文 | 互联网江湖，作者 | 刘致呈

最近，港股上市公司国锐生活突然公告称，将以约 2.69 亿元人民币为代价，收购北京春雨天下软件有限公司（在线医疗服务平台春雨医生的运营主体）约 78.3% 股权。

消息一出，顿时就引发了万千投资者们的热议：

一部分是因为春雨医生的 " 卖身 " 对象，主营的是物业管理服务，双方在业务上似乎八竿子打不着；

还有一部分是以交易价推算，这家开创了中国在线问诊模式的明星企业——春雨医生，现在整体估值居然仅剩下约 3.44 亿元，和巅峰时期超 10 亿美元的估值相比，缩水超 95% ……

至于更多的，则是对整个在线医疗服务行业命运的唏嘘和担忧。

毕竟，在春雨医生 " 卖身 " 之前，好大夫在线就已经被蚂蚁集团全资收入囊中，成为支付宝医疗健康事业部的一个部门。

同时，平安好医生也被要约收购，成为了平安集团并表子公司……

一连串标志性企业的命运转折，共同指向了一个深层命题：

在线医疗服务，是否真的能够支撑起一个独立、可持续的商业未来？

这算是对过去行业发展路径的一次战略反思，也是对正在冲击港股 IPO 的微医、微脉们的一场关键拷问。

而答案，或将决定着新、旧时代的开启或落幕。

在线医疗服务的终点，巨头们的功能插件？

在过去十余年的发展淘汰下，如今，在线医疗行业大致可以分为两派：

一是以卖药为主，典型代表就是京东健康、阿里健康们；

二是以卖服务为主，如春雨医生、微脉、微医们。

两派虽有交叉，但侧重点不同，所面临的市场境遇也截然不同。

目前，" 卖药 " 派们大多都活得相当滋润。

就像京东健康，天眼查 APP 显示：今年上半年营收 352.9 亿元，同比增长 24.51%；归母净利润 25.96 亿元，同比增长 27.45%。

其中，医药和健康产品销售收入 293.31 亿元，同比增长超 20%，整体表现非常亮眼。

还有阿里健康，截止今年 9 月 30 日止六个月，实现营收 167.0 亿元，同比增长 16.98%。

其中，医药自营业务收入也达到了 143.80 亿元……

相比之下，在线医疗 " 服务派 " 们就有点不尽人意了。

比如春雨医生，2023 年、2024 年及 2025 年 1 — 10 月，公司收入分别为 1.01 亿元、6622.6 万元和 5104.8 万元；同期税后亏损分别为 957.2 万元、2294.9 万元和 291.8 万元，整体表现明显承压。

又比如微医、微脉们，从招股书来看，前者在 2022 — 2024 年以及今年上半年，持续经营业务亏损分别为 37.81 亿、14.01 亿、16.37 亿和 6.75 亿，合计亏损约 74.94 亿元；

后者在过去三年也是连续亏损，合计亏损 7.57 亿元。

至于去年上市的方舟健客，虽然对外宣称为在线慢病管理平台，但从财报数据来看，其主要营收来源也是 " 卖药 "。

今年上半年，方舟健客实现营收 14.94 亿元，同比增长 12.91%。其中，线上零售药店服务收入 8.64 亿元，总占比达 57.8%……

从这个角度看，部分在线医疗服务玩家们，似乎缺乏独立生存的商业价值。

为什么会这样？主要跟核心商业模式的局限性有关。

如果以 " 用户使用频率 " 和 " 客单价 " 两个核心维度来审视，现在市面上的生意模式就四种：

一是高频、低客单价，也就是走薄利多销路线，典型的比如快消赛道；

二是低频、高客单价，比如房产、汽车销售和装修行业等。

三是高频、高客单价，多出现在高端化妆品、白酒和数码旗舰等消费领域；

四是低频、低客单价，比如指甲刀、针头线脑等品类市场，典型的蚂蚁市场，市场很少见到这类赛道里面的知名企业。

那么在线医疗服务是哪种呢？艰难的低频、低客单价组合。

低频：在线健康咨询、问诊服务并非日常消费，大多时候都出现在用户身体存在轻微不适症状，且自我判断无需紧急线下就医时才会触发，整体使用频次本就相对较低。

而如今，大量轻症疑问又在被日益成熟的 AI 健康助手和科普内容免费替代，更进一步挤压着春雨医生等垂类在线医疗服务平台们的触发场景频次……

低客单价：这背后有国情因素，即人们为 " 咨询服务 " 支付高额费用的习惯认知不成熟；

也有过去 10 年互联网医疗行业亲自培养起来的、用户习惯的 " 硬伤 "。

比如春雨医生，一开始的打法就是用免费服务和烧钱推广补贴，让春雨医生 APP 占领用户手机屏，试图建立用户线上就医的心智；

又比如平安好医生，在资本融资的支持下，其一度组建了上千人的全职医疗团队，以几乎免费的方式提供在线问诊服务……

结果不必多说，当平台弹药耗尽，回归常规的付费咨询时，很多用户就很难能被有效激活了。

对此，好大夫在线创始人王航在和《健闻咨询》的专访中就曾总结称：大家为服务付费的意识还没有那么强……

不过最根本的问题，还是在对用户价值上。

单纯的在线轻问诊等服务，可提供的医疗价值厚度相对有限，既缺乏后续的检查、触诊等关键环节，用户们还需要再去线下重复问诊、检查确认；也缺乏最重要的治疗解决手段，比如买药等等。

