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AI 独角兽正加速冲向资本市场，争夺 " 大模型第一股 " 的位置。

12 月 21 日，通用人工智能（AGI）公司 MiniMax（稀宇科技）通过港交所聆讯，披露了聆讯后招股书，就在 2 天前，同为 "AI 六小虎 " 的北京智谱华章科技股份有限公司（下称 " 智谱 "）同样通过聆讯，并披露了招股书。

作为 "AI 六小虎 " 中最早成立的两家，智谱成立于 2019 年，由清华背景的创始团队孵化。MiniMax 成立于 2021 年，创始人为前商汤科技副总裁闫俊杰。

在 2023 年的 " 百模大战 " 中，智谱、MiniMax 与零一万物、百川智能、阶跃星辰、月之暗面 6 家公司脱颖而出，被业界称为 "AI 六小虎 "。但随着互联网大厂在 AI 大模型领域逐渐发力，一级市场对 AI 独角兽的支持有所退潮。

大模型是个烧钱的业务，自 2022 年以来，智谱的经调整后的净亏损合计近 50 亿元，MiniMax 的经调整后净亏损合计约 5.3 亿美元。为了给接下来的研发筹集弹药，智谱、MiniMax 先后奔赴资本市场。招股书显示，在最后一轮投资完成后，智谱的估值达到 243.77 亿元人民币，而 MiniMax 的估值为 42.4 亿美元。

仍未走出亏损

虽然同为 "AI 六小虎 "，但智谱和 MiniMax 的业务模式并不相同。

智谱的营收来源于本地化部署和云端部署两项业务，前者营收占比超 8 成，面对的客户主要是大型私企和公共部门。MiniMax 则走出了一条 B 端、C 端并重的业务模式，除提供开放平台等 B 端业务外，还推出了 MiniMax Agent、海螺 AI、MiniMax Audio、Talkie/ 星野等面向 C 端的产品，如今 C 端收入占比超 7 成。

虽然业务模式不同，但两家公司的营收均增长迅速。2022 年至 2024 年间，智谱的营收分别为 0.57 亿元、1.25 亿元、3.12 亿元，今年上半年营收 1.91 亿元，同比增长 325.03%。MiniMax 自 2023 年起开始产生收入，2023 年及 2024 年营收分别为 346.0 万美元、3052.3 万美元，期间增速逾 782%；今年前三季度，公司营收 5343.7 万美元，同比增长 174.68%。

不过，由于高额的研发支出，两家企业目前均未走出亏损状态。2022 年后的三年半中，智谱累计研发开支超过 44 亿元，同期公司的净亏损额合计 62.47 亿元，经调整后的净亏损合计 49.36 亿元。

2022 年至 2024 年及今年前三季度，MiniMax 的研发开支合计 4.50 亿美元，同期净亏损 13.20 亿美元，经调整后净亏损 5.31 亿美元。

由于智谱和 MiniMax 的业务模式不同，两家公司的毛利率表现并不一致。

智谱的业务以本地化部署为主，主要面向 B 端、G 端客户，因此其业务毛利率表现相对稳定。2022 年至 2024 年及今年上半年，公司毛利率分别为 54.6%、64.6%、56.3%、50.0%。

相比之下，MiniMax 的毛利率较低，2023 年时一度陷入负毛利率状态。这是由于公司 AI 原生产品面向 C 端，用户调用 token 成本较高。随着 token 边际成本下降，自去年以来公司毛利率水平整体回升。2023 年、2024 年及今年前三季度，MiniMax 的毛利率分别为 -24.7%、12.2%、23.3%。

作为未盈利科技公司，智谱和 MiniMax 目前主要依赖融资支撑开支。作为 AI 独角兽中的佼佼者，两家公司颇受资本青睐。

招股书显示，自 2019 年成立以来，智谱共完成 8 轮融资，募资资金超过 83.6 亿元。公司的投资方包括多地国资，美团、蚂蚁、阿里、腾讯、小米、金山、Boss 直聘等产业资本以及君联资本、高瓴资本、启明创投、顺为资本、达晨财智等一线投资机构。截至今年 6 月末，公司现金及现金等价物余额为 25.52 亿元。

