和性格的匹配，迅速在众多社交应用中建立了差异化。那时的故事核心，是关于孤独感和精神共鸣，它试图在一个看重颜值的世界中开辟一片精神自留地。

时间来到 2021 年至 2022 年，当 " 元宇宙 " 概念盛行时，Soul 的叙事重心也随之转向，变成了 " 社交元宇宙 " 的构建者。创始人张璐在接受采访时称，"Soul 是手机应用中，最接近元宇宙体验的应用软件。"

2023 年的招股说明书，对募资的用途也主要围绕元宇宙展开，比如扩展现实（XR）、虚拟空间及 AI 驱动图像生成、语音识别和语音合成等。

不到两年，Soul 的招股书中已不见 " 元宇宙 " 字样，取而代之的是 AI，定位为 "AI+ 沉浸式社交平台 "。

概念的升维，往往和 " 资本吸引力 "" 估值提升 " 直接挂钩。Soul 叙事转换的背后，有一个明确的推动力：一份高达 124 亿元的对赌协议。

Soul 的资产负债表里的一个项目——可赎回股份及赎回义务的金融负债，截至 2025 年 8 月 31 日，该项负债高达 124 亿元。

可赎回的股份，常见于初创公司融资时发行的优先股，约定了当出现特定情况时，公司需要按照约定的价格和利息履行赎回的义务。

结合行业惯例及招股书推测，无法在约定时间内实现 IPO，可能是触发赎回义务的条件，除了约定好的价格，还有每年 8% 的单利。Soul 的招股书也明确，一旦公司成功上市，该负债的账面价值变动将终止，所有可赎回股份将自动转换为普通股，相关负债也将重分类为权益，不会产生进一步亏损。

自天使轮至 2021 年最后一轮融资，Soul 累计融资约 27 亿元。2023 年，Soul 的经营活动现金流转正，意味着业务具备了自我造血能力，2024 年，经营现金流净流入进一步增至 4.2 亿元。然而，即便进入可持续经营状态，若仅依靠经营利润分红，投资人要收回 27 亿元本金也需要极长的周期。

所以，IPO 是 Soul 不得不走的路。

二、商业模式：独特但脆弱

尽管 Soul 确实在 AI 上有所投入，比如自研 Soul X 模型用于改善匹配，但其核心的赚钱方式并未发生根本性改变。

不管是 2020 年，还是 2025 年，虚拟物品和会员服务合计的收入比重都在 90% 以上。只不过，以前虚拟物品、游戏道具等叫增值服务，现在叫情绪价值服务。

从财务数据上看，Soul 的表现不错：毛利率长期维持在 80% 以上的高位，单个付费用户月均贡献的收入在过去几年里增长了约 140%，达到 104.4 元，不考虑可赎回公司及赎回义务金融负债的话，Soul 从 2023 年开始扭亏为盈。

营运数据也不错，比如日活用户在 app 上每天花费的时长超过 50 分钟，三个月留存率数据较高，用户平均每天发送的一对一信息数量也都在提升。

然而，另一组数据揭示了繁荣背后的另一面。

Soul 的用户付费意愿虽然有所提升，但整体付费率比较低，最高是 6.5%（2025 年前 8 个月）。相亲平台伊对的母公司米连科技，整体的付费率为 12%，音乐平台网易云音乐、腾讯音乐的付费率也远超 Soul。

再往下看，2025 年前 8 个月，充值金额最高的前 1% 用户，贡献了超过 55% 的总充值额，前 20% 的用户，贡献了 90% 的总充值额。

黏性最高的用户，以如充值额前 1% 的用户，平均每个月充值最高为 6096 元，最低也有 1608 元。

但，Soul 的月活跃用户数在 2021 年达到 3160 万后便增长乏力，转而下滑，2023 年和 2024 年，都是 2620 万，2025 年略有增长，到了 2800 万。

从这些数据可以看出，Soul 构建的并非一个健康、均衡的成长模式，而是一门要深度维护 " 榜一大哥 " 的生意，核心圈层黏性的确很深，但外围拉新能力较弱。

这种模式，既独特又脆弱。独特性在于，普通用户往往不愿意在社交平台上为交流和付费，这类平台往往主要依靠广告变现，Soul 却并非如此。

脆弱性表现在：

第一，收入的单一性，即虚拟物品和会员服务合计收入占比在 90% 以上，而广告收入占比不到 10%。

第二，付费过度依赖头部客户，Soul 的付费结构像 " 金字塔 "，" 塔尖 " 用户的任何波动都会直接冲击基本盘，风险高度集中，公司业绩的稳定性变得异常脆弱。

第三，为情绪和社交付费并非刚性需求。这种消费的弹性很大，极易受个人情绪和经济环境影响。

三、" 灵魂 " 底色与 " 效率 " 现实

如果想构建更加均衡、健康的成长模式，Soul 需要进一步拉新，吸引更多的用户进行付费。

先来看拉新。

从理论上看，Soul 切入的赛道本应前景广阔。在现代社会日益个体化和原子化的趋势下，年轻人对匿名、精神交流的需求是真实而巨大的。一个 " 不看脸 " 的树洞，一个能寻找共鸣的精神角落，有其市场基础。