这使得，过去在线医疗服务玩家们的核心商业模式和价值创造逻辑都较为割裂：

看似占据了引流入口，但在浅层次、低价值的问诊服务之后，又让用户 " 被迫 " 分流到了京东健康、平安好医生等平台，并在其中实现了药品、保险等高价值环节的消费。

然后在中间服务缺位的情况下，继续烧钱引流，寄希望于用户们能够回来进行全生命周期的健康管理服务，从而挖掘出更多用户长尾价值……

这种瞄准鱼头和鱼尾，而把最多肉的鱼身拱手让人的商业模式，如何能活得滋润？

当然，现在春雨医生、微脉们都已经补上了中间的 " 卖药 " 环节。

但问题是太晚了——在卖药和在线诊疗服务融合的大背景下，相比于京东健康、阿里健康们，早期的在线医疗服务玩家基本都已经不再占据主要用户心智了。

比流量规模、比解决问题（卖药）的确定性，春雨医生、微脉们拼不过；比在线问诊服务，现在京东健康们也已经追赶上来了，真人问诊、三甲名医坐诊等服务都实现了全覆盖。

在这种情况下，在线医疗服务玩家们基本就剩下了两条路：

一是卖身成为巨头们的一个功能服务插件，嵌入进一个更大、更完整的生态系统中。

在那里，春雨医生和好大夫们不再需要独立盈利，而是继续扮演一个引流、增强用户黏性的入口角色。

二是艰难尝试，补齐 " 卖药 " 等环节，等待盈利的曙光到来，就像已经上市的方舟健客、健康 160 们那样。

这条商业闭环也许能跑通，但在资本市场的选择上，现在（截止到 12 月 15 日收盘）京东健康的总市值约在 1850 亿左右，而方舟健客却只有不到 40 亿的规模，投资者们已经用脚投出了关键选票……

微医、微脉们躺枪，在线医疗服务行业 " 求变 "？

春雨医生、好大夫们的 " 卖身 " 结局，对在线医疗服务行业来说是一次巨大的信心冲击。

特别是对正在 IPO 上市的微医、微脉们来说，这几乎就相当于，前路已经被人写上了 " 投资想象力有限 " 的市场警告。

更难受的是，最近，香港证监会和港交所还向 IPO 保荐机构们发出了联名信函，直指近期新上市申请中出现的质量下滑问题及部分不合规行为，措辞相当严厉。

据《财经》从港交所处确认，上述信函详细列举了三类核心问题，包括：上市文件草拟质量低劣、核查不充分，存在业务模式描述模糊、过度使用宣传用语、选择性呈现行业数据夸大市场地位等情况；保荐人未能有效回应监管问询，部分机构甚至对项目基本事实缺乏了解……

言外之意，未来港股还可能会进一步收紧上市的口袋。

这也让微脉、微医们的 IPO 之路，又多了几分不确定性。

毕竟，此前微脉递交招股书一周后，就迅速更新并修改了招股书数据。根据修订内容，其 2022 年的年度亏损从 414139 千元变成了 414319 千元，2023 年的营业收入从 627654 千元更改成了 627564 千元，2024 年的毛利则由原披露的 -129720 千元，更正为 129720 千元。

整体修正的，似乎都是粗心大意带来的错误，也是现在港交所点名到的问题……

至于微医的业务模式倒是很有想象力，从过去连接医院、医生、患者的互联网医疗阶段，到现在逐步转向了探索医保支付创新的阶段，即 " 健共体 " 模式。

在该模式下，地方公共医疗保险基金预先设定固定的年度医疗费用预算上限。若实际费用低于预算，微医控股按预先约定比例与基层医疗机构等参与方分享节余的医保资金；反之若出现超支亏空，则由微医控股等参与方按比例分担。

本质上，是一种以 " 打包付费 " 为创新机制的 B2G 医保控费服务。

反映到业绩层面，今年上半年微医的 " 健康管理会员服务 " 收入为 23.89227 亿元，同比增长超 131%，总占比达 77.6%。

主要都来自于当地医疗保险基金客户。

如果单看这个营收增长表现，现在微医确实非常亮眼，但是从投资分散风险的角度来看，整体营收集中度多少又有点高了。

毕竟一个现实的问题是，这些年医保都在砍预算，地方医保基金这个大金主还能靠多久？同时，这种 B2G 模式在异地复制上具不具备可持续性 ? 也还有待进一步观察。

要知道，微医在招股书中也曾表示：健共体模式的扩展取决于能否在目标地区与当地公共医疗保险基金及医院等参与者达成合作……若上述条件未能满足，或相关进程出现重大延迟，公司的扩张战略、经营业绩及财务状况都可能遭受重大不利影响。

事实上，从同是以医保控费为核心业务的央企 " 国新健康 " 来看，过去 6 年，其营收也一直都在稳健增长，但对应的扣非净利润却常年处于亏损状态，这几乎和现在的微医们如出一辙……

不过即便如此，现在微医的健共体模式探索也是非常有价值的，同时也是未来最有可能跑通商业闭环的。

它和被收购的春雨医生们共同印证了一件事：在线医疗服务是有价值的，但前提要找准自身的战略定位。

总之，过去的道路已经走不通了，但未来的 AI 医疗故事才刚刚开启。

比如 2024 年，上海微医互联网医院就升级为全国首家人工智能医院，并启动 " 疑难病智能分诊中心—肿瘤专病 " 项目，打造 " 肿瘤全病程智能化管理平台 "；

又比如微脉深耕十余年打造的 AI+ 全病程管理模式，通过多模态数据融合与智能算法分析，将患者从院前预防、院中诊疗到院后康复的全流程服务无缝衔接，也逐渐形成了闭环式健康管理生态，展现出了极大破局的希望。

所以，只要不下牌桌，AI 时代一切皆有可能……