北京链湃、刘德兵、唐杰、李捐子、许斌、张鹏及员工持股平台慧惠、智登构成了智谱的一组控股股东，目前上述控股股东的持股比例合计 33.03%。

MiniMax 自 2021 年成立以来也收获了 7 轮融资，融资额合计约 15.55 亿美元。截至今年 9 月末，公司的现金及现金等价物余额为 3.63 亿美元，现金结余合计 10.46 亿美元。其投资方包括米哈游、阿里、腾讯、小红书等产业资本，以及高瓴、IDG、红杉、经纬等投资机构。

目前，MiniMax 创始人闫俊杰及其关联方 Local Linearity Inc.、MiniMax Awakening、MiniMax Limited、Alpha EXP 等实体构成 MiniMax 的一组控股股东，合计持股比例约 28.25%。

商业化模式仍在探索中

2022 年底 ChatGPT 的横空出世，以及随后爆发的 " 百模大战 "，为 AI 独角兽的成长提供了土壤。"AI 六小虎 " 中，除智谱和 MiniMax 成立较早外，零一万物、百川智能、阶跃星辰、月之暗面 4 家公司均成立于 2023 年。

但仅仅两年过去，AI 大模型行业的逻辑就开始发生变化，阿里、字节等大厂在基模领域取得突破的同时，也凭借自身在基础设施、应用生态方面的优势，不断拓展市场，独角兽企业面临的竞争压力日益提升。

从 AI 产品 MAU（月活）的角度可以一窥这一新格局。据 AI 产品榜数据，今年 11 月，国内 AI 应用 MAU 榜单前四位分别为豆包、夸克、百度网盘、腾讯元宝，均为互联网大厂旗下产品，当月 MAU 增长最快的应用为千问，同样是大厂阿里旗下产品。

随着大厂的产品优势凸显，一级市场的资金流向也发生了变化。公开信息显示，今年以来，零一万物、百川智能、阶跃星辰三家 "AI 六小虎 " 均未获得新一轮融资。

在此背景下，零一万物、百川智能两家公司已经宣布转向，其中百川智能选择 "All in" 医疗，零一万物不再投入万亿以上超大参数基模，转而与阿里进行合作。其余 4 家公司虽然坚持对基座模型的投入，但仍在探索如何实现商业化闭环。

以 MiniMax 为例，公司出圈的应用是 "AI 伴侣 " 产品 Talkie/ 星野，截至今年 9 月底，该产品的用户数量高达 1.47 亿。但随着大厂 AI 大模型的发展，京东、百度等公司均推出了类似产品，豆包等通用大模型上也内置了类似应用。今年前三季度，星野的新增用户数量为 5105 万，较去年同期略有下滑。此外，MiniMax 旗下的 AI 视频生成平台海螺 AI 同样面临即梦 AI、Sora、Runway、可灵 AI 等竞品的竞争。

与 MiniMax 相比，智谱在 C 端市场上的声量并不算大，其 MaaS（模型即服务）平台主要面向 B 端、G 端市场。但互联网大厂同样也在开拓这一赛道，与独角兽企业相比，大厂可以提供从算力基础设施到平台再到 MaaS 的一站式服务，且在客户触达、渠道等方面优势更明显，智谱同样面临竞争压力。

在此背景下，智谱也在筹划加码 C 端市场，近期，智谱开源了旗下核心 AI Agent 模型 AutoGLM，该模型与近期爆火的 " 豆包手机 " 能力类似，可以实现手机操作，能够完成外卖点单、机票预订等操作流程。未来该模型或将成为智谱参战 "AI 手机入口 " 的关键抓手。

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