昔日 5 倍大牛股，连日遭遇疯狂抛售。

12 月 15 日，一品红的股价走势上演了戏剧性一幕：开盘即大幅下探，短短半小时内便触及 20% 跌停线，12 月 16 日继续大幅下挫跌超 10%，截至收盘报 33.42 元 / 股，市值缩水至 150 亿元左右，创近半年新低。

该股从去年 9 月底到今年 7 月，涨幅超过 500%，但随后一路走弱，股价较最高位已经腰斩。年初至今涨幅回落至 100% 内。

就在 12 月 15 日晚，一品红还发布了利好公告，公司拟以集中竞价交易方式回购股份。回购金额不低于 1 亿元且不超过 2 亿元；回购价格不超 70.00 元 / 股。资金来源为自有资金、自筹资金，回购期限为 3 个月内。 

" 预告式 BD 交易年初被玩坏了，市场去除泡沫之后需要逐渐回归理性，对于不同品种的交易的估值预期也在调整。" 华南某券商分析师向 21 世纪经济报道记者表示。

利好突变利空，市场用脚投票

此次股价异动的直接诱因，是 12 月 14 日晚间一品红发布的参股公司并购公告。

一品红 9.5 亿美元并购利好却引抛售

公告显示，其参股的美国 Arthrosi 公司将被 Sobi 美国以 9.5 亿美元首付款及最高 5.5 亿美元里程碑付款收购，而一品红持有核心痛风新药 AR882 的中国市场全权益及全球生产供应优先权。从常规逻辑看，此类涉及核心管线的并购合作通常被视为利好，但市场却给出了相反反馈。

投资者的担忧主要集中在三个层面。其一，并购对价不及预期。有投资者在互动平台指出，Arthrosi 作为 AR882 的合作研发方，此次收购总价上限约 130 亿元人民币，与同类创新药管线的交易估值存在差距，间接引发市场对 AR882 商业化前景的疑虑。

其二，短期业绩承压明确。尽管创新管线推进顺利，但一品红此前披露的 2024 年业绩预告显示，公司预计净亏损 4.72 亿至 6.79 亿元，较上年同期盈利 1.85 亿元大幅转亏，扣非后净利润同样亏损 2.41 亿至 3.47 亿元。

其三，资产减值与现金流压力。2024 年公司需支付医保退款，并对收购华南疫苗形成的商誉计提 1102.64 万元减值，同时计提 2500 万至 3500 万元资产减值，非经常性损益影响额达 -2.95 亿元，短期现金流承压明显。

而也有分析人士向 21 世纪经济报道记者表示，市场的分歧主要在 9.5 亿美元的预期，但是通风类药品与抗癌类药品的实际估值存在差异是必然的，且一品红此次并购仅主要针对海外市场。

创新药押注下企业的成长烦恼，成为下一个阶段一品红必须面对挑战。

作为聚焦儿童药 + 慢病药双核赛道的创新药企，一品红近年来持续加大研发投入，2024 年研发费用占营收比例超 22%，重点布局痛风、糖尿病等领域的 10 余个全球创新药。其中核心管线 AR882 已进入国内外Ⅲ期临床，获美国 FDA 快速通道资格，被视为具备 BIC 潜力的重磅品种，可填补口服小分子药物在痛风石治疗领域的空白。

此外，口服小分子 GLP-1 受体激动剂等管线也在推进中美双报，创新布局堪称扎实。

但创新药研发的高投入、长周期特性，与短期经营压力形成了尖锐矛盾。一方面，新产能爬坡拖累盈利。公司联瑞生物医药智能制造基地尚处于产能释放初期，虽推动产品出货量增长，但规模效应未显现，导致营业收入与毛利率同步下滑。

另一方面，行业政策加剧短期阵痛。2024 年医药行业医保谈判、集采扩围等政策持续深化，公司面临医保退款压力，传统产品盈利空间被压缩，而创新药尚未进入商业化回报期，形成 " 青黄不接 " 的局面。