招股书也显示，Soul 有 3.9 亿注册用户，这个量级并不小，增加注册用户的投入产出比不一定高。Soul 也没有像早几年一样，猛猛地向广告砸钱，以获取更高的知名度和更多的新客，销售费用率明显下降。

2023 年的招股书，除了传统的营销推广，Soul 还提到要通过与其他平台（比如手机内预装、AR/VR 设备与车载设备）的合作获取和转化更多用户。

在 Soul 已经有较高知名度时，阻碍用户注册并使用的，并非应用的 " 可得性 "，更可能是 " 必要性 " 或 " 吸引力 "。

现在，仍有不少用户对最开始的 Soul 不吝夸奖，但认为现在社区氛围变了。同样有不少用户对这类社交软件不感兴趣，可能因为社交习惯，也可能因为对这类社交软件形成了 " 不安全 " 的认知，他们不会因为 " 触手可得 " 就产生兴趣。

用户会产生 " 不安全 " 的认知，是因为 " 匿名社交 "" 情绪生意 " 极易滋生 " 软色情 "" 杀猪盘 " 乱象，12315、黑猫投诉等平台也都有相关的投诉。

Soul 最近的招股书，更倾向于着眼全球，从海外获客。海外市场意味着全新的用户群体、未被固有认知所束缚的社交环境，以及从零开始构建 " 灵魂社交 " 心智的可能。

再来看付费率。

Soul 付费率低以及依赖塔尖用户的困境，是系统性的，这是比用户规模增长乏力更难解决的问题。

平台设计了一套服务于 " 即时效率 " 的付费体系，体现在产品功能上，例如，" 奇遇铃 " 和 " 加速匹配 " 是在出售社交机会和效率；" 同城卡 " 直接引入了基于地理位置的匹配逻辑；视频匹配功能更是将 " 看脸 " 的环节重新拉回。

这些功能，本质上都是在植入一种追求即时反馈和效率最大化的逻辑，但这套逻辑与它最初吸引来的、寻求 " 深度精神慰藉 " 的核心用户群体的期待并不一致，与 " 反颜值、重灵魂 " 的初心也不一致，社区氛围发生改变也就不难理解了。

在 AI+ 沉浸式社交平台的新叙事中，AI 的一个重要作用是匹配。AI 驱动的推荐系统，可用最小认知颗粒理解用户画像、互动意图与兴趣偏好，并在每一次交互中，为用户匹配出最 " 懂你的人 "。

三年前，张璐在接受访谈时表示，AI 的核心作用是 " 流量普惠 " 与 " 去中心化 "，旨在 " 让每一个人能得到比较平均的机会进行交流 "" AI 主要的作用在于合理分发资源和内容交流机会 "。

AI 所标榜的 " 合理分发 "，在 " 加速匹配 "" 超级曝光 " 等商业化的权重面前，恐怕难以避免地向 " 价高者得 " 的效率逻辑倾斜。

AI 的另一个备受关注的场景是 Soul 去年上线的官方虚拟伴侣，上线后，不少人发问 "Soul AI 是真人吗 "，原因是有人在和虚拟伴侣聊天时被告知 " 是工作人员 "，还有人被索要照片。尽管 Soul 曾回应表示，虚拟伴侣为真实 AI，不存在有真人的情况。

用户的反应呈现出了 AI 伴侣情绪生意里的两难境地。

一方面，当虚拟伴侣表现出过于强烈的个性、模糊的边界感或过度的情感互动时，部分用户会因其 " 太像真人 " 而感到本能的不安与恐惧。另一方面，如果 AI 的回应显得机械、肤浅或无法满足用户对深度交流的期待，用户又会感到失望。

这不仅是技术问题，更是关乎人性尺度与信任构建的问题。

四、结语

Soul 的故事，讲的是一个听起来很美好的愿望：帮孤独的年轻人找到灵魂伴侣。

这种需求广泛存在，但将 " 灵魂社交 " 这种非标准化的情感需求变成可以规模化赚钱的生意，本身就是很难的。公司要生存、投资要回报，但真实的社交关系却可能是慢热的、复杂的。

这种内在冲突，导致它的产品初心与商业策略出现了背离，要实现长期的、健康的发展，还需要想想其他出路。