值得注意的是，尽管政策短期带来压力，但长期仍利好创新药企。此前即有政策明确，对临床急需创新药实施 " 研审联动 "，缩短临床试验审评时限至 30 个工作日，并将符合条件的创新药纳入医保支付范围。一品红的创新布局与政策支持方向高度契合，但其短期业绩表现未能给市场足够信心。

医药板块估值逻辑生变

一品红的股价异动，折射出当前医药板块估值逻辑的深刻变化。过去依赖创新概念就能获得估值溢价的时代已渐趋落幕，投资者更看重 " 管线进展—商业化能力—业绩兑现 " 的传导确定性。

从行业层面看，2024 年 12 月国家启动第五批高值医用耗材集采，涉及人工耳蜗、外周血管支架等品类，进一步强化了医药行业 " 降本增效 " 的政策导向。

在此背景下，市场对药企的盈利能力提出了更高要求，单纯依赖研发管线讲故事的企业难以获得资金青睐。对于一品红而言，其核心看点仍在于 AR882 等管线的临床进展能否超预期，以及智能制造基地能否快速实现盈亏平衡。

截至 12 月 15 日收盘，一品红跌停封单仍达 208.16 万股，成交额激增至 6.3 亿元，显示短期市场情绪仍偏谨慎。有机构分析师指出，此次股价调整或为短期情绪宣泄，但若后续 AR882 临床数据披露不及预期，或 2025 年业绩未能显现改善迹象，公司估值仍有下修压力。而若创新管线顺利推进并实现商业化突破，当前的业绩阵痛或将成为长期成长的铺垫。

在医药产业向高质量发展转型的关键期，本质上是创新药企业短期业绩与长期价值的一次激烈碰撞。对于投资者而言，如何在政策波动与技术突破中寻找平衡，将成为未来布局医药板块的核心命题。

创新药估值逻辑已经从 " 想象空间 " 逐渐转换到 " 价值兑现 "，从 " 管线数量导向 " 到 " 临床价值与商业化潜力双轮驱动 " 的转型，投资者更关注临床进展确定性、商业化路径清晰度及现金流稳定性。

2024 年港股 18A 及科创板未盈利 Biotech 企业平均市销率（PS）已从高峰期 30 倍回落至 8 – 12 倍，盈利药企 PE 普遍降至 20 – 30 倍，反映出市场对 " 盈利路径模糊 " 的零容忍。

另一方面，创新药临床 I 期至 III 期整体成功率仅 12.3%，痛风新药 III 期成功率不足 30%，投资者会对 " 未商业化管线 " 按成功概率折价，对 " 风险转移 " 与 " 确定收益 " 的权衡更趋谨慎。

此外，对于商业模式认可度也存在分化，具备自主研发平台、中美双报能力及临床数据优势的企业获估值溢价，而依赖授权引进、缺乏核心壁垒的企业易遭折价。

前述分析师向 21 世纪经济报道记者指出，此前一品红股价 500% 涨幅的核心支撑，是市场对参股公司 Arthrosi 核心产品 AR882 的 " 完整 BD 收益 + 长期销售分成 " 预期，这一预期对应了创新药管线 " 商业化后持续现金流 " 的估值逻辑。但收购公告发布后，市场误读为 " 出售股权 = 失去管线权益 "，忽视了其保留的中国市场 100% 权益与全球优先供应权，短期将 " 长期权益价值 " 简化为 " 一次性股权收益 "（约 9 亿元现金），导致管线估值大幅下修。

但长期来看，其估值仍需锚定新商业模式的验证：若能通过全球供应权实现稳定现金流，估值体系可从 " 研发型药企 " 转向 " 创新药核心制造商 "，PE 有望向 30 – 40 倍靠拢；若传统业务持续下滑且创新药权益变现不及预期，则当前估值仍需进一步与业绩匹配。